La crisis se superará con soluciones cooperativas

Tras 10 años desde la introducción del euro nos encontramos en medio de una crisis grave en el área euro que lleva dos años sin encontrar solución. Los que ya advertimos a principios de los noventa de los problemas que enfrentaría una unión monetaria europea mal diseñada no nos ha sorprendido esta crisis, pero sí su magnitud.

Sabíamos que una unión monetaria solo funcionaría adecuadamente si el área monetaria a la que se aplicaba era óptima, si paralelamente se creaba una unión fiscal: un tesoro europeo o un gran presupuesto europeo y si su banco central era prestamista de última instancia de la deuda emitida por dicho tesoro. Sin embargo, se obviaron dichos requisitos y fueron sustituidos por mucha "voluntad política", lo que ha costado muy caro, ya que solo podrá solucionarse cumpliendo dichos requisitos.

La situación actual es la siguiente: primero, el área euro está en mejor posición fiscal que EE UU y Reino Unido. A finales de 2011, su déficit fiscal agregado es solo del 4% del PIB, frente al 10% estadounidense y al 9,4% británico. Su deuda bruta es del 88% del PIB, frente al 101% de EE UU y el 85% de Reino Unido. Pero estos dos últimos países no tienen ningún problema con su deuda soberana y la eurozona tiene uno muy grave, porque la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra son prestamistas de última instancia de sus tesoros nacionales y el Banco Central Europeo (BCE) no lo es.

Los inversores en deuda soberana han terminado dándose cuenta de que hay dos tipos de deuda soberana: la de los países con un banco central que presta o compra temporalmente deuda para evitar cualquier impago por parte de su tesoro y la de los Estados miembros del área euro, en que el BCE lo tiene prohibido, salvo en el mercado secundario, convirtiéndose en una deuda menos segura.

La tasa promedio de ahorro del área euro es del 19,7% del PIB, frente a solo el 11,9% de Estados Unidos y el 12% de Reino Unido

Segundo, el principal problema del área euro es su bajo crecimiento medio anual: en las dos últimas décadas, ha sido del 1,7%, inferior al de Estados Unidos (2,5%) y de Reino Unido (2,1%) y, entre 2001-2010, la eurozona ha crecido solo al 1,2% frente al 1,6% de EE UU y de Reino Unido. Francia solo ha crecido al 1,1%, Alemania al 0,9% e Italia al 0,4%.

Es decir, el problema del área euro es más de crecimiento que de desequilibrio fiscal. Pero ambos están relacionados al tener que cumplir una regla de oro de sostenibilidad fiscal a largo plazo que establece que la tasa de crecimiento anual (nominal o real) debe de ser superior al tipo de interés (nominal o real) que paga por su deuda. De no cumplirse, debe mantenerse un superávit fiscal primario compensatorio cada año.

Tercero, los déficits fiscales son más peligrosos si han sido financiados con ahorro externo, pero esto no ocurre en el conjunto de la zona euro, al no tener déficit externo por cuenta corriente con el resto del mundo. Por lo tanto, posee ahorro interno suficiente para financiar los déficits de sus Estados miembros. La tasa promedio de ahorro del área euro es del 19,7% del PIB, frente a solo el 11,9% de Estados Unidos y el 12% de Reino Unido.

El verdadero problema del área euro es que el ahorro está desigualmente distribuido, al tener los Estados miembros del Norte una tasa bastante superior a los del Sur porque, por definición, no pueden tener exceso de ahorro todos ellos al contar el área euro con equilibrio externo. Las tasas del Norte son: Alemania, 23,6% del PIB; Holanda, 25,2%; Austria, 26,1%; Bélgica, 23,5%, y Finlandia, 20,3%. Las del Sur son: España, 18,5% del PIB (la más cercana al Norte); Francia, 17,5%; Italia, 16,6%; Portugal, 9,6%, y Grecia, 4,8%. (La periférica Irlanda, 11,3%).

Los Estados miembros del Sur que han invertido y consumido más de lo que han ahorrado, como España, tienen ahora que reducir necesariamente su demanda interna

Pero, lamentablemente, el Norte con superávit de ahorro se niega a financiar al Sur con déficit. Este rechazo hace que la prima media de riesgo del Sur haya llegado hasta 500 puntos básicos, mientras las letras del Tesoro de Alemania han tenido rendimiento negativo para el inversor.

Por un lado, no comprenden que, al estar en equilibrio externo el área euro, sus superávits externos, como los de Holanda (+5,5% del PIB), Alemania (+5,1%), Austria (+2,7%) y Bélgica, (+2,4%), están necesariamente compensados por los déficits externos de Italia (-3,6% del PIB), Francia (-3,2%), España (-3,4%), Portugal (-7,5%) y Grecia (-9,9%).

Por otro lado, tampoco comprenden que, teniendo el Norte un exceso de ahorro (por invertir y consumir menos), crece menos que el Sur (con la excepción de Italia). Y que el Sur les ha ayudado a crecer comprando sus bienes y servicios.

Todos los Estados miembros están en el mismo barco y solo superarán la crisis con soluciones cooperativas

Cuarto, los Estados miembros del Sur que han invertido y consumido más de lo que han ahorrado, como España, tienen ahora que reducir necesariamente su demanda interna de consumo e inversión, su déficit fiscal, recortando gastos públicos superfluos y su déficit por cuenta corriente, tanto mejorando su productividad como alineando sus salarios con el crecimiento de la productividad, en lugar de con la inflación.

Pero simultáneamente, los Estados miembros del Norte, con mejor situación fiscal y externa, deben necesariamente aumentar sus salarios y su consumo, y expandir su demanda interna para ayudar a que los del Sur puedan crecer exportando a los del Norte, ahora que su demanda interna se ha desplomado. Cuando menos, para corresponder al largo periodo en el que muchos Estados del Norte, cuya demanda interna apenas crecía, conseguían crecer exportando a los ahora llamados "manirrotos" del Sur.

Lamentablemente, el reciente Consejo Europeo solo propone un pacto fiscal de austeridad para todos, incluido el Norte, sin mencionar ya ni crecimiento ni unión fiscal, con lo que la zona euro entrará en recesión de nuevo en 2012. El consenso de analistas privados de The Economist de diciembre estima que la economía del área euro caerá el -0,3% en 2012, entrando en recesión Francia, Italia, España, Holanda y Bélgica. Alemania solo crecerá el 0,2%, frente al 3% de 2011.

Quinto, no servirá de mucho que los Estados del Sur hagan una fuerte contracción fiscal, introduzcan una cláusula de equilibrio presupuestario estructural en sus constituciones y entren en recesión o la incrementen, si no se explica cómo van a reciclarse los enormes superávits por cuenta corriente del Norte.

Solo hay dos formas de reducir los superávits de Alemania, Holanda, Bélgica y Austria. Una, que sus exportaciones crezcan menos que sus importaciones, lo que va a ocurrir al entrar en recesión el Sur (exportan a Italia y España más que a EE UU). Además, aquellos Estados del Norte que solo crecen por su demanda externa, es decir, exportando más de lo que importan, como Alemania, podrían entrar también en recesión.

Y otra, que sus salarios y sus demandas internas aumenten más, lo que rechazan porque genera inflación. Sin embargo, la inflación en la eurozona no tiene por qué aumentar, ya que, al caer la inflación en el Sur por la recesión y aumentar un poco la del Norte, se mantendría estable y, además, reducirían así su diferencial de competitividad con el Sur.

Si no aceptan estas dos opciones, el Norte solo podrá reciclar su exceso de ahorro, sin riesgo de cambio, comprando deuda soberana o privada del Sur e invirtiendo sus empresas en el Sur.

Dos conclusiones muy relevantes. La primera: todos los Estados miembros están en el mismo barco y solo superarán la crisis con soluciones cooperativas; segunda: la superación definitiva únicamente se conseguirá creando un tesoro de la zona euro que se financie con impuestos europeos, que compre deuda de sus Estados y que emita eurobonos, solo así el BCE podrá ser su prestamista de última instancia.

Guillermo de la Dehesa es presidente del Centre for Economic Policy Research, CEPR.