Dos años después

Han pasado dos años desde que empezó la crisis. A estas alturas, un mes después de la primera intervención del BCE, el consenso era que la crisis iba a ser muy similar a la de 1998, algo que parecía muy serio pero que, en realidad, no sería más que un susto de un par de meses que se resolvería con una intervención decisiva de las autoridades monetarias. En los corrillos de la reunión anual de Jackson Hole se comentaba que el susto de agosto del 2007 sería como una mala digestión, sin consecuencias apreciables para la economía real. El ejemplo de 1998 estaba muy presente: tras más de un año de crisis asiática, el colapso de LTCM y la suspensión de pagos rusa no fueron que un pequeño tropiezo en el camino, y tanto la economía como los mercados siguieron creciendo aceleradamente hasta el año 2000.

No tenemos ni idea de cuál debe de ser el nivel de riesgo óptimo de una economía

Por supuesto había algunos que apuntaban que los desequilibrios globales eran insostenibles y que en algún momento habría una crisis. Pero eso es tan útil como la predicción de un reloj parado, que dos veces al día da la hora exacta. Hablar de desequilibrio global es algo muy amplio de poco valor predictivo. Y, dos años después, se puede afirmar que nadie vio venir lo que iba a pasar. Había análisis puntuales de la fragilidad del mercado hipotecario americano. Los más pesimistas hablaban de un colapso del dólar y una posible fuga de capitales de los EE UU que generaría un aumento de tipos de interés como el escenario de crisis. Como hemos visto, tal colapso del dólar no sucedió, más bien al contrario. Si, había muchas opiniones encontradas, pero ninguna vio venir lo que iba a pasar.

Quizás no sea entonces una casualidad que estos mismos pesimistas de entonces que no entendieron los mecanismos de la crisis lleven varios meses diciendo que la recuperación económica tendrá forma de L y que el rally de las bolsas de los últimos meses -un aumento de los precios bursátiles nada despreciable, por cierto, más de un 30% en muchos mercados- es insostenible. Para predecir el qué y el cuándo hace falta entender muy bien todos los detalles, no sólo generalizar acerca de los posibles riesgos.

Esta falta de comprensión de los mecanismos que generaron y desarrollaron la crisis es muy importante, porque las supuestas lecciones de la crisis marcarán el desarrollo de la política económica de las próximas décadas. Se corre el peligro de aceptar conclusiones sencillas que den una falsa sensación de seguridad. Por ejemplo, se ha generado un rápido consenso responsabilizando de la crisis a los bajos tipos de interés durante el periodo 2004-07 y a la teoría de que es mejor no tocar las burbujas financieras y resolver los problemas si explotan. Habrá que ver cual es el primer banquero central que tiene el coraje de anunciar públicamente que hay una burbuja en un determinado activo que merece ser explotada. Las burbujas son parte integral del proceso tecnológico. ¿Cuánta innovación se hubiera impedido si se hubiera decidido pinchar la burbuja de Internet en 1995?

De manera similar parece haberse creado un consenso político acerca de la remuneración de los banqueros, concentrada en el corto plazo y que incitaba a la toma de riesgos excesivos -y por tanto se deberían legislar sistemas de compensación ligados en parte a la evolución futura de la compañía-. Lo cual es interesante, porque éste era precisamente el sistema de compensación que utilizaba, por ejemplo, la unidad de productos financieros de AIG, una de las grandes causantes de la crisis. Sin embargo, nada se discute o comenta acerca de los sistemas de gestión y compensación de los supervisores que fallaron estrepitosamente en su evaluación de los riesgos de las entidades que supervisaban.

La verdad es que sabemos todavía poco de lo que pasó. Sabemos que pensar que los precios de la vivienda nunca descenderían fue un error garrafal, y ésta debería ser la principal lección de la crisis. Sabemos que hubo intermediarios financieros que se aprovecharon legalmente de las múltiples ineficiencias del sistema de regulación financiera, pero la reforma regulatoria está avanzando muy despacio y se ha convertido ya en un proceso dominado por intereses políticos domésticos. Sabemos que el sistema de provisión de liquidez de los bancos centrales era muy anticuado y parece que las mejoras de los últimos dos años harán el sistema más estable.

Sospechamos que el deseo de los bancos centrales de ser muy predecibles quizás haya fomentado una falsa sensación de seguridad, facilitando una mayor toma de riesgos y, por tanto, la tarea de los bancos centrales será mucho más compleja y volátil en la próxima década. Y, por ahora, no tenemos ni idea de la cuestión fundamental presentada por la crisis, cual debe de ser el nivel de riesgo óptimo de una economía.