Tocar fondo

Los constructores españoles se prepararon para el fin del auge de la construcción hace mucho tiempo. Diversificaron su cartera de actividades para reducir la exposición al sector. ACS, por ejemplo, empezó a comprar acciones de la eléctrica Unión Fenosa ya en 2005. Los demás llevan más de dos años en una orgía de adquisiciones, entre las que destacan participaciones en grandes empresas energéticas que cotizan en Bolsa.

En teoría, esa estrategia tenía sentido. Pero la ejecución fue incorrecta. En primer lugar, las constructoras han financiado estos activos con créditos, endeudándose hasta los topes. Eso las ha hecho vulnerables a la actual crisis crediticia. Es cierto que la inversión en empresas de energía siempre ha aumentado, al menos sobre el papel, los beneficios de explotación. La participación del 20% que tiene Sacyr Vallehermoso en la petrolera Repsol YPF, por ejemplo, le aportó casi tanto como el resto del resultado bruto de explotación (Ebitda) de la empresa en el primer trimestre de 2008.

Pero el flujo de caja que aportan estos activos es otra historia. Los ingresos por dividendos de Repsol obtenidos por Sacyr sólo alcanzan para cubrir los pagos de intereses asociados. Lo mismo puede decirse de la inversión de Acciona en Endesa.

En segundo lugar, las constructoras son ahora tan complejas que los inversores tienen problemas para entenderlas. Fijémonos en ACS. En España, tiene acciones de Unión Fenosa, Iberdrola y Abertis, además de Hotchtief en Alemania. Sus actividades empresariales abarcan la construcción, concesiones y servicios industriales. O miremos Ferrovial. Desde que adquirió el operador aeroportuario británico BAA el año pasado, cualquier inversor que intente comprender a la empresa tiene que dominar los múltiples giros del marco regulatorio británico.

Por último, las constructoras no podían reducir toda su exposición al negocio de la construcción y del sector inmobiliario internos. El año pasado dicha actividad aportó sólo el 12% del Ebitda de Ferrovial, pero en el caso de Sacyr Vallehermoso el porcentaje fue del 62%. Con la letanía de estadísticas terribles que proceden desde España, los inversores extranjeros están huyendo indiscriminadamente de cualquier exposición al sector de la construcción en este país.

¿Unas constructoras españolas excesivamente endeudadas y complejas? No, gracias, dicen los inversores extranjeros. No es de extrañar que las acciones de las seis mayores constructoras que cotizan en Bolsa hayan perdido sólo en el último mes entre un 20% y un 30% de su valor. -