Cuidado con subir los tipos

"Hay que recordar siempre que nada exasperó tanto al pueblo alemán, nada lo tornó tan maniático del odio, tan maduro para Hitler, como la inflación", escribió Stefan Zweig en su admirable El mundo de ayer. El caso es que la inflación, uno de los grandes diablos de la economía europea, ha vuelto. Y la receta de manual para combatir la escalada de precios es subir los tipos de interés (y con ello encarecer las hipotecas y todo tipo de créditos) para enfriar la economía. El problema es que últimamente la economía no necesita ayudas para eso: se enfría por sí sola. La desaceleración hace mella en Estados Unidos y en Europa, y la crisis del crédito mantiene literalmente congelados los mercados financieros. En esa tesitura, una subida de tipos para atajar la inflación puede ser como meter una nevera en un iglú. El riesgo es acentuar la crisis económica y las tensiones crediticias. Estabilizar los precios o apuntalar el crecimiento: he ahí el dilema de los banqueros centrales.

Estabilizar los precios o apuntalar el crecimiento: he ahí el dilema

Medio mundo se debate entre el miedo a la inflación o a la recesión

China e India exportan inflación con unas subidas de precios del 8%

Casi nadie duda de que los tipos subirán al 4,25% el próximo 3 de julio

El Banco Central Europeo (BCE) parece tener muy presentes las palabras de Zweig. Heredero del Bundesbank alemán y de su fijación contra la inflación -que el escritor vienés definía gráficamente como un "robo para los ahorradores", una "estafa para los solventes"-, para el eurobanco no hay tal dilema. Su mandato consiste en controlar las subidas de precios. Y basta: sus estatutos no mencionan la necesidad de velar por el crecimiento económico, y el BCE lleva esa prescripción a rajatabla.

Dos terceras partes del mundo viven con incrementos de precios en torno al 10% por un cóctel de burbujas demoledor, con las cotizaciones del petróleo, las materias primas y los alimentos por las nubes. La inflación europea está en sus máximos en más de una década, en el 3,6%. La española se marcha aún más lejos, al 4,6%. China e India manejan incrementos de precios en sus bienes y servicios por encima del 8%, una inflación que exportan a todo el mundo.

Ante ese panorama, el presidente del BCE, Jean-Claude Trichet, se desmarcó hace 10 días con un "posible, pero no seguro" incremento de los tipos en julio para mantener a raya los precios. Trichet es, por norma, críptico y ambiguo, como todo su gremio: "En comparación, el vaticinio del oráculo de Delfos al rey de Lidia -'si cruzas el río destruirás un gran reino'- es la claridad misma", afirma el economista Bradford DeLong. Pero esta vez Trichet no deja lugar a dudas: planea una subida del 4% al 4,25% en julio. En eso coinciden todos sus augures. No ha habido ni un solo día en la última semana en el que alguien del BCE no haya repetido esa cantinela con los eufemismos clásicos del banco con sede en Francfort.

Ese anuncio ha caído como una bomba en los mercados, que esperaban bajadas o como mucho alguna subida para final de año. Con la virulencia propia de las sorpresas mayúsculas, al día siguiente de las declaraciones de Trichet, el Euríbor -el tipo de referencia de la gran mayoría de las hipotecas en Europa- se desbocó hasta su nivel máximo, el 5,4%; el euro protagonizó una fuerte subida frente al dólar, y el petróleo subió más de 10 dólares en un solo día para pulverizar de nuevo sus máximos históricos, muy cerca de los 140 dólares por barril. Paradójicamente, el anuncio de una subida del precio del dinero se deja notar inmediatamente en la factura energética y, con ello, eleva la inflación. Pero ésa es otra historia.

"Los halcones han metido un gran gol", afirma Paul de Grauwe desde Lovaina, sede de una universidad belga donde ejerce como profesor de economía. Esos halcones a los que cita De Grauwe -uno de los grandes expertos europeos en bancos centrales- son los guardianes de la ortodoxia en la política monetaria del BCE, encabezados por el alemán Axel Weber. "Hay un problema de alta inflación, pero por un componente especulativo contra el que poco puede hacer el BCE. No es el momento de subir los tipos", asegura tajante. "Los mercados de crédito ya le estaban haciendo ese trabajo sucio al BCE. Bastante tensionados están ya, con el Euríbor muy por encima de los tipos oficiales (4%), como consecuencia de la prima de riesgo por la crisis financiera". "Subir los tipos es un error porque eleva aún más esas tensiones", concluye.

"En los 10 años de vida del BCE no se ha alcanzado el objetivo del 2% de inflación. Ahora Trichet ha decidido que estar cerca del 4% es demasiado y anuncia el primer movimiento de los tipos en más de un año. Es una locura. Juega con fuego", explica desde Washington Ángel Ubide, director de Economía Global de Tudor Investment Corporation. "La confianza de los consumidores está por los suelos, algunos países se enfrentan al pinchazo de una burbuja inmobiliaria alimentada precisamente por los bajos tipos de los últimos años, el desempleo es una amenaza brutal, la banca lo está pasando mal. El euro está por las nubes y el dólar por los suelos, y eso pone al BCE en un compromiso si el dólar cae más. Una subida en julio para anclar las expectativas de inflación, de acuerdo... ¿Y luego qué?", se pregunta, "porque la inflación no va a bajar en el próximo año".

La cuestión es en qué medida hay riesgo de que la actual subida de precios acabe provocando una inflación descontrolada. A lo que teme Trichet no es al encarecimiento del petróleo y de los alimentos, sino a que eso genere expectativas de inflación. Lo que los economistas llaman con su habitual lenguaje oscuro "efectos de segunda ronda": que la gente crea que a las subidas del crudo y las materias primas se unirán los precios de otros bienes y servicios y posteriormente los salarios. Trichet no deja de repetir que teme "la existencia de fuertes presiones alcistas a corto plazo sobre la inflación", que su prioridad es "el firme anclaje de las expectativas de inflación". "Hay riesgos", repite como una letanía. Y ante esos riesgos lo mejor, a su juicio, es subir los tipos una sola vez y en julio, según el reguero de declaraciones de esta semana.

¿Tiene razón Trichet? "Sí, pero no" es la respuesta mayoritaria entre una docena de expertos consultados. "Tiene razón en el fondo porque la inflación es una amenaza seria. Pero es un anuncio inconveniente por su inoportunidad. No es el momento: lo último que necesita el mercado ahora es que le peguen estos sustos. Lo adecuado hubiera sido esperar unos meses, a que los mercados se normalicen y la economía se fortalezca, más aún con el euro tan fuerte como ahora", explica Desmond Lachman, del think tank neoconservador American Enterprise Institute, en Washington. Thomas Mayer, de Deutsche Bank, asegura que la inflación "se dispara y es un serio problema, pero una subida de tipos ahora podría contribuir a una mayor debilidad de la economía europea en los próximos 18 meses y un severo deterioro de las condiciones crediticias".

"Al mercado no se le puede sorprender así. Un banquero central debe modular el lenguaje con más elegancia. A Trichet le ha faltado finezza", dice Jordi Gual, economista jefe de La Caixa. "Sin tener solucionado un grave problema de restricción crediticia [los bancos no se prestan entre sí por la desconfianza, y si lo hacen es a tipos mucho más altos que los oficiales], se crea más tensión innecesariamente. Pero es cierto que el BCE tiene el mandato de controlar la inflación, a eso va esa medida y es feo quejarse ahora cuando en estos 10 últimos años nadie o casi nadie lo ha hecho", concluye Gual.

Hace escasamente dos semanas, el BCE cumplió su primera década de vida en medio de los halagos no sólo de toda la eurozona, sino también de Estados Unidos y el Reino Unido. En la exigente academia anglosajona, muchos economistas pronosticaron hace 10 años el fracaso del euro, de la zona euro y del BCE, cuyo éxito es tan palpable que "se le ha subido a la cabeza", ironiza un experto. Pero las quejas sobre el funcionamiento del eurobanco y sobre la larga sombra del Bundesbank están ahí desde hace tiempo. Sobre todo en los cenáculos políticos, a veces poco respetuosos con la independencia del eurobanco. El presidente francés, Nicolas Sarkozy, ha sido muy crítico prácticamente desde su llegada al cargo. También desde Italia se han dejado oír voces discordantes con el quehacer del BCE. El presidente del Gobierno, José Luis Rodríguez Zapatero, ha sido el último en sumarse a ese coro. "Reclamaría al señor Trichet más prudencia", dijo después de que el anuncio de la subida de tipos disparara el Euríbor, el euro y el petróleo. "Todos respetamos al BCE, pero le exigimos responsabilidad", atacó. Porque la subida del precio del dinero perjudica claramente a la economía española, que se enfrenta a una elevada inflación pero a un cuadro macro más preocupante: intensa desaceleración, repunte del paro y pinchazo de la burbuja inmobiliaria.

"El BCE tiene una papeleta difícil. Alemania va bien, y eso significa que a media Europa le conviene una subida de tipos para controlar los precios. Pero Italia, Francia y los países mediterráneos tienen serios problemas y la subida del precio del dinero no les conviene. En especial a España e Irlanda, con una debacle inmobiliaria que con tipos altos es aún más difícil de amortiguar", explica Pablo Guijarro, de Analistas Financieros Internacionales (AFI). "Además, con las condiciones monetarias actuales no era el momento de mover los tipos", añade en consonancia con varios expertos. "El BCE minusvalora los riesgos que una subida de tipos tendrá sobre la demanda y en definitiva el crecimiento económico", resume desde Londres José Luis Alzola, de Citigroup.

José Carlos Díez, economista jefe de Intermoney, considera que el anuncio de subida de tipos "es el segundo patinazo serio de Trichet, después de que en agosto, en plena tormenta financiera, anunciara también una subida de tipos que no cumplió". "Hay que exigirle que sea eficiente en su puesto de trabajo y entiendo que eso es lo que ha hecho el Gobierno español. No me gustan las presiones políticas, pero las entiendo en este caso, porque el BCE ha disparado injustificadamente la incertidumbre", prosigue. "Hay un riesgo de inflación importante y hay que gestionarlo: Trichet ha estado bien en el fondo pero pésimo en las formas", cierra.

La historia está ahí. La Gran Depresión caló en Estados Unidos como la peor catástrofe económica del siglo XX. En otros países, y principalmente en Alemania -sede del BCE, y no precisamente por casualidad-, el legado de la inflación ha quedado como uno de los grandes miedos. "Tal vez por eso el BCE es más ortodoxo y la Reserva Federal -su homólogo en EE UU- es más flexible en la utilización de los tipos de interés y de la política monetaria", explica desde Londres Matthew Losanges, de la gestora de fondos Pimco. "Pero el eurobanco hace bien en tratar de controlar la inflación para mantener una credibilidad que se ha ganado a pulso en estos años", añade.

A Trichet tampoco le faltan valedores. Guillermo de la Dehesa, presidente del Centre for Economic Policy Research, recuerda una anécdota del ex presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, de hace ya 20 años. "Si les doy la impresión de ser indebidamente claro", les espetó Greenspan a los congresistas de Washington en 1987, "deben haber malinterpretado lo que he dicho". Greenspan, el gran gurú de los banqueros centrales -aunque ahora esté en el disparadero por las fuertes rebajas de tipos tras la crisis de 2001, que según economistas como Paul Krugman provocaron las burbujas que han explotado ahora-, se jactaba de "haber aprendido a mascullar con gran incoherencia" para manejar los mercados a su antojo. De la Dehesa sostiene que eso es justamente lo que hace ahora Trichet: "Amaga con que va a subir los tipos y el mercado lo hace por él. Se ha ganado la credibilidad y ahora la usa a su favor".

El miedo a la inflación no es una exclusiva de Europa. Medio mundo se debate entre dos cuestiones. "¿No te enteras de que estamos al borde de la recesión?", se preguntan unos. "¿No te enteras de que el peligro es una espiral incontrolada de precios?", dicen otros. Augusto de la Torre, economista jefe para América Latina del Banco Mundial, explica que el shock inflacionista "es un problema global, y está generando ya subidas de tipos en muchos países". En los últimos días, China e India los han subido al 6,75% y el 7,75%, respectivamente, y Rusia y Brasil los han aumentado también en las últimas semanas. "Europa tiene el problema de que el encarecimiento del precio del dinero perjudica mucho a algunas de sus economías, y que tras las bajadas en Estados Unidos eso apreciaría aún más el euro", afirma De la Torre. "No queda más remedio que encontrar el equilibrio entre los problemas de precios y de actividad económica a los dos lados del Atlántico", apunta.

La próxima prueba de fuego del BCE está prevista para el 3 de julio. Casi nadie tiene dudas de que los tipos pasarán entonces del 4% al 4,25%. De momento, los mercados están de uñas. Hasta que ese día llegue, tal vez el mejor resumen de la situación es el título del último informe de Goldman Sachs: "El BCE tiene el dedo en el gatillo. ¿Pero se atreverá a disparar?". -