Factores determinantes del déficit externo

Existen tres factores fundamentales que inciden en el déficit externo español por cuenta corriente, que sigue creciendo y que hoy alcanza ya el 7% del PIB, lo que requiere una necesidad de financiación del 6% del PIB. El primero es, sin duda, el mayor aumento relativo de la demanda interna española frente a la de otros países, lo que se filtra hacia un volumen mayor de importaciones del resto del mundo frente a un menor volumen de exportaciones al resto del mundo. Éste es el llamado factor cantidad. El segundo es el tipo de cambio nominal o tipo al contado de la moneda nacional, el euro, frente al resto de las monedas de los países con los que se comercia. Éste es el llamado factor precio. La combinación del primer y segundo factor da lugar al tipo de cambio efectivo nominal, ponderado por el comercio bilateral entre la zona euro y otras economías.

El euro va a tener que seguir apreciándose frente al dólar por el superávit del área euro

El crecimiento de la productividad por empleado es el más bajo de los países de la OCDE

El tercer factor es el tipo de cambio efectivo real, es decir, el precio relativo de los productos y servicios nacionales en relación con los extranjeros, que es producto de dos términos: el tipo de cambio efectivo nominal y el diferencial entre los índices de precios al consumo en nuestro país y en los países con los que comerciamos. Por ejemplo, el tipo de cambio real bilateral del euro frente al yen se aprecia bien porque se aprecia el tipo de cambio nominal (por haber una mayor demanda en el mercado de euros que de yenes) o porque los precios al consumo del área euro suben más que los de Japón. Éste es el llamado factor precio relativo. Voy a hacer una breve referencia a estos tres factores.

La forma más rápida de reducir el déficit externo de la economía española es a través del factor cantidad, es decir, a través de la reducción del volumen de importaciones, lo que sólo ocurrirá si la demanda interna española crece a un menor ritmo, lo que supondría a su vez que la tasa de crecimiento español se redujese ya que desde hace ya muchos años la demanda interna es el único motor del crecimiento. Por ejemplo, en este primer trimestre de 2005 la economía española ha crecido el 3,3% pero gracias a una aportación positiva de 5,8 puntos porcentuales de la demanda interna a la que hay que restar una contribución negativa de 2,5 puntos porcentuales del sector exterior. Este tipo de ajuste del déficit externo sólo se ven obligados a hacerlo los países en desarrollo muy endeudados que ven su clasificación crediticia desmoronarse y que no consiguen financiar su déficit externo salvo a tipos de interés desorbitados, con lo que se ven obligados a tener una recesión interna para reducir su déficit externo. Éste no es el caso de España, que siendo su crédito triple A y su deuda externa relativamente baja, puede seguir financiándolo sin dificultades por muchos años, como muestra la historia reciente y menos aún es el caso del déficit externo de EE UU. También puede reducirse el déficit externo español a través del aumento de la demanda externa de nuestras exportaciones, pero para ello tendría que crecer a mayor ritmo la demanda interna de la zona euro y las exportaciones españolas tendrían que ser más competitivas en los países de Asia y América que son los que más crecen.

El tipo de cambio efectivo del euro, que se ha ido apreciando respecto al dólar y a otras monedas como el yen, el yuan o el won, es otro elemento a tener en cuenta para explicar el déficit externo español. Ahora bien, la apreciación efectiva nominal del euro ha sido muy importante respecto al dólar no sólo por la ponderación del comercio bilateral de la zona euro con EE UU, sino también por la ponderación del comercio bilateral con otros países cuyas monedas están ligadas al dólar como las ya mencionadas. El problema aquí es que el euro va a tener que seguir apreciándose frente al dólar porque el área euro muestra todavía un superávit por cuenta corriente, que en buena parte está determinado por ser una contrapartida (aunque mucho menor que la de los países en desarrollo y especialmente China) del elevado déficit por cuenta corriente norteamericano. Mientras que España tiene, al contrario que el área euro en su conjunto, un déficit por cuenta corriente muy elevado, lo que la sitúa en una posición todavía más vulnerable en términos de competitividad a medio plazo.

Finalmente, el tipo de cambio real efectivo ponderado por el comercio bilateral, que es la mejor forma de medir la competitividad de un país, muestra más claramente la debilidad competitiva de la economía española y la seriedad de su déficit externo. Recientemente, Goldman Sachs (Global Economics Paper No: 124) ha realizado un exhaustivo estudio sobre los tipos de cambio reales en equilibrio de las diferentes monedas y su nivel de desviación actual (apreciación o depreciación) respecto al tipo de equilibrio real a largo plazo (a tipos de cambio de 13 de marzo de 2005) con resultados muy interesantes.

La primera sorpresa es que el tipo de cambio real del dólar actualmente se encuentra muy cercano al de equilibrio a largo plazo, si se pondera por su comercio bilateral con el resto del mundo. La razón de estar casi en equilibrio es que, por un lado, está depreciado un 7% respecto al euro, un 3,6% respecto al yen y un 14,2% respecto a la libra, pero por otro lado se encuentra apreciado un 10,3% respecto al yuan, un 18% respecto al conjunto de Asia, excluido Japón, y un 7% respecto a Latinoamérica.

La segunda sorpresa es que el tipo de cambio real del euro ponderado por el comercio bilateral se encuentra apreciado solamente un 6% respecto a su nivel de equilibrio cuando está ponderado por el comercio bilateral del área euro con el resto del mundo. Frente al dólar su apreciación es de un 7% (ya que el tipo de cambio real en equilibrio es 1,18 y el spot era a dicha fecha 1,26), de un 12% frente a la corona sueca, de un 6% frente a la corona noruega, de un 10% frente al zloty polaco y de un 21% frente a la corona checa, pero está mucho más apreciado frente al yuan, el won y otras monedas asiáticas y latinoamericanas. Sólo se encuentra depreciado un 7% frente a la libra esterlina.

Dicho estudio también analiza la evolución del tipo de cambio real dentro de los países del área euro, lo que muestra algo que intuitivamente era claro y es que, aunque el tipo de cambio real del euro está apreciado un 7% respecto a su tipo real en equilibrio a largo plazo con el dólar, el de Alemania está apreciado solamente un 1% frente al dólar, el de Francia un 9%, el de Italia un 11% y el de España un 12%. Eso explica que Alemania pueda seguir exportando y creciendo algo gracias a la aportación positiva de su sector exterior, mientras que Italia y España tengan mayores dificultades de exportar al área dólar, no sólo a EE UU sino todavía más a Asia y Latinoamérica frente a los que el dólar, a su vez, está apreciado frente a su tipo de cambio real de equilibrio. Este estudio muestra también que el mayor crecimiento del índice de inflación al consumo en España que el de otros países del Área Euro le hace vulnerable en términos de competitividad frente a su principal mercado y especialmente al de Alemania, que además ambos crecen muy poco, lo que hace que su déficit externo sea mayor ya que a diciembre de 2004 el déficit comercial con la zona euro era más del 55% del déficit total español.

La evolución del tipo de cambio efectivo real en equilibrio está determinada, a su vez, por una serie de factores que son muy importantes para comprender mejor el déficit externo español. El primer factor es la evolución de la productividad en el sector que exporta o compite con las importaciones. A mayor productividad en el sector de bienes y servicios comerciables de un país, mayor tendencia tendrá su tipo de cambio real a apreciarse ya que aumenta su competitividad a pesar de una evolución relativa desfavorable de sus precios internos. En España, el crecimiento de la productividad laboral por persona empleada es el más bajo de todos los países de la OCDE desde hace 10 años (aunque es ligeramente mejor el de por persona empleada) por lo que no logra compensar el mayor incremento de sus precios nacionales.

El segundo factor es la posición inversora neta internacional. Un déficit elevado por cuenta corriente como el de España aumenta su posición deudora neta frente al resto del mundo (activos totales frente a no residentes frente a pasivos totales frente a no residentes) que tiene que ser financiada y que en principio tiende a aumentar el coste de su financiación. Además, en el caso de España, al contrario que el de EE UU, la apreciación del euro frente al dólar hace que la deuda externa española, en su mayoría en euros, aumente de valor relativo, mientras que sus activos exteriores, en su mayoría en dólares (invertidos en Latinoamérica y en el área dólar) tengan un valor menor, con lo que la posición neta deudora se deteriora todavía más.

El tercer factor es la relación real de intercambio, es decir, la relación entre el precio unitario de todos los bienes y servicios que se exportan frente al de todos los que se importan. Dado el elevado precio que ha alcanzado el petróleo, el gas, el acero y otros metales y las materias primas comestibles que se tienen que importar, España está sufriendo un deterioro en su relación real de intercambio que hasta ahora es limitada gracias a la apreciación del euro, pero que también reduce su competitividad, ya que encarece muchos de los bienes y servicios que se exportan frente a los de otros países que son mucho menos dependientes de dichas materias primas.

En resumen, dada la elevada posición deficitaria externa de la economía española y dado que el factor del tipo de cambio y de los precios relativos no va a mejorar a medio plazo, dicho déficit se tendrá que reducir, como en el caso de EE UU, a través de una mezcla de menor crecimiento de su demanda interna, de un mayor crecimiento de su demanda externa (por la tan esperada recuperación del crecimiento de la zona euro) y de un aumento notable de la productividad en el sector de bienes y servicios comerciables para poder competir en mayor medida en los mercados que más crecen.

Guillermo de la Dehesa es presidente del Centre for Economic Policy Research, Londres.