A propósito de la inflación

COYUNTURA INTERNACIONAL

En los últimos años, la revolución tecnológica ha permitido la obtención de ganancias de productividad que han contenido el crecimiento de los precios al consumo. El gran logro para las políticas económicas durante el último lustro de los noventa fue precisamente mantener alejada la amenaza de presiones inflacionistas. Y no fue hasta el pasado año cuando los temores se revisaron ligeramente al alza por los precios de la energía.

Pese a todo, los agentes interpretan que los repuntes que se han producido en los últimos meses son provisionales. Especialmente porque el principal detonante de estos aumentos en la tasa de los precios se originó en el componente energético, que desde diciembre ha invertido la tendencia. Sin embargo, en los últimos días se han publicado las cifras de inflación de Estados Unidos y Alemania, y cuando deberían haber empezado a recoger cierta moderación, han alcanzado niveles inesperadamente elevados. Los datos apuntan a que hay otros argumentos más allá del componente energético o el aumento de la imposición indirecta para explicar la desviación de los precios sobre los objetivos de los bancos centrales.

En estas circunstancias resulta tranquilizador que los bancos centrales, como garantes últimos de la estabilidad de los precios, subrayen las favorables condiciones para que este desequilibrio interno se corrija. De hecho, es paradójico que mientras las sensibilidades de los agentes se dirigen a la pérdida de dinamismo de la actividad, en su última comparecencia ante el Congreso, el presidente de la Reserva Federal empleó más tiempo en garantizar la permanencia de un ciclo no inflacionista que en eliminar expectativas de recesión. También en el área euro, donde existe una mayor carga de escepticismo para el corto plazo, el economista jefe del Banco Central Europeo está convencido de la reconducción de los precios a finales de este año al 2%.

En consecuencia, los mercados financieros apenas han llegado a penalizar la aparición de estos desequilibrios macroeconómicos. Las rentabilidades a largo plazo de la deuda pública europea y estadounidense se sitúan en niveles cercanos a los mínimos históricos y las curvas de tipos de interés del euro y el dólar descuentan recortes cercanos de los tipos oficiales. Si nos basamos en los bonos indiciados a la inflación que se emiten por parte de los Tesoros norteamericano y francés, las expectativas de crecimiento de los precios en el largo plazo oscilan en torno al 1,5% anual. Hay razones para pensar que las políticas monetarias siguen teniendo margen para acomodarse a un menor pulso del ciclo.

Esta hipótesis no deslegitima, sin embargo, una mayor prudencia en aquellas economías donde la pérdida de dinamismo está siendo menos acusada. De hecho, en Europa los costes laborales unitarios aumentan el doble que en Estados Unidos, el PIB está creciendo tres veces más que el estadounidense según las estimaciones del cuarto trimestre y el ritmo de creación de empleo supera al de la producción. Por otra parte, el tipo de cambio, probablemente el mejor reflejo del pulso entre el mercado y el banco central, continúa condicionando el margen de actuación del BCE, en un momento de presiones depreciadoras renovadas sobre el euro. En definitiva, las autoridades monetarias europeas se encuentran en una situación que no les es novedosa, con el crecimiento cuestionado a causa de la fragilidad del consumo, el euro debilitado y un conjunto de economías con panorámicas muy heterogénas. Del sorprendente impulso francés a la caída de la demanda interna española, los matices son tan diversos que probablemente el BCE siga optando por 'esperar y ver'.

César Cantalapiedra e Ignacio Ezquiaga Director de análisis y director general de Analistas Financieros Internacionales.