Algunas claves de la fusión Endesa / Iberdrola

La fusión de Endesa e Iberdrola atraviesa a principios de 2001 uno de sus momentos más decisivos. La Comisión Nacional de la Energía (CNE) ya emitió su informe en diciembre. El Informe del Tribunal de Defensa de la Competencia (TDC) deberá ver la luz a mediados de enero y es de esperar que, a mediados de febrero, el Consejo de Ministros, vistos ambos, resuelva aceptando o rechazando la fusión de estas empresas y, en caso de aceptación, especificando las condiciones bajo las que deba realizarse. El resultado final de este proceso es muy incierto; lo que pudiera ser propio de la discrecionalidad asociada a cualquier proceso administrativo de autorización. En mi opinión, la discrecionalidad y por tanto la incertidumbre que se están manifestando en este proceso son excesivas y confunden a los agentes económicos y a los mercados. El castigo que éstos han infrigido a las dos empresas debe interpretarse más como un temor a lo desconocido que como un descuento de posibles pérdidas de valor asociadas a la fusión. Básicamente porque las consecuencias sobre el valor de las empresas son hoy imprevisibles, ya que ni las propias empresas han anunciado el contenido de su plan de desinversión, ni resulta posible anticipar los detalles de la opinión del TDC y del gobierno. En los momentos en que se escribe este artículo, las empresas que solicitan la autorización, las otras empresas energéticas, los grandes consumidores, los consumidores domésticos y los órganos de regulación, no tienen claro cómo resultará la fusión. Se desconocen los planes de desinversión, y tampoco hay una doctrina clara del Gobierno y de los órganos de regulación en materia de competencia de aplicación al sector eléctrico. Por tanto, es difícil anticipar con qué argumentos y bajo qué condiciones se puede aprobar o rechazar la fusión.

Si el tamaño genera más calidad, la solución a la fusión de Fenosa y Cantábrico debería haber sido otra

Por ejemplo, a favor de la fusión se argumenta sobre los beneficios de que España cuente con empresas fuertes y sólidas de energía, con músculo suficiente para aguantar la competencia. Se piensa que la empresa resultante, con un elevado volumen de recursos propios, estaría más defendida que Iberdrola y Endesa por separado de posibles ataques de predadores con capital extranjero. ¿Cuál será la posición del TDC y del Gobierno, en este punto? Hay ocasiones en las que el Gobierno ha sido sensible a argumentos similares (como en el caso reciente de KPM y Telefónica) mientras que en otros, como en el sector del automóvil o en el de cristalería, no preocupa nada la 'nacionalidad' o características del capital inversor.

Otro ejemplo: se dice que las sinergias de un mayor tamaño empresarial reducirían costes y mejorarían la calidad del servicio. Para los lectores no especializados recordaré que hay sinergias en una fusión de empresas cuando los costes de producción de la fusionada son menores que la suma de costes que tendría cada empresa por separado. Así, la fusión de Endesa e Iberdrola, según afirman estas empresas, puede conducir a unos menores costes de comercialización que los que observan Endesa e Iberdrola, puesto que la concentración de los procedimientos de facturación, medición, gestión de riesgos, gestión de clientes y calidad en la red de distribución en una única empresa minoraría costes. Si se admite este argumento, parece difícil explicar por qué estas sinergias no se tuvieron en cuenta en la fusión propuesta por Unión Fenosa e Hidrocantábrico hace unos meses y que el TDC consideró improcedente. Si el tamaño genera menores costes y mayor calidad, la solución a la fusión de Unión Fenosa e Hidrocantábrico debería haber sido otra.

A las razones anteriores, que en general defienden que la fusión generará un mayor valor para el accionista, se añade una razón pragmática: la de que, desde una perspectiva de competencia, no podemos acabar peor de lo que estamos. Que para competir, 'cinco o seis es mejor que cuatro'. Tampoco aquí está claro qué es lo que el Gobierno, o el TDC, pueden terminar defendiendo. Recordemos que el Real Decreto Ley 6/2000 parece que identifica el poder de mercado en el sector eléctrico a partir de una cuota del 20% (a partir de ahí limita el crecimiento durante un plazo de tres años), aunque las medidas de control 'más severas' se definen para porcentajes del 40% o superiores (limitación a crecer durante cinco años). Por otro lado, la declaración de improcedencia a la fusión de Fenosa e Hidrocantábrico, se justificó más por la disminución del número de participantes en el mercado que por la cuota de mercado. Además, de todos es sabido que la competencia está más relacionada con el tamaño relativo que con el número de participantes. Un sector industrial con tres participantes de tamaño similar puede tener precios más próximos a los precios de competencia que un sector con 100 participantes, uno con el 51% y los 99% con el 0,5% cada uno. ¿Cuál de estos criterios se usará ahora como antecedente? ¿Aparecerá algún nuevo criterio?

Las razones en contra no evidencian menor incertidumbre. La más común es la que se refiere al retroceso que supondría la fusión para la competencia efectiva en España. Después de tres años de funcionamiento del Pool y de aplicación de la Ley del Sector Eléctrico 54/1997, los avances, en cuanto a competencia efectiva, son considerados muy escasos. Apenas han aparecido nuevos comercializadores. La capacidad de elección, por tanto, es ficticia, y muy pocos consumidores han cambiado de suministrador. El poder de mercado que empresas como Endesa e Iberdrola pueden ejercer sobre los precios del Pool, hacen que resulten manejables y poco creíbles como eficientes. Teniendo en cuenta que el sistema eléctrico español es una isla, una fusión de las dos grandes eléctricas alejaría del horizonte inmediato cualquier reestructuración que pudiera conducir a una competencia efectiva.Incluso, por las razones de desigualdad de tamaño relativo, la fusión llevaría a una situación con menor competencia efectiva que la actual. Si se autoriza la fusión, la revisión del Protocolo y del marco regulatorio pendiente para 2001 quedaría prácticamente vacía en cuanto a la estructura sectorial. Es imposible anticipar si el TDC y el Gobierno van a considerar o no este 'coste de oportunidad' en la decisión sobre Endesa/Iberdrola.

En poco tiempo veremos qué argumentos pesarán más. No es fácil anticipar en qué doctrina se apoyarán. Por si fuera poca la incertidumbre que rodea a los argumentos generales que se acaban de describir, el TDC y el Gobierno deberán tener muy presentes los detalles del cómo, el quién y el cuándo, en caso de fusión. Estos detalles son tan importantes que pueden, incluso, invertir el sentido de una decisión y, por consiguiente, incorporan mayores incógnitas.

En efecto, se deberá decidir si las limitaciones al crecimiento según la cuota de mercado de cada empresa que se establecieron en el Real Decreto Ley 6/2000 son de aplicación sólo al ámbito de la generación, o también al de comercialización y distribución, como demanda la CNE. De no aplicarse a comercialización, el poder de compra de la entidad fusionada en el Pool pasaría del 60%. Pero no hay antecedentes legales ni doctrinales de límites a la cuota de mercado en comercialización.

Un segundo detalle es si el procedimiento de desinversión o enajenación de activos debe ser el de subasta o el de intercambio directo de activos. Ambos tienen costes muy diferentes para las empresas y efectos muy distintos sobre la competencia. Otro detalle es cuál debe ser la composición de las carteras de activos de generación y comercialización que se van a desinvertir (por ejemplo, si las centrales de generación hidráulica mediante bombeo o los contratos de comercialización deben entrar o no en este proceso de desinversión). Si no se incluyen centrales hidráulicas de bombeo, la desinversión apenas tendrá efecto sobre el poder de mercado, ya que afectará sólo a centrales obsoletas o a centrales que suministran en base (esto es que suministran la misma cantidad de megawatios en cada hora). Las centrales de carbón, las hidráulicas grandes que no son de bombeo y las nucleares tienen un efecto pequeño sobre unos precios que se forman por las ofertas de las centrales marginales (las últimás o más caras que se incluyen en el programa de casación). Ahora bien, si en los primeros cálculos de las empresas no fueron incluidas las centrales de bombeo, ni activos significativos de distribución y comercialización, su inclusión alteraría considerablemente el valor de la fusión para los accionistas.

Un último detalle que induce a confusión es el de cómo tratar los Costes de Transición a la Competencia (CTC) en este proceso de fusión. La CNE, en su informe, concluye que los CTC acompañarán a los activos enajenados y que 'si aflorasen plusvalías que tuviesen relación con el citado complemento sería adecuado que estas se empleasen para reducir los CTC pendientes de cobro de cada instalación'. El problema es que si los CTC acompañan al activo primero hará falta una norma jurídica (quizás un Ley) que reconozca este derecho central a central y, segundo, habrá que definir con precisión el proceso de cobro para que los adquirentes de activos puedan valorar la certeza o incertidumbre asociada al cobro de los CTC. El informe de la CNE no aclara estos puntos. No opina sobre cómo individualizarlos. Por otro lado, según la CNE, parece necesario conocer las posibles plusvalías para determinar el flujo esperado de ingresos asociados a los CTC. Pero ¿cómo se pueden conocer las plusvalías sin saber el precio de adjudicación de los activos? ¿cómo puede nadie determinar un precio de adjudicación sin saber cómo calcular las plusvalías, que ocurrirá con ellas y cuál es el flujo esperado de cobros por CTC? En este punto, la CNE no despeja incertidumbres. ¿Las despejará el TDC y el Gobierno?

En fin, los argumentos que se manejan y los detalles de los que depende la implantación de la fusión evidencian serias incógnitas sobre su resultado final. El problema es que estas dudas no son sólo el fruto de argumentos encontrados o de dificultades para calificar comportamientos esperados, que también; sino, sobre todo, de las indefiniciones del marco jurídico-regulatorio y de la carencia de doctrina sobre estructura y competencia, en el sector de energía en particular. En los últimos años hemos configurado un marco regulatorio lleno de discrecionalidad y, por tanto, de incógnitas e incertidumbre (de riesgo regulatorio) que a la larga no beneficia a nadie. El Gobierno, los órganos de regulación y el Poder Legislativo, deberían aclarar las reglas del juego con las que todos, consumidores, empresas de gas, de electricidad, distribuidores, etc., tenemos que jugar en los próximos años.

La discrecionalidad de los diferentes aspectos de la regulación (desde las autorizaciones de nuevas centrales, o la regulación del transporte y la distribución, a las aprobaciones de los grandes proyectos de fusión o los expedientes de tarifas) es hoy por hoy excesiva. La fusión de Endesa e Iberdrola, de admitirse aún con condiciones, podría despejar algunas incertidumbres inmediatas, pero contribuiría poco a despejar otras en el medio plazo. El marco regulatorio actual se ha quedado obsoleto y no define con claridad las reglas del juego: ¿No deberían Endesa e Iberdrola esperar a que esta modificación se produjera y plantear su posible fusión ante un horizonte más despejado?

Miguel Á. Lasheras es director de Intermoney Energía (www.enervia. com).