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El accionista de Iberduero pierde el 4,5% en el canje con Hidrola, según expertos

"Si se calcula una rentabilidad por acción basada en el beneficio contable de 1990, se produce una dilución [pérdida] del 4,5%" en las acciones de Iberduero, según un informe elaborado por la firma Warburg sobre la integración de aquella empresa con Hidrola y que ha sido adjuntado al folleto entregado a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV). No ocurre eso, sin embargo, con los dividendos, que no reflejan dilución alguna.

La oferta tiene un efecto claramente contrario en los accionistas de Hidrola, ya que propone una prima del 10,67%. Asimismo, estos accionistas obtendrán un incremento del 12% en los rendimientos por dividendos, basado en los propuestos para repartir sobre el ejercicio de 1990. La diferencia entre ambos accionistas es diáfana, aunque los de Iberduero, teóricamente perdedores en el canje, pueden sacar la rentabilidad a largo plazo por el aumento del valor patrimonial contable de la nueva Iberdrola.El estudio de Warburg, firma a la que se encargó que analizara los diversos criterios de valoración, ha considerado las características propias del negocio de ambas sociedades. Fuentes de la Comisión de Valores han subrayado que la aportación de estos documentos es un paso adelante para este tipo de prácticas.

El estudio, en todo caso, puede convertirse en un elemento distorsionador en el desarrollo de la integración planteada, en primer término, mediante una OPA. Los responsables de las dos eléctricas destacaron la importancia de que los accionistas de ambas acudan al canje planteado -cuatro acciones nuevas de Iberduero más 250 pesetas por cada cinco viejas de Hidrola- para conseguir una integración rápida que permita continuar el proceso de reordenación.

Valor patrimonial

El canje propuesto marca una relación de 1,37. No obstante, esta es una valoración volitiva. Para ello, Warburg ha considerado distintos escenarios. En cuanto a la estimación sobre valores estándares (basados en las valoraciones de instalaciones de producción y distribución eléctrica) el estudio de Warburg cifra en 732.800 millones de pesetas el valor patrimonial de Iberduero, mientras que el de Hidrola es de 596.242 millones. De acuerdo con estos cálculos, el peso de Iberduero es 1,23 veces el de Hidrola.

Otro método es el del valor de sustitución, que está basado en el coste de reposición de las instalaciones. De acuerdo con este escenario, los valores absolutos son de 1.06.5.969 y 696.182 millones de pesetas para Iberduero e Hidrola, respectivamente. Por tanto, el peso que arroja es de 1,53 veces a favor de Iberduero.

En todos los casos, las valoraciones absolutas se hacen con el objeto de ver la comparación entre las empresas. Tanto Warburg como las fuentes consultadas de la CNMV subrayan que esta valoración tiene importancia a efectos de relación y no como valor absoluto. "La utilización en otro contexto diferente a ese "puede conducir a conclusiones inadecuadas", según Warburg.

Las fuentes de la CNMV, por otra parte, manifestaron que el hecho de que la OPA se haga con acciones no emitidas no acarrea ningún problema. Esta posibilidad ha sido, no osbtante, contemplada por existir el precedente de la OPA lanzada por el Banco Bilbao sobre Banesto y que fue rechazada por la Bolsa de Madrid.

* Este artículo apareció en la edición impresa del Sábado, 8 de junio de 1991

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