La renta fija entra en zona de alerta

En la última semana, hemos asistido a un nuevo episodio de risk off en los mercados con la configuración típica: cesiones en las Bolsas, en especial en los valores más cíclicos y value, repuntes en la volatilidad implícita, caídas en los tipos de interés de la deuda pública y ampliación de diferenciales crediticios. Sólo ha faltado la apreciación del dólar que, al menos en su cruce contra el euro, no se ha producido, tal vez por los niveles de fortaleza de la divisa estadounidense que supone cotizaciones por debajo de 1,13 dólares por euro.

Hay un encendido debate sobre la potencial fragilidad del mercado bursátil ante los elevados ratios de valoración (un PER o número de veces que la cotización contiene el beneficio, claramente por encima de la media de los últimos años a pesar del fuerte avance de los beneficios empresariales), pero queremos llamar la atención sobre el de renta fija, en especial sobre lo que puede ser 2022. Un año, el próximo, en el que, salvo sorpresa muy negativa de la pandemia, todos los bancos centrales van a reducir el volumen de compras mensuales de bonos y, muchos de ellos, finalizarlos. Y algunos otros (posiblemente la mayoría) van a elevar sus tipos de interés de referencia. A pesar de la moderación del ritmo de crecimiento del PIB, este será destacado (entre el 4,05 y el 4,5%). A pesar de la cesión de las tasas de inflación, estas se situarán por encima de los objetivos.

Parece lógico que, en consecuencia, se inicie el proceso de normalización de las condiciones monetarias tras unos niveles que son extraordinariamente bajos y que, tal como advertía el BCE en su último informe de estabilidad financiera, pueden provocar desequilibrios y burbujas de valoración. Los gestores de cartera de renta fija se han puesto ya en modo alerta, conscientes de la mayor duración actual de este mercado —combinación de una tasa interna de retorno (TIR) muy baja y el mayor vencimiento medio de la deuda pública consecuencia de las estrategias implantadas por los Tesoros—, el menor colchón que suponen los tipos de interés en mínimos, la menor calidad crediticia media y la clara menor liquidez de este mercado (por, entre otros motivos, las compras a vencimiento de los bancos centrales).

Mayor riesgo de mercado, de crédito y de liquidez en las carteras de renta fija que se van a enfrentar a un gradual, aunque no lineal, aumento de los tipos de interés y, tal vez, de los impagos. Se habla mucho del aumento de volatilidad en renta variable, pero atención al que se puede producir en renta fija, sobre todo porque este puede terminar por impactar sobre el precio de las acciones. Uno de los motores de la revalorización en los últimos meses de la renta variable ha sido la cesión del tipo libre de riesgo y de la prima por riesgo. Sendas variables aumentarán en 2022 y, sobre todo, su volatilidad.

David Cano y Javier Pino son profesores de Afi Escuela de Finanzas