¿Quién gana más en la fusión: Orange o MásMóvil? Ninguno, los fondos se llevarán el dinero y les dejarán la deuda

Dice el aserto clásico que en la vida solo hay seguras dos circunstancias: la muerte y el pago de impuestos. Actualizándolo, habría que añadir un tercer elemento: los fondos de inversión siempre ganan. Únicamente admitiendo esta premisa se puede entender la fusión anunciada el pasado martes entre MásMóvil y Orange. La causa oficial que esgrimen los dos protagonistas para afrontar la operación ―la mayor unión corporativa en España en las dos últimas décadas― es la necesidad de crear un poderoso operador para hacer frente a la competencia feroz del mercado de las telecomunicaciones español marcado por las ofertas low cost. Pero la unión de ambas compañías no asegura, ni mucho menos, que se vaya a conseguir equilibrar el mercado, ni que se invierta la tendencia hacia tarifas cada vez más baratas con la consiguiente caída de ingresos de los grandes operadores.

Los fondos de inversión han atizado y protagonizado todas las operaciones de consolidación que ha vivido el mercado de las telcos en los últimos años, desplazando a bancos y empresas tradicionales como inversores de ocasión. Llegan, compran muy barato, hacen mucho ruido, y venden muy caro en medio del clamor. Su estrategia pasa por aplicar una gestión agresiva para hacer crecer muy rápidamente a las pequeñas empresas en las que entran hasta engordarlas para hacer ver a los operadores tradicionales ―Telefónica, Orange y Vodafone― que su cuota de mercado está en peligro y deben rendirse a sus encantos y aceptar la compra del nuevo operador, presionados además por los bancos de inversión que susurran a sus oídos ―bajo suculentas comisiones― consejos e informes en favor de las gangas que les ofrecen los fondos.

El caso de MásMóvil y Orange es de manual en esa estrategia. Dos jóvenes amiguetes políglotas con ambición y mucha capacidad de trabajo -el austriaco Meinrad Spenger y el noruego Christian Nyborg- fundaron MásMóvil en 2006, aprovechando una legislación como la española que permitía (y aún permite) que, con apenas unos pocos empleados en un call center y una oficinucha, captar clientes de telefonía de las otras compañías sin tener que invertir ni un euro en redes ni en equipos. Basta con alquilárselas a precio regulado a los operadores que invierten.

Como apenas tenía gastos, MásMóvil podía aplicar precios muy bajos y hacerse un hueco en el entonces incipiente mercado de la telefonía móvil y la banda ancha. Los fondos de inversión no tardaron en fijarse en estos dos emprendedores y darles el empuje financiero que precisaban. MásMóvil se lanzó entonces a una carrera desenfrenada de adquisiciones de pequeñas firmas (Ibercom, Neo, Quantum, Xtra, Embou y YouMobile), hasta que, ya con los fondos en el consejo de administración, dio un golpe de mano para adquirir Yoigo en 2016, que era cuatro veces más grande que la propia MásMóvil.

Ese fue el punto de inflexión. MásMóvil, que había batido todos los récords de revalorización en Bolsa, se hacía visible como cuarto operador español y disponible para la venta. Solo hacía falta ponerle el lacito. Los fondos de inversión se encargaron de ello. Salieron de su escondite, y en 2020, KKR, Cinven y Providence lanzaban una opa por la totalidad del capital de MásMóvil por 3.000 millones de euros. Ya tenían el control total de la compañía, pero aún les restaba dar el último golpe de efecto y en marzo de 2021 pactaban con Zegona, otro fondo de inversión hermano, la compra de Euskaltel por 2.000 millones. El dinero no era ningún problema. Lo ponían los bancos una vez más. A consecuencia de ello, la deuda de MásMóvil se disparó hasta los 6.500 millones de euros. Ya encontrarían a alguien que la pagara.

Y lo han encontrado. El pasado martes, MásMóvil anunciaba su fusión con Orange España mediante la creación de una nueva sociedad conjunta controlada por ambas firmas al 50% valorada en 19.600 millones, y con la posibilidad de sacarla a Bolsa. Aunque el acuerdo anunciado simula una fusión paritaria, en realidad, se trata de una compra diferida de MásMóvil por Orange, porque contempla que cuando se haya concluido la fusión dentro de un año, sea la empresa francesa la que se haga con el control de la joint venture.

¿Y de dónde sacan los fondos de inversión el dinero contante y sonante? En principio, solo podrían hacer caja si la sociedad sale a Bolsa. Los fondos, sin embargo, no pueden depender de la salud de los febriles parqués bursátiles y han patentado una fórmula mágica para recibir su recompensa de forma segura y sin riesgo alguno, que han aplicado en muchas de estas operaciones de consolidación. Una vez completada la fusión, la nueva empresa pide a los bancos un préstamo millonario con el único objetivo de distribuir ese dinero entre los accionistas entre los que se cuentan los fondos. Es decir, se autopremian con el dinero del préstamo que ellos mismos piden y aprueban.

En el caso de MásMóvil y Orange, y como adelantó EL PAÍS, para encajar la operación se ha realizado una valoración dispar inicial de ambas firmas, que otorga un valor de 11.500 millones a MásMóvil que, descontando la deuda de 6.500 millones, supondría un valor real de 5.000 millones para el operador amarillo, frente a los 8.100 millones en que se valora Orange España (que no tiene deuda). Para compensar esa diferencia, la compañía que salga de la fusión se endeudará en una cantidad apreciable de hasta 6.000 millones adicionales con el objetivo de destinar esos fondos al pago de un dividendo extraordinario a Orange de en torno a 4.500 millones de euros y otro de 1.500 millones a los fondos accionistas de MásMóvil.

Los contribuyentes franceses como garantía

Evidentemente, una vez que se complete este pago, la deuda de la nueva sociedad se duplicará hasta superar los 12.000 millones, pero los fondos ya no tendrán que responder de esa deuda. Se convertirán en accionistas minoritarios, y la gestión y la mayoría del capital pasarán a manos de Orange, según han pactado en el acuerdo. ¿Y quién es el máximo accionista del grupo Orange? El Estado francés, con el 23% del capital. Es decir, que si algo sale mal, el principal perjudicado será el contribuyente francés. O los inversores que acudan a la opv si finalmente consiguen colocar en Bolsa a la compañía que salga de la fusión. Una colocación que traería además nuevas plusvalías millonarias para los fondos.

La fórmula de autoabonarse un dividendo extraordinario a costa de disparar la deuda (que ya vendrá alguien que la pague) de la compañía de la que se toma el control no es novedosa. El fondo de capital riesgo Carlyle Group aprobó un dividendo extraordinario de 178 millones de euros en enero de 2013 tras tomar el control de Telecable. Euskaltel repartió un dividendo extraordinario en 2015 de más de 200 millones antes de salir a Bolsa del que los fondos Trilantic e Investindustrial fueron unos de sus principales beneficiarios.

Precisamente, Euskaltel es el ejemplo más cercano de la forma de actuar rápida y certera de los fondos para ganar dinero en un tiempo récord. El fondo británico Zegona emprendió durante dos años una batalla sin cuartel por hacerse con el control de la operadora, uno de los símbolos del nacionalismo vasco y blindado por accionistas de la talla de Kutxabank. Pese a la oposición de gran parte del accionariado y las reticencias del poder político, Zegona al final se salió con la suya en 2019 cuando se hizo con la mayoría del capital. Relevó a toda la dirección de un plumazo y firmó un acuerdo con Virgin para extenderse a todo el país, prometiendo que plantaría cara a los operadores nacionales como MásMóvil. Poco le duró su compromiso. En marzo de 2021, MásMóvil anunciaba el lanzamiento de una opa amistosa por Euskaltel y Zegona se aseguraba un suculento pago de más de 430 millones de euros.

Si los fondos ganan siempre es porque siempre hay alguien dispuesto a pagarles, aunque las operaciones no den a la larga los réditos esperados. Y también siempre son los mismos los que pagan: los operadores tradicionales que invierten en redes y cuya gestión está muy alejada de las maneras agresivas de sus competidores ocasionales debido a que son filiales extranjeras que dependen de la matriz (Vodafone y Orange) o porque deben mantener un papel institucional (Telefónica). Sucedió con la compra de Ono por Vodafone en 2014 por 7.200 millones de euros, que enterró en deuda y pleitos a la operadora británica y que hizo ricos a fondos y directivos; y con la adquisición de Jazztel por Orange en 2015 por 3.300 millones, del que salieron también multimillonarios fondos, bonistas y ejecutivos, sin que la filial del grupo francés diera el salto para competir con Telefónica. La prueba es que ahora tiene que comprar MásMóvil para completar ese asalto.