Todos preparados

Todo preparado para que el próximo miércoles la Reserva Federal de EE UU eleve su tipo de interés de referencia. A nadie debe sorprenderle la primera medida de endurecimiento monetario desde que estalló la Gran Recesión. La Fed viene anticipándolo desde hace meses. De hecho, si no ha subido antes (en septiembre) ha sido por las dudas generadas en torno a la salud del PIB chino. La posición cíclica de la economía estadounidense hace tiempo que recomienda abandonar la política de tipos de interés cero (ZIRP) vigente desde finales de 2008. Tras seis años consecutivos de expansión del PIB a ritmos del orden del 2,0%, el mercado laboral está en una situación cercana al pleno empleo. La normalización de la curva de Philips favorece, con estas tasas de paro (5%), que los salarios estén avanzando al 2%. El precio de la vivienda apenas se sitúa un 10% por debajo de sus máximos históricos y las cotizaciones bursátiles ya los han recuperado. Respecto a la inflación, si bien la tasa general se sitúa en la zona del 0%, el componente subyacente bordea el 2,0%, una cota que anticipa el nivel que podría alcanzar la general si en los próximos meses el petróleo se estabiliza.

El crecimiento económico está listo para iniciar un proceso de normalización hacia la zona del 2%. Más debatible es si lo está para soportar tipos en línea con la media histórica (4%) si atendemos a otros criterios como, por ejemplo, la actual fortaleza del dólar o el superior nivel de endeudamiento. Los mercados financieros también parece que están listos para la subida. Se están preparando desde mayo de 2013, cuando Bernanke hizo las primeras alusiones, pero especialmente desde finales de 2014, momento en el que finalizó el Quantitative Easing. La variable financiera que más se ha ajustado a las expectativas de subida de la Fed (además de los mercados emergentes en general) es el dólar, que ha experimentado una extraordinaria apreciación frente a la práctica totalidad de divisas. Entre ellas el euro, en cuya evolución ha impactado de forma adicional la ampliación del balance del BCE, tanto vía inyección de liquidez a las entidades financieras (TLTRO), como mediante la adquisición de activos de renta fija (APP), especialmente de deuda pública (PSPP).

Consideramos que el tipo de cambio dólar/euro se encuentra ya por debajo del nivel de equilibrio, una situación que no obstante podría prolongarse (el diferencial de tipos de interés se va a ampliar en los próximos meses), lo que tendría un efecto positivo sobre nuestro ciclo económico. La Fed también debe decidir sobre qué hacer con los 4 billones de dólares en activos de renta fija que tiene en su balance. De momento, reinvierte los importes que van venciendo, pero en algún momento deberá dejar de hacerlo, así como incluso, comenzar a vender. No esperamos que este miércoles anuncie medidas al respecto, pero sí a lo largo de 2016. Es posible que un T-Note a 10 años en el 2,5% no sea compatible con una disminución del tamaño del balance de la Fed.

David Cano y Daniel Fuentes son profesores de Afi, Escuela de Finanzas.