Endesa transmite dudas al mercado

La oferta pública de venta (OPV) de acciones de Endesa es especial. En primer lugar, porque se trata de la mayor colocación en el mercado español desde que en 2007 debutase Iberdrola Renovables. Además, a diferencia del resto de estrenos en el parqué de este año, cuenta con tramo minorista. Enel, el máximo accionista de la eléctrica desde hace siete años, venderá hasta el 22% de su capital. Los pequeños ahorradores españoles podrán hacer sus solicitudes de compra hasta el próximo 19 de noviembre (un día antes que los inversores profesionales). Los expertos consultados por este periódico no muestran gran entusiasmo con esta colocación.

Como en toda OPV, el precio es un factor determinante a la hora de acudir o no a la operación. A diferencia de otras colocaciones, Enel no ha proporcionado un rango de precios para sus títulos y solo ha facilitado un precio máximo: 15,53 euros por título. A la espera de ver cuál será la tasación definitiva —será la menor entre el precio máximo y el que estén dispuestos a pagar los grandes fondos—, lo cierto es que la valoración de partida no resulta barata para los expertos. El viernes pasado se filtraron algunos datos sobre la evolución de la demanda: mientras que los fondos están cubriendo las acciones asignadas para ellos (al parecer a un precio por debajo del máximo), el tramo minorista va con más retraso.

“El precio máximo parece exigente teniendo en cuenta las perspectivas actuales del valor. Además, se sitúa por encima de su actual precio de cotización y supondría que la compañía pasase a cotizar a unos múltiplos desfavorables respecto de otras empresas del sector”, explica Victoria Torre, responsable de análisis de Self Bank. “Cuanto más bajo sea el precio final de la valoración máxima de la OPV más atractiva será la oferta. A 15,53 euros por título la compañía no está barata respecto a su sector, tanto en España como en Europa, lo que reduce el atractivo de la operación para el inversor”, corrobora Luis Padrón, analista de Ahorro Corporación.

Si el precio final es más bajo que el precio máximo que ha dado la eléctrica, la colocación sería más interesante

El PER —número de veces que el beneficio por acción está reflejado en la cotización— es el ratio bursátil más utilizado para saber si una compañía está cara o barata. El mercado permite que determinadas compañías presenten múltiplos PER elevados porque su historia de crecimiento lo compensa. En el caso de Endesa, la profunda reestructuración sufrida por la compañía en los últimos meses (venta de activos latinoamericanos a la propia Enel) han dado como resultado una compañía nueva, según los expertos, con un potencial de crecimiento más limitado.

El folleto registrado por Endesa en la CNMV ha tenido que incluir de forma destacada en el capítulo de “advertencias importantes” este riesgo. “La desinversión en Latinoamérica tiene un efecto significativo en los planes de la compañía (...) Respecto al negocio, la actual Endesa centrará su actividad fundamentalmente en la península ibérica al no tener ya ninguna participación en sociedades en mercados internacionales”. Es decir, la eléctrica se librará de la volatilidad asociada a los países emergentes, pero dejará escapar su potencial de crecimiento. A cambio, se centrará en un mercado más estable como el ibérico, pero bastante maduro y regulado. “Tiene que demostrar que, centrándose en el mercado español, es capaz de aumentar su eficiencia. Es una empresa distinta tras la segregación de activos y eso siempre es una fuente de incertidumbre”, según Torre.

 El 29 de octubre pasado, días antes de comenzar la OPV para captar nuevos accionistas, Endesa pagó un megadividendo de 14.600 millones de euros: 8.252 millones por los ingresos derivados de la venta de los negocios latinoamericanos; y otros 6.352 millones como pago extraordinario a cuenta de los resultados de 2014. Los beneficiarios de esta retribución fueron los minoritarios de la compañía y, sobre todo, Enel en su condición de máximo accionista. Además, la compañía se apalancó para sufragar el pago a cuenta, lo que ha incrementado su deuda financiera neta.

El negocio vendrá ahora solo del mercado doméstico, muy maduro y regulado

“A mis clientes les recomiendo no acudir a la OPV. Hay opciones más interesantes dentro del sector”, dice Ignacio Cantos, director de renta variable de atl Capital. “El precio final de la OPV será importante, pero más allá de la valoración la historia de la compañía no me gusta mucho. La Endesa que conocíamos hasta ahora ya no existe. La nueva empresa se centra en el mercado español y además se presenta con más deuda. ¿Quiere eso decir que su estructura financiera es más eficiente? Puede ser verdad siempre que genere el suficiente flujo de caja. Lo cierto es que podían haber pagado el dividendo después de la colocación”, añade Cantos.

En términos parecidos se expresa un importante gestor español, que prefiere mantener el anonimato, y que no va acudir con su fondo a la venta de títulos: “Endesa, por decirlo de alguna manera, se ha quedado vacía de contenido. Y me preocupa que el equipo gestor, para dotarle de contenido en el futuro, haga alguna operación corporativa que pase factura al valor”.

La estimación de resultados que la empresa incluye es su folleto establece un resultado atribuido de 1.000 millones en el ejercicio 2015 y de 1.100 millones en 2016. El principal gancho de la OPV es el dividendo de Endesa. En un entorno de tipos de interés tan bajos, la compañía se compromete a pagar 0,76 euros con cargo a los resultados de 2014. Además, su política para 2015 y 2016 fija que el dividendo por acción crezca un 5% cada año. Este objetivo supone que el pay out (parte del beneficio que se destina a retribuir a los accionistas) de los próximos dos años supere el 80%.

Endesa se compromete también a que su retribución sea siempre en efectivo (nada de acciones) y “estima” que el pago podrá realizarse con cargo a los flujos de caja generados por el negocio, “sin necesidad de aumentar el endeudamiento”. Asimismo, la OPV incluye una promoción para aquellos minoristas que acudan a la oferta: por cada 40 títulos que compren de la empresa tendrán derecho a recibir una acción adicional siempre y cuando mantengan su inversión en la compañía durante un plazo mínimo de 12 meses.

Los accionistas que acudan a la oferta entrarán en una compañía con mucha más deuda que hace unos meses

“Tras la reestructuración ha cambiado también el perfil inversor. Ahora la compañía puede satisfacer más a aquellos inversores conservadores que busquen un buen dividendo. La política de retribución anunciada por la compañía garantiza una rentabilidad por encima del 5%, rédito que aumenta si se tiene en cuenta la acción que da la empresa de regalo”, argumenta Lola Jaquotot, gestora de renta variable de Gesconsult. Esta experta también destaca que el capital flotante (acciones que cotizan libremente en Bolsa) tras la OPV pasará del 8% al 30% “circunstancia que dará más liquidez al valor y le abrirá posiblemente las puertas para volver al Ibex 35”, añade Jaquotot.