Un nuevo análisis de la crisis de la Fed

Al revisar los expedientes recién publicados de las reuniones del Comité de Operaciones de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) de 2008 de la Reserva Federal estadounidense, una pregunta me surgía: ¿qué fue lo que influyó la postura miope de dicho comité mientras que la crisis le estallaba?

Sin duda, algunos entendieron la verdadera naturaleza de la situación. Como señala, Jon Hilsenrath, de The Wall Street Journal, el entonces vicepresidente ejecutivo del grupo de mercados de la Reserva de Nueva York, William Dudley, presentó estudios realizados por el equipo que, de forma delicada y convincente, trataban de atraer la atención del presidente de la Reserva hacia lo que era esencial. Y los miembros del FOMC, Janet Yellen, Donald Kohn, Eric Rosengren y Frederic Mishkin, junto con la Junta de Gobernadores en Washington captaron claramente el mensaje. Sin embargo, ¿lo entendieron también los otros ocho miembros del comité y el resto del equipo principal? No realmente (aunque de forma muy variada).

Mientras leía los expedientes, recordé la larga historia que se remonta a 1825, o antes, en la que el fracaso descontrolado de los principales bancos provocó pánico, adopción de valores de menor riesgo, colapso de los precios de los activos y depresión. Sin embargo, en el informe del FOMC de mediados de septiembre de 2008 muchos miembros se autoelogiaban de haber tenido la fortaleza de tomar la decisión incomprensible de no rescatar Lehman Brothers.

Me quedé pensando en el invierno de 2008, cuando tomé —y utilicé cuanto pude— una observación del economista Larry Summers. Posterior al colapso de la burbuja inmobiliaria y de las pérdidas extraordinarias registradas en el mercado de derivados, Summers apuntaba que los bancos tendrían que haber disminuido el apalancamiento. Si bien para un banco no era relevante la forma de hacerlo, mediante reducción de su cartera de créditos o aumentando su capital, lo realmente importante para la economía era que el banco eligiera la segunda.

Incluso ahora no puedo entender la declaración de marzo de 2008 del entonces presidente de la Reserva de Nueva York, Timothy Geithner, de que: “Es muy difícil determinar ahora si el sistema financiero en conjunto o el sistema bancario está descapitalizado”. La postura de Geithner era que no había nada más peligroso para las personas que alimentar inquietudes sobre la fortaleza principal del sistema financiero. Por supuesto, ahora sabemos que la indiferencia a dichas inquietudes resultó ser mucho más peligrosa.

Geithner sostenía que lo preligroso era alimentar dudas sobre la fortaleza del sistema financiero

Del mismo modo, analicé la historia y me di cuenta de que la inflación básica (que excluye precios volátiles de alimentos y energía), no la inflación general, es la determinante para pronosticar la inflación futura (incluso la inflación general futura). Más tarde leí declaraciones que iban en ese sentido del presidente de la Reserva de Dallas, Richard Fisher, en el sentido de que se estaba gestando una peligrosa presión inflacionaria durante el verano de 2008, y me confundí.

Parte de lo que se pensaba en 2008 (¿o gran parte?) probablemente se originaba en el hecho de que hay cosas que son muy reales y sólidas para los economistas monetarios. Podemos ver, tocar y sentir cómo un ciclo de desapalancamiento financiero deprime la demanda agregada. Sabemos que el cambio de este año en el precio de inercia, como los salarios, nos da mucha información sobre los cambios en los salarios del próximo año, mientras que este año, los cambios en precios no inerciales…, como el petróleo, no nos ofrecen ninguna pista. Además, sabemos que un comportamiento brusco de los inversionistas significa que el fracaso de un solo banco destacado puede convertir una obsesión financiera en pánico y, después, en colapso.

Sin embargo, otros no ven, tocan o sienten estas cosas. Para los que no son economistas, son simplemente sombras amenazadoras.

Esta distinción era menos importante en el pasado. La vieja Reserva Federal usualmente tenía como director a un banquero central, autocrático y profesional: Benjamin Strong, Marriner Eccles, William McChesney Martin, Paul Volcker y Alan Greenspan. Cuando funcionaba —que no siempre era el caso— el presidente de la Fed dirigía el FOMC con puño de fierro y con el apoyo casi seguro de los gobernadores. Las opiniones de los demás miembros —con sus diferentes antecedentes en las áreas de la banca, de reglamentación o de otro tipo— importaban poco o nada.

No obstante, el FOMC del presidente Ben Bernanke fue diferente. Fue colegiado, respetuoso y orientado hacia el consenso. En consecuencia, hubo un profundo desfase entre las opiniones políticas de Bernanke, que fueron resultado de los análisis que realizó sobre la Gran Depresión en los años 1980 y 1990 y las “décadas perdidas” de Japón, y la incapacidad del FOMC de prever lo que estaba por suceder y tomar medidas para evitar los riesgos más importantes.

Me pregunto entonces ¿qué habría pasado si quienes entendían la naturaleza de la crisis y los que no la entendían se hubieran visto obligados a presentar sus opiniones a Bernanke en privado? Si Bernanke hubiera dicho “vamos a hacer esto” en lugar de buscar un consenso —es decir, si la Reserva de Bernanke hubiera sido como la vieja Reserva— ¿se habrían tomado mejores decisiones de política monetaria en 2008?

J. Bradford DeLong, exsubsecretario del Departamento del Tesoro de Estados Unidos, es profesor de Economía de la Universidad de California, Berkeley, e investigador asociado de la Oficina Nacional de Investigación Económica.

© Project Syndicate, 2014

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Traducción de Kena Nequiz