“Europa afronta el riesgo de una década perdida”

El cambio de año no ha acabado con el debate sobre el rescate de España, el tema por el que los inversores interrogan una y otra vez a Philip Poole. Pero la cuestión, a su juicio, es otra. Europa debe redefinirse, pensar de dónde va a proceder su crecimiento en un mundo global y hacerlo en los 10 años que de media dura una crisis financiera. Para que no sean 10 años perdidos.

Pregunta. ¿Son diferentes las preocupaciones de los inversores según los países?

Respuesta. Ahora todos los inversores tienen en común la incertidumbre, qué pasará con la crisis en Europa. Aquí en España les preocupa más, pero es general. También EE UU y las perspectivas de crecimiento de las economías emergentes son los factores que están en la cabeza de todos los inversores, en España o en Escandinavia. Y luego, claro, si España pedirá el rescate formalmente, un tema sobre el que todo el mundo pregunta.

P. ¿Qué podemos esperar para este año?

R. 2013 va a ser un año caracterizado por la persistente restricción del crecimiento global. Buena parte de la Eurozona, incluida España, todavía seguirá en recesión. La única nota positiva es la recuperación de China, aunque condicionada por el crecimiento mundial y por la necesidad de fomentar su consumo doméstico, mientras que Japón volverá a la recesión, la quinta en 15 años. En este escenario, el riesgo realmente elevado es que Europa sufra una década perdida, al estilo de la década perdida en Japón.

P. Pero todo el mundo en esta crisis parecía haber aprendido las lecciones de Japón...

R. Todo el mundo desarrollado se ha contagiado del modelo japonés en cierta forma. En Japón había un exceso de deuda empresarial, que en Europa se da en los hogares y los Gobiernos. Se han cometido muchos errores en política económica, y Europa también ha sido incapaz de resolver los problemas de los bancos con rapidez. Pero por encima de todo ello, en la Eurozona hay una estructura de gobierno complicada, que hace difícil que se adopten las decisiones con rapidez, una complicación que no existía en Japón.

“Lo que tiene que hacer España es estabilizar su ratio de deuda sobre PIB”

P. ¿Cree que una economía puede funcionar con unos tipos de interés como los que tiene que pagar España?

R. Lo que debe hacer España es estabilizar su ratio de deuda sobre PIB. Si la economía se contrae y estás pagando unos tipos de interés del 5% o del 6%, la deuda solo va a seguir creciendo y no se va a retomar el crecimiento. Además, España y Europa en general deben redefinir cómo van a crecer, de qué sectores va a proceder su crecimiento. Hasta ahora, España y buena parte de Europa basaban su crecimiento en el sector inmobiliario, impulsado por el crecimiento del crédito, y eso ya no funciona.

P. ¿Pero a qué nivel deberían estar los rendimientos de la deuda para que la economía funcionara con normalidad?

R. Por hacerlo simple, para estabilizar la deuda una economía debe tener superávit fiscal o que los tipos de interés sean inferiores al crecimiento nominal del PIB. Cuando tienes una economía en recesión, los tipos reales son incluso superiores a los tipos nominales. De esa forma, se restringe el crédito empresarial y, como consecuencia, el crecimiento. Así que la conclusión, para toda la Eurozona, es que el ajuste debe hacerse en un mayor plazo de tiempo. Los programas en marcha han asumido que el crecimiento iba a retornar más rápidamente de lo que lo ha hecho. Es un problema global de expectativas de crecimiento excesivamente optimistas. Creo que España ha estado haciendo progresos, y recapitalizar los bancos es una parte muy importante para la recuperación. No suficiente, pero sí necesaria.

P. ¿Tanto como el rescate?

R. El anuncio del programa de compra de bonos por parte del BCE redujo el coste de financiación, pero no lo suficiente, y la economía sigue en recesión. No es mi competencia decir si se debería o no pedir el rescate; veremos si el mercado está dispuesto a financiar a España a niveles sostenibles o no. Ese es el punto crítico, y hay fuertes necesidades de financiación este año. De hecho, el problema para los analistas nunca fue la financiación de 2012, que se creía garantizada, sino la de 2013, que es una historia diferente. Cuanto más tiempo permanezcan altos los tipos de interés de la deuda, más difícil será que la economía funcione.

P. ¿Pero sería positivo el rescate?

R. El mercado cree que las necesidades de financiación públicas y privadas en 2013 van a hacer necesario que España solicite un rescate total. Y, si todas las demás circunstancias concurren, eso ayudaría. Permitiría que el BCE comprara deuda a corto plazo y que el mecanismo de estabilidad la comprara a largo, lo cual reduciría las presiones financieras y permitiría ganar tiempo para que mejore la situación fiscal y se estabilice la economía.

“La Eurozona debe hacer el ajuste en un mayor plazo de tiempo”

P. ¿Ayuda que el foco no esté tanto en España, sino en Italia?

R. Italia es el tercer mayor mercado de bonos del mundo, por detrás de EE UU y Japón, y eso nos obliga a estar pendientes de lo que suceda con el país. Si el consenso era que la economía italiana iba a contraerse un 2,4% en 2012 y otro 0,7% en 2013, en un entorno de incertidumbre política ese escenario solo puede empeorar. Una de las razones por las que Italia ha tenido relativamente un buen desempeño es que al mercado le gustaba Monti, que, aunque no cumplió todo lo prometido, logró que los tipos de la deuda bajaran con rapidez. Las recientes subidas de la prima de riesgo italiana han hecho que todo el mundo fuera consciente de los riesgos en Italia, incluyendo los propios políticos. No hay mucho margen de maniobra para el nuevo Gobierno, y lo mismo pasaría en España, en Grecia o en Reino Unido, porque hay unas restricciones impuestas por los mercados que, pese a toda la retórica, a la hora de la verdad hacen casi imperceptibles los cambios de Gobierno.

P. ¿Dejará Grecia de ser un problema para Europa en 2013?

R. Las crisis financieras son siempre difíciles. Pasó en Japón, México, Brasil, Filipinas... Todos pudieron resolver sus crisis, pero no antes de 10 o 15 años, y no sé por qué va a ser diferente en el caso de Europa. Reino Unido se considera una economía refugio pese al deterioro de su deuda pública, el mayor del mundo, porque el Banco de Inglaterra puede comprar deuda pública. De hecho, en proporción al tamaño de su mercado, es el banco central que ha llevado a cabo la mayor inyección de liquidez del mundo.

P. ¿Será 2013 el año de la salida de Reino Unido de la UE?

R. Hay un amplio grupo antieuropeo en Reino Unido que se siente respaldado ahora por las dificultades que atraviesa la Eurozona. Mi opinión es que Reino Unido está mejor dentro que fuera, dado que además sus vínculos son principalmente financieros y comerciales, no monetarios. Pero también creo que hay países que estarían mejor fuera que dentro del euro.

P. ¿Cómo cuáles?

R. Creo que España. Entiéndame: no que saliera ahora del euro, pero sí que no hubiera entrado en su momento.