¿Aprobaría el Ibex un test de estrés?

Es una pregunta cuya sola formulación hiere como una amenaza: ¿aprobarían las empresas no financieras del Ibex 35 una prueba de estrés con la misma holgura que lo han hecho los bancos? Es una cuestión de calado, pues representan el 63% del principal índice de la Bolsa española. O sea, unos 224.663 millones de euros en capitalización, frente a los 139.771 millones que suponen las entidades financieras.

Si bien los test de estrés de la banca buscaban confirmar que, en un escenario muy negativo, el capital propio podría absorber las potenciales pérdidas y mantenerse por encima del 6%, una pregunta como la que se plantea persigue analizar los cimientos de cada compañía. "Lo que hay que ver es si las perspectivas de resultados que maneja el mercado son creíbles, si las tienen un nivel de deuda y de vencimientos que las debiliten, en un contexto de debilidad económica extremo", reflexiona José Luis Martínez, economista jefe de Citigroup. Según él, las compañías que mejor soportarían este examen son aquellas con resultados recurrentes, elevada liquidez y diversificadas.

La subida de los tipos de interés y la caída del consumo harían estragos

Mapfre, Telefónica o Inditex tienen una gran capacidad de resistencia

¿Comparte el Ibex no financiero estas señas de identidad? Javier Santomá, profesor de IESE, cree que sí. "Las empresas no financieras del índice cuentan con un margen de maniobra superior a las financieras. Por ejemplo, la morosidad tiene un efecto devastador en la cuenta de resultados de los bancos porque la capacidad de maniobra es mínima. No puedes reaccionar contra ella con rapidez. Mientras que en las no financieras, la posibilidad de actuar sobre las pérdidas y las ganancias es muy superior. Si las ventas bajan puedo redimensionar mi tamaño o ir al extranjero en busca de mercado, pero ¿cómo haces esto con agilidad siendo un banco?", se interroga Javier Santomá.

Para Francisco López Ollé, analista de X-Trade Brokers, "en la actual situación de liquidez, la evolución de los impagos podría ser un indicador interesante de lo que ocurriría si el entorno económico se deteriorase con un retroceso del PIB del 3%".

En este complicado e hipotético escenario hay perdedores y ganadores. Inditex, describe José Antonio Martín, analista de IG Markets, "podría asumir una caída significativa de la demanda. De hecho, su cuenta de resultados, si bien ha notado la merma ocasionada por el brusco descenso en el consumo, ha mantenido los números negros". Según Martín, en esta línea de fortaleza ante la adversidad también está Grifols. La compañía sanitaria espera duplicar su beneficio neto para 2011 (en 2009 ya lo había aumentado un 60%) y, además, su fuerte presencia en el mercado de hemoderivados le permite presionar a la FDA (administración americana del medicamento) para que apruebe sus tratamientos.

Otro grande que soportaría un examen como el que planteamos es Telefónica. "Parte de una situación financiera bastante saneada. En un escenario de gran estrés sería una de las compañías con más fortaleza. Su diversificación -solo un tercio del negocio está en España- y el hecho de ser un sector defensivo -en crisis la gente no deja de usar el teléfono- garantizan la resistencia", comenta Adrián Serrano, analista de Norbolsa.

Idénticas señales de solidez emite, acorde con Óscar Huerta, director general de la consultora EMB, la aseguradora Mapfre (aunque financiera, al ser la única de su sector presente en el Ibex, se incluye en este prospectivo examen). "No es necesario hacer un test de estrés al sector asegurador, pues la consideración del riesgo y de escenarios adversos forman parte de la gestión habitual de las compañías aseguradoras (y lo será aún más con la introducción de Solvencia II)".

En cualquier caso, Mapfre, valora Óscar Huerta, ha sabido resistir el embate de la crisis. Este año las previsiones de facturación superan los 20.000 millones de euros en primas y un beneficio de 1.000 millones. "Estamos ante uno de los grandes con mayúsculas a nivel mundial", dice Óscar Huerta.

Un ejemplo de la importancia que tiene la exportación para superar este test se refleja en la energética Abengoa. Ha sabido afrontar las dificultades incrementando su presencia internacional. De hecho, ha invertido 1.500 millones de euros en una megaplanta solar en EE UU y está presente en más de 70 países con proyectos en 35 de ellos.

Pero en el Ibex, al lado de la fortaleza también convive la debilidad. Y esta procede, sobre todo, de las constructoras. "En un escenario de profundización de la crisis, Sacyr Vallehermoso y Ferrovial tendrían especiales problemas para refinanciar la deuda", advierte Adrián Serrano, de Norbolsa. "Si los tipos suben un punto o punto y medio entrarían en un escenario comprometido", indica el responsable de una gestora independiente catalana. Un nivel de deuda elevado es el que también tiene Gas Natural. "Está por encima de lo que sería razonable", precisa este experto catalán. "Pero no le afecta tanto como a las constructoras porque dispone de unos ingresos previsibles y detrás está La Caixa", aclara.

Sea como fuere, "los sectores más sensibles a un deterioro de las perspectivas macroeconómicas serían las eléctricas, por el menor crecimiento de la división de generación y la caída de la demanda de electricidad y gas, así como las constructoras, debido al menor nivel de actividad de obra civil", aventura Javier Martínez-Canut, responsable de renta variable de Deutsche Bank. También sufrirían, según su criterio, las empresas relacionadas con el consumo doméstico -como las de comunicación y audiovisuales- y el consumo cíclico, como los hoteles.

Sin embargo, dentro del índice habita una singular bomba de tiempo. "La complejidad de los cruces accionariales de varias empresas de carácter no financiero que cotizan en España puede afectar en situaciones extremas (subida dramática de los tipos de interés y bajada del consumo) a sectores que de forma independiente podrían sortear la crisis", aventura Ángel García, analista de Eurodeal.

Es una suerte de efecto dominó. ¿Ejemplos? La evolución de Abertis, como en todas las empresas de autopistas, está muy condicionada a tipos de interés estables y a la intensidad del tráfico. En junio de este año, el tráfico, o sea, la intensidad media diaria, ha bajado un 0,7%. Por tanto, un escenario mantenido de tipos al alza y con menos tráfico de pago terminaría por afectar a los resultados de uno de sus socios mayoritarios: ACS, quien posé un 25,8%. En este contexto, a la constructora se le complicaría aún más la vida por el recorte en el gasto público en infraestructuras y los mayores costes financieros de la deuda que tiene por ser accionista de referencia de Iberdrola (10%).

En el mercado también suscita sus dudas Iberdrola (43.000 millones de euros de deuda). "Se ha apuntado a la moda -ironiza Luis Benguerel, analista de Interbrokers- de no pagar dividendo, sino de hacer una ampliación gratuita con opción a cobrar ese dividendo, por lo que dificulta hacer caja a sus grandes accionistas y participadas".