El Tesoro afronta su mes más difícil

En las últimas semanas, los inversores han vuelto a situar a España en el punto de mira. El Tesoro ha cubierto sin ninguna dificultad sus emisiones en ese tiempo, pero lo ha hecho a un precio mucho más elevado, siguiendo la senda alcista de la prima de riesgo [el diferencial con el bono alemán a 10 años], que ya ronda los 185 puntos.

Es el mismo comportamiento que los mercados siguieron con Grecia, pese a las diferencias más que evidentes entre las dos economías. Ante la proximidad de un fuerte vencimiento, los inversores aprovechan la necesidad de liquidez de los Estados para exigir una mayor rentabilidad. En el caso de España, el mes que viene se concentran en total vencimientos por 24.663 millones de euros [ver gráfico adjunto] y los mercados no cuestionan tanto su solvencia a largo plazo como su capacidad para recaudar fondos. Sin ir más lejos, esta misma semana Citigroup enviaba un informe a sus clientes en el que advertía de que "en nuestra opinión, hay un considerable riesgo de que se produzca una reestructuración o una suspensión del pago de la deuda pública de Grecia, Portugal, Irlanda más España en los próximos años. Las reformas fiscales y estructurales propuestas no alcanzarán, desde nuestro punto de vista, la casi imposible tarea de volver a la sostenibilidad fiscal y al crecimiento económico en los próximos años". Para David Keeble, de Crédit Agricole, esta situación "es casi como Grecia, versión dos, esté justificado o no", apunta.

"La falta de fondos para cubrir los compromisos no es una opción"

A favor del Tesoro, los fuertes ingresos del IVA, sociedades e IRPF en julio

Pero Javier Pérez de Azpillaga, economista jefe para Europa de Goldman Sachs, matiza esos análisis. "El hecho de que esta capacidad esté siendo examinada es, en sí misma, una mala noticia aunque solo fuera por la probabilidad de que se cumplan los mismos resultados que cuestionan. Tampoco ayuda el hecho de que venza un bono el 30 de julio por 16.200 millones de euros y que junio y julio sean los meses en los que los déficit de caja se sitúen habitualmente entre los mayores [del año], ascendiendo a 17.700 millones y 14.100 millones, respectivamente, en dichos meses en 2009", apunta en una nota a clientes.

Los cálculos de Goldman Sachs apuntan que el próximo mes el Estado tiene que financiar 21.700 millones de euros, de los cuales 13.500 corresponderían a un déficit de caja y 8.200 millones a amortizaciones. De esa cantidad, 9.100 millones, según Pérez de Azpillaga, podrían cubrirse con los fondos disponibles de la cuenta del Tesoro en el Banco de España y sólo unos 12.600 millones podrían representar un déficit potencial para las arcas públicas. Pero el Tesoro cuenta con instrumentos suficientes para que "la falta de fondos suficientes para cubrir sus compromisos no sea una opción", dice el economista.

A favor del Tesoro juegan las fuertes entradas de efectivo que se producen en el mes de julio, gracias a las liquidaciones trimestrales del IVA y del impuesto sobre sociedades y a los ingresos derivados del pago del impuesto sobre la renta. No menos importante es, además, el hecho de que el déficit de caja pueda ser, al final, menor a lo previsto. "El Gobierno, consciente de las limitaciones de financiación, minimizará el gasto discrecional o puede aplazar pagos a proveedores", dice Pérez de Azpillaga. Asimismo, algunos de los recortes de gasto aprobados en mayo ya han entrado en vigor en el mes de junio, como la rebaja del sueldo de los funcionarios en un 5%, lo que también reducirá la factura del sector público desde este mes.

De ahí que el secretario de Estado de Economía, José Manuel Campa, dijera recientemente que las necesidades de financiación del próximo mes, que tango preocupan a los inversores, ya estaban básicamente cubiertas, lo que no quiere decir que se vayan a cancelar las subastas previstas. "El Tesoro va a seguir con el calendario de emisiones previsto", insisten desde el Ministerio de Economía, lo que significa que habrá subastas el día 1 de julio (bono a 5 años), el día 15 (bono a 10 años), el día 20 (de letras a 12 y 18 meses) y el día 27 (letras a 3 y 6 meses). Goldman Sachs apunta que los bancos españoles desempeñarán un papel relevante en esas subastas.

Ante este escenario, el Ministerio de Economía ha movilizado toda la artillería necesaria para calmar a los mercados. El acto más visible se produjo el viernes día 18, en el salón de actos del ministerio en el edificio de la plaza de Cuzco de Madrid. Sus máximos responsables, con la vicepresidenta Elena Salgado al frente, reunieron a un buen número de inversores para garantizarles su compromiso con el ajuste presupuestario y con la conclusión de todas las reformas estructurales pendientes y hacer que su política de emisiones y financiación sea previsible y transparente para el mercado.

El documento que sirvió de base para dicha presentación garantiza que "en el caso de que haya sorpresas negativas del crecimiento, el Gobierno adoptará medidas adicionales" para cumplir con el ajuste previsto, pese a que esta misma semana la vicepresidenta Salgado negase airada la posibilidad de una vuelta del PIB a los números rojos hacia finales de año. Asimismo exhibe como argumento un aumento "progresivo" de la edad de jubilación hasta los 67 años, propuesta a debate en la Comisión del Pacto de Toledo, y cifra el coste final del FROB (Fondo de Reestructuración Ordenada Bancaria) en unos 14.705 millones, a falta de pocos días para su finalización, el próximo día 30.

"El bajo nivel de deuda pública con relación al PIB proporciona un fuerte punto de partida", reza el documento del Tesoro, que se fija como objetivo alargar el perfil de la deuda, con emisiones a mayor plazo, en lugar de apostar por las letras a tres y seis meses. También recuerda que, pese a los recientes repuntes, el coste medio de la deuda que se está emitiendo es aún menor que el de la deuda que vence, lo que mejora el perfil y la sostenibilidad de la deuda con vistas al futuro.