El incierto futuro de la Bolsa española

Empezar a cotizar en un momento en que los cambios normativos prometen cambiar las reglas del juego del negocio entraña riesgos. Es el caso de Bolsas y Mercados Españoles (BME) que se estrenará en el parqué el próximo 14 de julio. Una nueva directiva europea acabará con su monopolio en la contratación de acciones. Es una de las advertencias a los inversores que figuran en el folleto de su oferta pública de venta (OPV).

La entrada en vigor de la directiva MiFID eliminará el monopolio de BME en la contratación de acciones de empresas españolas

Era una de las salidas a Bolsa más esperada. Bolsas y Mercados Españoles (BME), sociedad que agrupa las cuatro Bolsas activas en España -Madrid, Barcelona, Valencia y Bilbao-, los mercados de derivados y los sistemas de compensación y liquidación de valores, recibió finalmente el visto bueno de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) para saltar al parqué.

Fue necesario, sin embargo, reescribir un folleto de oferta pública de venta (OPV) de acciones que no acababa de satisfacer al supervisor de los mercados. ¿La razón? La CNMV creía que debían explicarse con toda claridad los riesgos que pueden incidir en la marcha del negocio de BME. Al final, tal y como reconoce la CNMV, el folleto describe "de forma suficiente a día de hoy los cambios normativos en ciernes en los mercados de valores europeos y su potencial efecto sobre el modelo de negocio". También "señala la naturaleza cambiante, y hasta cierto punto imprevisible, de las eventuales alianzas y movimientos corporativos que pueden jalonar un eventual proceso de consolidación de los mercados de valores europeos".

Ésos son los dos principales factores que preocupaban al regulador que preside Manuel Conthe. El primero, el hecho de que BME sale a Bolsa en un momento en que los mercados internacionales se plantean fusiones que prometen cambiar el panorama competitivo. Sobre la mesa hay ya una gran operación en marcha, la fusión entre la Bolsa de Nueva York y Euronext, entidad que agrupa las Bolsas de París, Amsterdam, Bruselas y Lisboa.

Doble envite

A su vez, Deutsche Börse, entidad que gestiona la Bolsa de Francfort, también ha manifestado su intención de unir fuerzas con Euronext. El envite del otro lado del Atlántico proviene también del segundo mercado de valores estadounidense, Nasdaq, que ya ha adquirido un 25% de la Bolsa de Londres.

BME empezará a cotizar el próximo 14 de julio a un precio de 33,5 euros por acción, según se fijó el pasado jueves. Ello supone valorar la compañía en 2.801 millones de euros, lo que indica que será la cuarta Bolsa europea por capitalización bursátil. Pero ¿cabe esperar que pueda defender una andadura en solitario en medio del vendaval de fusiones? De hecho, no está siendo ajena al mismo. Antonio Zoido, presidente de BME, ha reconocido que la compañía se encuentra "abierta" a estudiar posibles alianzas con otros mercados. Es más, ha precisado que el pasado 30 de mayo, Deusche Börse remitió a BME una carta en la que expresaba su interés por "explorar posibles vías" para la combinación de ambos negocios. Zoido asegura que el consejo de BME "ha tomado nota", pero que aún no ha formulado una contestación. En cualquier caso, la decisión, sea la que sea, se tomará después de la salida a Bolsa.

Pero hay más riesgos que se ciernen sobre el futuro de BME. Las amenazas tienen también su origen en un cambio normativo que se avecina con nombre propio: Directiva de Mercados en Instrumentos Financieros o MiFID, por sus siglas en inglés (Markets in Financial Instruments Directive). Esta Directiva deberá ser transpuesta por los Estados miembros antes del 31 de enero de 2007, aunque no empezará a aplicarse hasta noviembre de ese mismo año.

Monopolio de BME

La principal novedad que traerá la Directiva MiFID es que eliminará el monopolio de BME, que hoy obliga a que todas las órdenes de compra y venta de acciones sobre valores cotizados en las Bolsas españolas pasen necesariamente por la entidad. En la práctica, eso significará que BME verá surgir los denominados Sistemas Multilaterales de Negociación (MTF), plataformas electrónicas en las que se comprarán y venderán valores. Igualmente, se autorizará a que las firmas de valores compensen órdenes de compra y venta de un mismo valor internamente, sin acudir al mercado, en lo que se conoce como "internalización" del flujo de órdenes de los clientes.

Otra consecuencia de la MiFID es que se podrá elegir un sistema de registro, compensación o liquidación distinto de Iberclear, integrado en BME, la única opción hoy por hoy existente en el caso de las acciones de compañías españolas.

La entrada en vigor de la nueva directiva podría plantear, tal y como se reconoce en el folleto de la OPV de BME, conflictos de interés entre el negocio de la compañía y sus propios socios. Se da la circunstancia de que en el accionariado de BME figuran las principales entidades financieras que operan en los mercados de valores en España. Santander y BBVA, los dos grandes bancos españoles, son también los mayores accionistas de la compañía.

Una vez cerrada la operación de salida a Bolsa, sus participaciones pasarán del 13,24% al 7,94% en el primer caso y del 10,4% al 6,24% en el segundo. Pero también figuran La Caixa, Caja Madrid, las mayores cajas de ahorros, y firmas como BNP Paribas, Calyon o Société Générale, entre otras. Todas ellas, al menos teóricamente, podrían "optar por gestionar Sistemas Multilaterales de Negociación o por internalizar su flujo de órdenes", como recoge el folleto, "por lo que competirán con BME por el actual negocio de BME". El 50% de sus ingresos (57,2 millones de euros en 2005) fueron generados por los 11 miembros más activos del mercado, que canalizaron sus operaciones a través de los sistemas de BME. Esos mismos son, a su vez, miembros del accionariado de la compañía.

La CNMV también ha querido que BME incluya en su folleto la advertencia de que la Comisión Europea se plantea elaborar otra directiva específica sobre compensación y liquidación, que podría afectar a una unidad de negocio -liquidación- que aporta el 23% de los ingresos de la compañía. Renta variable genera el 43% de los ingresos.

En definitiva, cualquier cambio podría afectar a la muy concentrada estructura de ingresos de BME. Prueba de ello es que el 30% de los ingresos del negocio de renta variable depende de las operaciones sobre los cinco valores de mayor capitalización de la Bolsa: Telefónica, Santander, BBVA, Repsol YPF y Endesa.