Dólar, materias primas y mercado inmobiliario

En los últimos días los precios de las materias primas han alcanzado nuevos récords. El oro, el nivel más alto de los últimos 25 años, y el petróleo y el cobre, récords absolutos. Mientras tanto, los tipos de interés a largo plazo han aumentado mas de 50 puntos básicos desde enero en los países desarrollados, el mercado inmobiliario estadounidense se ha empezado a enfriar -el stock de viviendas a la venta está al nivel más alto de la ultima década, la inflación inmobiliaria se ha reducido del 17% anual hace seis meses al 7%, y los indicadores de confianza del sector están bajo mínimos- y el dólar se ha depreciado casi un 4% desde principios de año. ¿Qué nos indica este cuadro macroeconómico?

Tradicionalmente los precios de las materias primas, y sobre todo el oro, han sido un buen indicador adelantado de la inflación. Sin embargo, esta vez puede que sea diferente, a pesar del riesgo que implica dicha afirmación. El rápido aumento del precio de las materias primas se debe a una fuerte demanda en países emergentes que se enfrenta a una oferta cada vez más escasa (las empresas productoras de materias primas están al limite de capacidad). Pero a esto hay que añadir un rápido aumento de la demanda inversora, cada vez más importante ya que son mercados pequeños y no excesivamente líquidos, y por tanto un aumento persistente de la demanda -generado no por exceso de liquidez, como argumentan algunos, sino por el influjo continuado de dinero a los fondos de inversión privados- puede generar movimientos acelerados y bruscos de precios. Por ejemplo, tras aumentar sus precios casi un 50% en 2005, en un solo día, el 20 de abril, el oro perdió casi un 5% y la plata un 18%. Además, el precio de las materias primas refleja en general la evolución del dólar y, expresada en euros, la inflación de materias primas es mucho menor.

En el caso del petróleo hay que añadir el componente geopolítico. Es probable que el precio del petróleo continúe aumentando a medida que las tensiones con Irán -y el conflicto en Nigeria, tan importante desde el punto de vista del desequilibrio oferta-demanda como el problema iraní- se intensifiquen. Sin embargo, no hay que olvidar que lo contrario también es posible: un atentado terrorista contra objetivos civiles podría inducir una desaceleración económica que podría provocar, en un contexto de altísimos niveles de existencias, una brusca caída del precio del petróleo.

Además de estos factores especiales en la evolución de los precios, hay que notar que el impacto inflacionista de este aumento de los precios de las materias primas es mucho menor que en episodios anteriores. Las empresas se enfrentan a unos mercados muy competitivos y, con unos beneficios boyantes, están adoptando una estrategia de mantenimiento de cuota de mercado y absorbiendo el aumento de costes. Los trabajadores por su parte tampoco tienen capacidad de reclamar aumentos salariales, dada la fortísima competencia proveniente de los países emergentes, y por tanto el riesgo de efectos de segundo orden es mínimo. De hecho, el reciente aumento de los tipos de interés a largo plazo se debe a un aumento del tipo de interés real, no del componente de inflación, y refleja la mejora de las perspectivas económicas mundiales y una normalización de la prima de riesgo, hasta ahora anormalmente baja (el famoso conundrum de Alan Greenspan).

El endeudado consumidor americano se enfrenta a un panorama de costes energéticos y tipos de interés crecientes y un mercado inmobiliario a la baja. Con la inflación bajo control, la Reserva Federal terminará pronto el proceso de aumento de tipos de interés. El resto del mundo crece fuertemente, Estados Unidos se ralentiza y, con un déficit por cuenta corriente todavía elevadísimo, el dólar parece destinado al declive. Con un panorama de crecimiento global bastante positivo, el mundo se puede permitir la necesaria depreciación del dólar. Esto es lo que concluyeron el FMI y los ministros de finanzas del G7 en su reunión de la semana pasada, y los mercados parecen estar de acuerdo.