Hipótesis sobre el desbloqueo

Súbitamente, el mercado eléctrico español está sufriendo una profunda transformación, pero no a causa de modificaciones legales o por la imposición de nuevos marcos regulatorios, sino por impulsos de los operadores privados, en un caso Gas Natural (GN) y en otro el grupo constructor ACS, que ha comprado el 22% de la compañía eléctrica Unión Fenosa (UF) al precio de 33 euros por acción (en total, 2.200 millones de euros). Naturalmente, la importancia de ambas operaciones es muy distinta. UF tiene que resolver algunas incógnitas sobre su futuro estratégico, es decir, cómo puede adquirir tamaño y mercado para competir en condiciones de relativa igualdad con GN (y quizá Endesa) e Iberdrola; la OPA de GN debe resolver problemas difíciles y no es el menor la posición del Consejo de Administración de Endesa ante la oferta.

ACS pagará por las acciones de UF una prima próxima al 24%; la prima inicial de la oferta por Endesa no llegaba al 15%

La resistencia numantina que promete Manuel Pizarro desde el consejo de Endesa lleva a suponer a inversores y accionistas que la operación puede enredarse en un combate sin fin y, por consiguiente, que la OPA fracasará sin remedio. Las píldoras para disolver este bloqueo tienen nombre, pero requieren un cálculo estricto del momento de dispensarlas. El pulso cuenta tanto como la intensidad.

La primera es, como no podía ser de otra forma, el precio. Desde el primer momento estaba claro que el precio ofrecido por GN era bajo y que la prima se iba a quedar en nada. Explicaron los analistas que una oferta tan baja sólo se explicaba por la certeza que tiene el grupo que presenta la oferta de que no existe el riesgo de una OPA competidora. En el gráfico adjunto se aprecia la verdad de este último aserto. Tampoco ayuda que una parte del pago sea en acciones de GN. En los mercados anglosajones los accionistas están acostumbrados a percibir dinero contante y sonante y a tener muy en cuenta no sólo el valor de cotización de las acciones sino también el valor que añade la compra de una participación de control.

Así que Fornesa y los presuntos cerebros de la OPA aumentarán el precio de la oferta si quieren asegurar una de las razones del éxito. Compárese el precio que quiere pagar hoy GN a los accionistas de Endesa con el que percibirá el Banco Santander por las acciones de Fenosa: 33 euros y una prima en torno al 36% desde el pasado julio, y del 24,2% respecto a la última cotización de los títulos de Fenosa (26,55 euros). Incluso si se descuenta los buenos oficios de los financieros del banco para poner en valor sus acciones en UF, la oferta del grupo de gas sufre de impropio raquitismo en relación con la envergadura de la compra.

Pero, además, GN necesita un remedio disgregar la resistencia del Consejo de Administración de Endesa (blindajes, etcétera). Esta píldora requiere una negociación a varias bandas: Caja Madrid, el PP y el propio Pizarro como mínimo. Con independencia de que éste sea el momento adecuado, lo cierto es que late en el mercado la hipótesis de un acuerdo entre La Caixa y Cajamadrid para convertir en amistosas algunas aristas hostiles de la OPA. En el supuesto de un acuerdo, la Caixa podría entregar varias prendas a Caja Madrid y al PP. Quizá la presidencia no ejecutiva del nuevo grupo para Miguel Blesa; quizá la garantía de que se mantendrá la sede en Madrid, en todo o en parte (alguna filial relevante, por ejemplo) para tranquilizar los ánimos de la presidenta de la Comunidad madrileña; quizá algún reconocimiento accionarial o directivo en Repsol...

La negociación, incluso la iniciativa de negociar, es asunto delicado. En una hipotética aproximación de Caixa y Caja Madrid ¿debe participar desde el primer momento Manuel Pizarro o debería ser Miguel Blesa el enviado para desanudar el ovillo? U otra más fácil: ¿deben negociar las cajas antes o después de que se pronuncien las autoridades de competencia?

Hay ciertas consecuencias implícitas en esta recomposición de la propiedad en el mercado eléctrico. Conviene poner en relación los movimientos accionariales recientes con las lecciones del Libro Blanco de la Electricidad; incluso se puede ir un poco más lejos de lo que propone el Libro y acabar de una vez con el quiste absurdo de los CTC y con los residuos del Marco Legal Estable. Dentro de unos meses se verá cuál es la capacidad auténtica del ministerio de Industria para articular un mercado en el que los operadores jueguen con mayor libertad.