Cotizaciones y resultados, al albur del dólar

El dólar cerró 2004 a 1,36 euros, pero en las últimas semanas, en varias ocasiones, ha roto a la baja la barrera de 1,3 euros. Hasta 2003, el tipo de cambio dólar-euro mantenía una alta correlación con el comportamiento de la renta variable europea, española incluida. Dólar a la baja equivalía a bolsas a la baja. Esa tendencia, sin embargo, parece rota. Si el billete verde consolida su tendencia al alza, ¿qué mercados y, sobre todo, qué valores cotizados españoles sacarán de ello un mayor provecho?

La última apreciación del dólar favoreció a empresas como Gamesa, Indra y Ferrovial, y perjudicó a otras como Altadis, Repsol y Telefónica

La inversión en América Latina multiplica los efectos de una apreciación o depreciación del dólar en las cuentas de muchas empresas

"La relación dólar-valores no es ni exacta ni constante. En principio, sin embargo, sí se aprecia el dólar", explica Fernando Hernández, responsable de gestión de Inversis. "Valen más los activos y las deudas en dólares, con lo que perjudica a compañías que están endeudadas en dólares, como Repsol y Endesa, que tienen un 30% de su deuda en la divisa norteamericana". "Y beneficia", agrega, "a aquellas empresas que tienen activos tipo cuentas a cobrar, fábricas, terrenos o filiales (Acerinox, por ejemplo por NAS) en dólares".

Además, según Hernández, valen más los ingresos y también los gastos en dólares. Por ello, "compañías como Iberia resultan perjudicadas por la subida del precio del crudo vía aumento del dólar. Una subida afecta positivamente a grupos tipo Repsol".

Al margen de estas consideraciones generales, el análisis concreto de cómo afecta el cambio del dólar a cada compañía es mucho más complicado, sostiene el experto de Inversis. "Por un lado, porque la mayoría, precisamente para cubrirse de los posibles efectos negativos que supongan alteraciones en los tipos de cambio, usan contratos forward, es decir, se aseguran hoy un precio fijo para cuando tengan que pagar o cobrar en dólares (u otras divisas)".

"Y por otro, porque las empresas -Repsol es un claro ejemplo, por su elevada deuda y sus ingresos vía venta de combustible, y también Arcelor, pues compra mineral de hierro en dólares y vende acero en esa misma divisa- pueden verse perjudicadas y beneficiadas a la vez y es difícil matizar qué efecto predominará en ellas".

Una alternativa a esta dificultad, dice Hernández, es "comprobar cómo se ha comportado una acción en Bolsa ante movimientos del tipo de cambio, mediante el cálculo de una regresión".

Según esto, cuando el dólar subió -el euro bajó-, en el último año, compañías como Gamesa, Indra, Inditex, ACS, Arcelor, Ferrovial, Endesa, Amadeus o Acerinox subieron, y otras como Banesto, Enagas, Santander, Altadis, Acciona, PRISA, Telefónica, Iberia y Repsol bajaron, "aunque en ambos lados de la balanza en algunos casos no había relación aparente con la evolución de la divisa de EE UU".

También opina que es necesario seguir un enfoque de compañía por compañía, pues el sectorial no es del todo concluyente cuando se analiza el impacto del dólar en la evolución bursátil, según Javier Agrela, analista de renta variable del Banco Urquijo.

"En principio", dice Agrela, "Repsol, Acerinox, Telefónica, Endesa, Fenosa y los dos grandes bancos son los más expuestos al tipo de cambio dólar-euro, básicamente por la conversión de los resultados de Latinoamérica a euros. Repsol tiene además riesgo transaccional. Iberia sería la gran beneficiada de un dólar débil -desde nuestro punto de vista, sin embargo, lo que se da ahora es el riesgo contrario, de giro alcista del euro-, porque gana 60 millones de dólares por cada 10% de caída de la cotización de esta divisa".

Los expertos recuerdan que los cambios en los movimientos del dólar también pueden afectar a otras compañías no incluidas en el Ibex 35 como Viscofán, CAF, Cortefiel, Cintra, Sol Meliá, Prosegur, Telepizza o Tubacex.

Efectos internacionales

"Si lo que sucede es que el dólar pasa a estar algo más fuerte, poco cambiará en la evolución bursátil de las compañías. Si lo que se produce es, sin embargo, una recuperación al alza de la divisa norteamericana (que podría justificarse si los agentes hacen caso omiso del déficit comercial americano, y se fijan en su mayor capacidad de crecimiento y sus ganancias de productividad, ante todo frente a la eurozona), los efectos que podrían darse son distintos según analicemos un área geográfica u otra", dice Frederick Artesani, socio-director de Antorcha Financiera.

En EE UU se produciría una mayor demanda de activos, de renta variable o fija, denominados en dólares. Dado que la Reserva Federal mantiene una política de alza de tipos (y puede seguir así hasta el 3,5%), los bonos serían menos atractivos y más vulnerables.

"Las compañías cotizadas que podrían verse más negativamente afectadas por un dólar al alza serían las de bienes de consumo (vulnerables a las importaciones, las de Asia aún serían más baratas); las multinacionales con filiales en otras zonas de divisa, pues consolidarían menos beneficios y al menos contablemente serían menos atractivas, y las exportadoras puras. En cambio, las manufactureras con componentes importados saldrían beneficiadas".

Los exportadores a la zona dólar -China, Japón, Malaisia...- se verán beneficiados por un dólar fuerte dado que incrementarán su capacidad de penetración en el mercado americano. En cambio, aquellos países de Latinoamérica cuyas divisas estén dolarizadas se encontrarán con dos problemas: sus exportaciones se resentirán y su deuda emitida en dólares pesará más en los balances.

Las principales economías exportadoras fuera de la eurozona -véanse Alemania e Italia- deberían salir ganando con un dólar más fuerte. Una vez Alemania empiece su senda de recuperación económica vía exportaciones, cabe esperar una recuperación general en la eurozona.

Precaución con la deuda

"De todas formas, habida cuenta del riesgo de presiones inflacionistas -si sube el dólar se encarecen las materias primas-, nuestra recomendación es evitar valores con deuda elevada (típicamente eléctricas, construcción y autopistas, aunque en menor medida en España) o valores que han tenido una evolución favorable debido a su alta rentabilidad por dividendo", añade Frederick Artesani.

Para terminar, este experto considera que "las operaciones de adquisiciones y tomas de posición estratégica en otras empresas deberían continuar aún con más dinamismo si el dólar cambia su tendencia y recupera posiciones hasta cambios cercanos a 1,1 euros".

"En el caso de España, son muchos los blue-chips con grandes excedentes de caja, con alta capacidad de endeudamiento, y con bajo coste asociado a éste. Si las economías del núcleo europeo empiezan a mostrar mejores perspectivas, el apetito comprador español se verá incrementado en estos países. Pensamos que los inversores deben estar alerta a estas iniciativas y aprovechar el acierto en las adquisiciones", dice Artesani.