¿Vuelve la M3?

Uno de los debates que, aunque haya perdido intensidad, sigue generando interesantes estudios es el vínculo entre inflación y agregados monetarios. En este sentido, si bien el Banco Central Europeo (BCE) degradó al agregado M3 al segundo pilar de su política monetaria en mayo de 2003, el papel que le asigna es, todavía, destacado. Además, aunque su capacidad de predicción del comportamiento de los precios sea cada vez menor, no cabe duda de que su ritmo de avance y el de sus contrapartidas aportan información útil.

En su último boletín mensual, el BCE propone un cálculo del crecimiento de la M3 ajustado por el impacto de los desplazamientos de cartera, según el cual, aunque el avance del agregado sea ahora menor que el observado entre 2002 y 2003, estaría menos sesgado por los ajustes de carteras decididos en esos años por el fuerte incremento de la aversión al riesgo. En consecuencia, el crecimiento de la M3 podría estar aportando señales sobre una reactivación económica en la Unión Monetaria Europea (UME), en línea con la evolución de los índices de sentimiento empresarial conocidos esta semana en Alemania, Italia y Francia.

El BCE puede utilizar la evolución del agregado monetario M3 para rechazar las peticiones de recortes adicionales del tipo 'repo'

Evidencias similares se pueden extraer a partir del crecimiento del crédito durante el pasado mes de diciembre. El crédito al sector privado avanza al 7,0%, recuperando las tasas de agosto de 2001 y distanciándose de los mínimos de mayo de 2003 (4,6%), cuando la UME se encontraba en una fase prácticamente recesiva. Es la evolución del crédito a las empresas no financieras el registro que más nos interesa. En diciembre avanza ya al 5,4%, lo que supone dos décimas más que en noviembre y un máximo desde que comenzó a publicarse esta serie (diciembre de 2003).

Más allá de la utilidad que cada analista otorgue a la M3, no cabe duda de que aporta información útil y de que el BCE, quien en última instancia decide sobre los tipos de interés, le asigna un papel relevante. De esta forma, si bien parece difícil que el BCE recurriera a la M3 para justificar una subida de tipos (como sucedió en noviembre de 1999), sí puede ser utilizado para rechazar las peticiones de adicionales recortes del repo.

David Cano Martínez y Meritxell Soler son profesores de la Escuela de Finanzas Aplicadas.