¿A quién perjudica un dólar fuerte?

COMO YA ES VOZ COMÚN que la debilidad del dólar -y, por tanto, la elevada cotización del euro respecto a la divisa estadounidense- tiene una de sus causas en el elevado déficit comercial de Estados Unidos, poco hay que insistir sobre el particular. Pero conviene matizar que, además, a partir de 2001 vino a producirse un cambio importante en la financiación de ese déficit. Los flujos de inversión procedentes del exterior que hasta esa fecha llegaban a EE UU eran principalmente de carácter directo; sus agentes estaban preocupados por la rentabilidad de las acciones en Wall Street y no prestaban atención al diferencial que podían obtener apostando sobre el dólar. Entonces EE UU no tenía déficit público, y, por tanto, los capitales fluían para financiar la falta de ahorro privado. Hoy, con un déficit público del 4,5% del PIB y un déficit exterior del 5,5% del PIB aproximadamente, simplemente la inversión exterior en EE UU está orientada a especular contra el dólar. Los inversores sólo están dispuestos a financiar la falta de ahorro público mediante la compra de bonos si el precio compensa la escasa rentabilidad de la inversión. Así que la Administración de Bush, a diferencia de la política de dólar fuerte seguida por Clinton, alienta la expectativa de un dólar a la baja.

Estados Unidos juega a que, sobre todo el yuan chino y también el yen japonés, se aprecien hasta el punto que permita restañar el déficit comercial estadounidense con las dos grandes potencias asiáticas

En realidad, la revaluación del euro sobre el dólar -más del 7% durante 2004- responde casi mecánicamente al juego de fuerzas que se libra en otras trincheras. Estados Unidos juega a que, sobre todo el yuan chino y también el yen japonés, se aprecien hasta el punto que permita restañar el déficit comercial estadounidense con las dos grandes potencias asiáticas. Así que el punto neurálgico es China, una vez más. En 2005, Pekín tendrá que tomar decisiones monetarias para reajustar su economía a la persistente depreciación del dólar. Pueden mover la pieza de revaluar el yuan y mantener el tipo de cambio fijo con el dólar, como hasta ahora; pueden anunciar que el yuan se acoge a un tipo de cambio flexible y que el mercado sufra las oscilaciones de la moneda; o, por fin, pueden mantener el tipo de campo fijo, pero en relación con una cesta de monedas, y no sólo respecto al dólar. Sea cual sea la probabilidad de cada una de las tres decisiones, cualquiera de ellas modificaría sustancialmente la dinámica especulativa sobre el dólar y, de paso, cesaría la tensión apreciadora sobre el euro.

Así está el mercado, más o menos. Cuestión distinta es analizar las consecuencias de este juego monetario que ha contribuido a situar la relación entre el euro y el dólar en 1,36, y, de paso, a elucubrar sobre si el equilibrio natural entre ambas monedas está muy lejos del 1,35. Es bien sabido que un euro alto perjudica las exportaciones al área del dólar. Los exportadores alemanes tienen mucho que sufrir por esta circunstancia. Ahora bien, resulta que las contrapartidas son muy respetables. Por ejemplo, ese euro alto protege la economía de la Unión Económica y Monetaria (UEM) de los convulsos encarecimientos del petróleo, que no escasearán en los próximos años. También previene de una subida de los tipos de interés en la zona UEM. Si se supone que la mejor política monetaria es la que mantiene el coste del dinero en el nivel más bajo posible, caben pocas dudas de que ésta es un ventaja considerable.

Para la economía española, el euro alto es casi una condición vital de crecimiento económico. El diferencial de crecimiento con Europa durante las legislaturas populares no se sustentó en decisiones autónomas de política económica, ni en heroicidades de equilibrio presupuestario, sino en la anómala diferencia entre el tipo de interés vigente en el conjunto del área euro -y, por tanto, en la economía española- y el bastante más elevado necesario para controlar la tasa de inflación española. Hoy, el fundamento sigue siendo el mismo. Si el BCE se decidiera por subir los tipos de intervención, el diferencial de crecimiento con Europa se iría anulando progresivamente. El PIB español vive de ventajas comparativas, no de excelencias propias.