Jaque mate de ACS

Dragados y ACS han acogido con alzas bursátiles: la primera se ha revalorizado un 5,48%, y la segunda un 5,94% en la última semana, el anuncio de su fusión. "Es una buena operación para ambas compañías, aunque la ecuación de canje favorece al accionista de ACS", señalan los analistas. La fusión, que alumbrará el mayor grupo constructor español y uno de los primeros europeos, puede estar definitivamente cerrada a finales de año y sus acciones pueden estrenarse en Bolsa en diciembre.

La fusión crea un grupo de gran tamaño, diversificado, con gran visibilidad de beneficios, alta rentabilidad y una estructura financiera saneada

ACS y Dragados, con su traslado a la CNMV del plan de fusión aprobado por sus consejos de administración, pusieron en marcha hace 10 días la tercera y última fase de una integración no siempre admitida por sus promotores, pero descontada desde hace 15 meses por analistas e inversores.

Los cimientos del nuevo gigante de la construcción surgieron de un audaz y controvertido golpe de mano protagonizado por ACS y el SCH, entonces accionista de control de Dragados, el 18 de abril de 2002. El grupo presidido por Florentino Pérez se hizo de la noche a la mañana, la víspera de la junta de accionistas de Dragados y sin que lo supiera su presidente (para más inri nombrado por el banco), con las riendas de Dragados. Le compró al banco el control de esta constructora, un 23,5% de las acciones, por 900 millones.

La operación, que con ligeras variaciones fue imitada meses después por Sacyr y el SCH con la inmobiliaria Vallehermoso y por Bami y el BBVA con la inmobiliaria Metrovacesa, se hizo al margen del mercado y le reportó al banco 538 millones de plusvalías y ni un céntimo al resto de los accionistas. El paquete adquirido, inferior al 25% del capital de Dragados, eximía formalmente a ACS de la obligación de lanzar una OPA.

La indignación de los pequeños inversores y de algunos fondos de inversión internacionales por las tres operaciones citadas llevó al Gobierno a modificar la legislación para obligar a quien quiera hacerse con el control de una sociedad a lanzar una OPA.

ACS, que en abril de 2002 aseguraba que no tenía previsto aumentar su participación en Dragados y que tampoco era su propósito promover una fusión entre ambas compañías, se curó en salud y en vísperas de la entrada en vigor de la nueva legislación, en enero, lanzó una OPA sobre un 10% adicional de Dragados, y lo hizo en un gesto para congraciarse con los pequeños accionistas, al mismo precio (22,2 euros por título) que en su día había pagado al SCH.

Plusvalías menguantes

No obstante, la prima ofrecida por los títulos de Dragados en la OPA fue del 36% sobre su cotización del día anterior, y en su compra al SCH fue del 58,72%. En el canje que ahora propone, 33 acciones de ACS por 68 de Dragados (2,0606 acciones de esta última por cada acción de ACS), la prima se reduce aún más: un 2,66% de plusvalía respecto al precio con que cerraron los títulos de Dragados el 2 de julio, víspera de la comunicación de la fusión a la CNMV.

En este sentido, distintos analistas resaltan que ACS "compra ahora a 18,3 euros lo que antes habían comprado a 22,2 euros". "Esta operación añade valor para los accionistas de ambos grupos, si bien es más favorable para ACS, lo cual no es sorprendente dada la posición de dominio en el accionariado y la prima que tuvo que pagar para hacerse con ese paquete de control", señalan en un informe los analistas de Banif.

Los presidentes de las compañías que se van a fusionar, sin embargo, han argumentado que para fijar la ecuación de canje de acciones se han tenido en cuenta muchos factores y que, por ejemplo, el pay out (la parte de beneficio que se distribuye como dividendo) del nuevo grupo será del 25%, el que abona ACS y superior al que reparte Dragados (un 12%).

Otros analistas recuerdan que la deuda financiera neta de ACS rozaba a finales de marzo los 800 millones de euros, frente a los 334 millones de Dragados, pero que en última instancia la deuda asumida por el grupo que preside Florentino Pérez se diluirá dentro del nuevo grupo.

Para llevar a cabo el canje aprobado, ACS emitirá 54,6 millones de acciones nuevas que serán suscritas por los accionistas de Dragados y que representarán el 46% del capital de la nueva compañía. Una vez concluida la absorción de Dragados, el capital de la nueva ACS quedará repartido de la siguiente forma: Corporación Financiera Alba, el 12%; Florentino Pérez, el 5%; Los Albertos (Cortina y Alcocer), el 4%; el Banco Zaragozano, el 3%, y el 76% restante será capital flotante en Bolsa.

A los analistas, al margen de la ecuación de canje y de las vicisitudes que se han dado en la gestación de la fusión, valoran favorablemente el nacimiento de la nueva ACS. "Se crea una empresa de gran tamaño, muy diversificada, con gran visibilidad de beneficios, elevada rentabilidad y con una estructura financiera saneada que le va a permitir nuevas operaciones para crecer", señalan en Ibersecurities.