La Bolsa, territorio de caza para las empresas

Cada momento tiene su operativa. Los mercados alcistas se corresponden con salidas de nuevas empresas en Bolsa mediante ofertas públicas de venta (OPV). En las bolsas bajistas, la lógica económica hace más factibles las OPA (ofertas públicas de adquisición de acciones). Los bajos precios despiertan el apetito de inversores que pueden encontrar gangas. Son, lógicamente, otras empresas dispuestas a ampliar o diversificar sus negocios aprovechando la caída de las cotizaciones.

En los últimos meses han sido numerosas las OPA lanzadas en el mercado español. Responden a esa lógica de adquirir un paquete de control de las compañías, aprovechando los bajos precios de las compañías en Bolsa. Eso sí, como aspecto novedoso muchas de estas operaciones han tenido el calificativo de hostil. La última de Gas Natural sobre la eléctrica Iberdrola, la lanzada por los grupos italianos Quarta y Astrim sobre Metrovacesa o la de PC SXXI Inversiones Bursátiles en La Seda, son ejemplos de ofertas no deseadas por el consejo de administración.

Las empresas cuya estructura accionarial permite una OPA cotizan con un premio respecto a aquellas en las que es imposible

Actualmente 25 sociedades de la Bolsa española cotizan por debajo de su valor contable y tres de ellas ya han recibido una OPA

La nueva ley de OPA pretende que los accionistas minoritarios también salgan beneficiados en las tomas de control empresarial

Las antiguas empresas públicas continúan manteniendo una medida anti-OPA (la 'golden share') que terminará en 2008

También ha influido la nueva regulación de OPA aprobada el pasado viernes que se muestra más estricta en la defensa de los intereses de los accionistas minoritarios y que, por tanto, hará más costoso este tipo de ofertas. Muchos grupos han optado por acelerar este proceso de compra, bajo el temor a tener que pagar un precio más elevado con la nueva regulación. Se han conocido numerosas ofertas de exclusión, lo que supone sacar el valor de Bolsa para que no cotice. Un tipo de OPA en la que el principal accionista considera que la cotización no ofrece suficientes ventajas y prefiere sacar la compañía del mercado para no soportar los costes y la transparencia que exige la cotización bursátil.

Precio y capital

Además de consideraciones estratégicas para el comprador, el precio es decisivo. Actualmente, 25 compañías cotizan en Bolsa por debajo de su valor contable. Empresas, en general, de tamaño mediano o pequeño que se convierten en favoritas para recibir una oferta. De hecho, de este grupo tres sociedades han sido objeto de OPA en el último semestre (Funespaña, Seda de Barcelona y Uralita).

Pero no sólo es cuestión de precio, también afecta el capital que esté libre (free float) y, por tanto, no controlado por grandes grupos. Cualquier compañía cuyo propietario ostente la mitad del capital o más no resulta opable si ese socio mayoritario no desea vender su participación. Ahí, las posibilidades de éxito en una oferta hostil no existen. La posiblidad de que una compañía pueda recibir una OPA es positiva en sí mismo para el valor. En el momento de configurar el precio objetivo de una sociedad cotizada no sólo afectan los balances y expectativas económicas de la compañía.

Los analistas suelen añadir una prima en el precio sobre aquellas sociedades que pueden recibir una oferta. Del mismo modo, muchos inversores también colocan su dinero en valores que puedan sufrir una oferta y que, por tanto, vean aumentado significativamente su precio. Las empresas no opables cuentan, pues, con una desventaja que se refleja en su cotización.

El departamento de análisis de la sociedad de valores Renta 4 ofrece una serie de valores de la Bolsa española que podrían verse afectados por una oferta. Estas compañías son susceptibles de ser opables, en función de las siguientes características:

NH Hoteles

: free float 75%, aunque existen medidas anti-OPA. El atractivo de la cadena reside en su elevada presencia en Europa (tercera mayor cadena hotelera del segmento urbano), así como en México y Latinoamérica. Los gestores son muy bien valorados por el mercado.

Sol Meliá: atractivo para grandes hoteleras americanas por su presencia en Europa y Latam, siendo el 50% hoteles vacacionales y 50% urbanos. El problema reside en que el 65% de la compañía está en manos de la familia Escarrer y el elevado endeudamiento de la hotelera.

Zeltia: muy atractiva para farmacéuticas por necesidad de nuevos productos como los que desarrolla la española. La posible OPA debería ser amistosa, ya que el 40% del accionariado es controlado por la familia Fernández Sousa y además posee medidas anti-OPA.

Banco Zaragozano: claro candidato a ser comprado tras la voluntad manifestada de vender por los Albertos y la concurrencia de posibles compradores. Lo que es imposible determinar es el momento de la venta ni el precio. El potencial comprador deberá pagar un elevado precio para tomar posiciones.

Bankinter: es posible una OPA, máxime tras la reciente eliminación de las medidas anti-OPA. Sin embargo, el modelo de independencia ha funcionado muy bien en el banco. Los gestores son muy bien valorados por el mercado.

Banesto: cualquier operación deberá contar con el apoyo del Santander, que tiene el 80% del capital.

Bancos Popular, Santander y BBVA: es posible, pero improbable.

Terra: valor atractivo debido a caja (1.761 millones de euros) y créditos fiscales (292 millones de euros), así como su posición en un sector de alto crecimiento. La participación de Telefónica en el accionariado dificulta movimientos con otras compañías. Por tanto, y a pesar de la negativa de ambas compañías, no es descartable una OPA de exclusión de Telefónica sobre su filial en el medio plazo

OHL: constructora muy expuesta a obra civil y tratamiento de aguas; actualmente cotiza barata por múltiplos (muy castigada por inversiones en Argentina). Inconveniente: escaso free float (21,5%)

Repsol: 74% free float. Asequible para grupos como TotalFina (5 veces mayor), Royal Dutch (5 veces) o incluso ENI (3 veces). Valoración atractiva. Dificultades por su situación financiera y el riesgo regulatorio en Argentina.

Unión Fenosa: 73% free float.De las tres eléctricas, es la de menor tamaño (menos problemas para competencia ante una eventual operación corporativa). Su principal accionista (SCH, 20,3%) estaría dispuesto a vender (si bien los rumores apuntan a que como mínimo pediría 20 euros por acción). Suena la italiana ENI. Su principal problema en la actualidad es el elevado endeudamiento.

Telepizza: 74% free float. No es descartable que el actual grupo gestor deshaga su participación en la empresa ante una oferta interesante. El principal atractivo del grupo para un tercero son la marca y las buenas ubicaciones de los locales. Hace tiempo sonó Nestlé como posible compradora.

Altadis :86% free float. En el medio plazo entraría en el grupo de opable. De no crecer por adquisiciones (próxima privatización de la italiana ETI, tabaquera marroquí, etcétera), podría pasar al grupo de tabaqueras opables. Como posibles compradoras, British American Tobacco o Altria.

Urbis: 28% free float. Cualquier operación debe contar con el visto bueno de Banesto, que tiene el 52%. El restante 20% está en manos de Dragados, que podría estar interesado en vender. A favor, su infravaloración (descuento elevado frente al valor patrimonial neto) y buena posición financiera. En contra, el momento del ciclo en su pico, que podría restar atractivo para realizar una operación corporativa.

Otros analistas consultados engordan esta lista de valores con firmas como Aldeasa, o aquéllas con una cotización por debajo de su valor en libros que son candidatas a recibir ofertas de distintos grupos inversores.

Nueva regulación

El pasado viernes el Consejo de Ministros daba luz verde a la nueva regulación sobre OPA. Una legislación que sobre todo busca evitar el malestar de numerosos accionistas minoritarios que han visto cómo grandes grupos inversores se han hecho con el control de compañías pagando unas elevadísimas primas de las que estos ahorradores modestos no se han beneficiado. La razón no es otra que la compra de paquetes accionariales inferiores al 25% del capital que, según la anterior legislación no obligaban a lanzar ofertas.

Son los casos de Sacyr con Vallehermoso, de ACS con Dragados o de Bami con Metrovacesa. Los bancos vendedores hicieron un gran negocio en el que no participaron los accionistas minoritarios. En la anterior legislación cuando se pretendía alcanzar el 25% del capital de una compañía cotizada se debería lanzar una OPA por al menos el 10% del capital. Cuando controlando más de un 25% (y menos del 50%) se quería incrementarlo en al menos un 6% en un periodo de 12 meses se debería realizar una OPA de por lo menos un 10%. Y en el caso de querer alcanzar más del 50% del capital, el comprador tendría que lanzar una OPA que le permitiera alcanzar al menos el 75% del capital.

La nueva norma obliga a lanzar una OPA sobre un mínimo del 10% del capital cuando se pretenda alcanzar una participación inferior al 25%, y además se tenga la intención de promover la designación de más de un tercio y menos de la mitad más uno de los miembros del órgano de administración de la sociedad opada. La OPA deberá ser por el 100% cuando se pretenda nombrar a más de la mitad de los consejeros o se quiera acceder a más del 50% del capital.

También la nueva normativa obliga a comunicar a los compradores si se entra o no en estos supuestos cada vez que adquiera más de un 5% del capital. Se fija una vigilancia de 24 meses por si los compradores caen en estos supuestos.

Para evitar que unos pocos se beneficien de una elevada prima de control y los minoritarios no accedan a ella, la norma establece que no habrá un precio libre. En estos casos, el precio de la oferta no podrá ser inferior al más elevado que haya abonado por los mismos valores el comprador o compradores que actúen juntos en los últimos 12 meses. Si no ha habido compras en los últimos 12 meses, el precio no podrá ser inferior al que resultaría de aplicar los criterios previstos para las OPA de exclusión (valor teórico contable, valor liquidativo, cotización media y precio de anteriores ofertas).

Ofertas competidoras

Otros aspectos de la nueva norma permiten que todos aquellos que intervengan en la OPA puedan en cualquier momento mejorar su oferta y no sólo el primer ofertante como ocurría con la legislación anterior. Del mismo modo, desaparece la exigencia de que las mejoras de precio de las ofertas competidoras sean de al menos el 5%.

En el caso de las OPA que se derivan de una fusión o de una toma de control indirecta de más de la mitad de capital, se obliga a lanzar una oferta por la totalidad del capital.

Otro de los extremos de este normativa es la eximir de lanzar una a las empresas que tengan un pacto de control sobre una tercera y siempre que adquieran menos de un 6% adicional al año.

Los analistas de Ibersecurities recuerdan en un reciente informe la existencia de medidas anti-OPA en las empresas públicas. La llamada golden share (acción de oro) que impide que ningún inversor tome el control de compañías como Repsol, Telefónica y Endesa o Indra y prevé seguir haciéndolo a corto plazo justificándolo en su carácter temporal y en el interés económico general, ya que básicamente se utilizaría en el caso de que una entidad pública extranjera pretendiera entrar (con una participación significativa) en el capital de alguna compañía privatizada española (se han acabado otras acciones de oro como las que había en Iberia y en Altadis).

"Es decir, se pretende evitar que pase de manos públicas españolas a manos públicas extranjeras. La vigencia de esta golden share es, en el caso de Repsol hasta febrero de 2006, hasta febrero de 2007 en Telefónica, y en Endesa hasta mayo de 2008", explican desde Ibersecurities.