El empresario, el banquero y la decisión de invertir

Profesor de Estructura Económica de la Universidad ComplutenseCon fecha 5 y 6 de diciembre se publicó en estas páginas un trabajo de Rafael Termes, presidente de la Asociación Española de Banca Privada (AEB), que aborda un tema fundamental y de plena actualidad: la escasa disposición a la inversión. De esta variable está dependiendo el crecimiento de la economía y, sobre todo, la evolución del empleo. El trabajo aludido centra su atención en los mecanismos que hacen posible que los empresarios inviertan, así como en el papel de la banca privada en este proceso.

Debo empezar por aclarar que tengo una alta valoración de la preparación técnica de don Rafael Termes y que me he beneficiado de su magisterio

Si he entendido bien la argumentación del presidente de la Asociación Española de la Banca Privada, ésta podría sintetizarse como sigue:

1. Para que sea posible la inversión es preciso que coincidan en el descuento de expectativas tanto el empresario como los suministradores de fondos. El papel clave corresponde al empresario. El banquero es un puro intermediario financiero y, por tanto, su papel es el de canalizador de los recursos de sus depositantes; su decisión en cuanto a la financiación de los proyectos está basada en que ofrezcan «razonables esperanzas de atender a la devolución del principal y al pago de los intereses».

2. No debe contemplarse sólo la alternativa del crédito bancario y es preciso potenciar el mercado de valores tanto vía obligaciones como acciones.

3. El coste del endeudamiento no es importante -esto es reiteradamente expuesto a lo largo del trabajo-, ya que al ser deducible a efectos del impuesto de renta de sociedades, dicho coste se reduce sustancialmente. Lo que en realídad tiene trascendencia son los incentivos fiscales: «Por tanto, a la hora de incentivar las inversiones, interesa mucho más conceder, con una cierta generosidad en el porcentaje, las deducciones en el impuesto previstas en las nuevas leyes fiscales, que propugnan la rebaja de los tipos de interés de los préstamos.»

La línea de argumentación del trabajo del presidente es realmente sutil. Se sale al paso de la crítica a la banca privada señalando como motor del proceso a la figura más abstracta del empresario, poniendo énfasis en que la banca no es, ni debe ser, la única fuente de financiación: ahí está el mercado de emisiones, que es preciso potenciar. Se minimiza la trascendencia de los costes de financiación, y queda claro que ese no es el tema, sino los incentivos fiscales.

Empresarios y banqueros

La estricta separación del empresario y el banquero parece más propia de un manual sobre el funcionamiento de la economía de mercado que de un atento análisis de la realidad de nuestro país. En el caso español se funciona con un esquema real de banca mixta, que no sólo se caracteriza por las tomas de participación en los negocios que financia, sino por constituirse en elemento fundamental de la promoción empresarial.

En cuanto al tema de las expectativas, se deslindan las del empresario que pretende la obtención de un beneficio de las del banquero que debe cuidar de la devolución del principal y los intereses. Parece querer plantearse la problemática de ambas figuras, respecto a su descuento del futuro, en planos separados. Creo que este enfoque no responde a la realidad. Las expectativas se forman mediante un procesocomplejo en el que influyen factores de todo tipo y donde las proplias de la banca tienen un peso fundamental en la creación del clima general.

Si la banca estima que las expectatívas no son favorables y que sus decisiones deben basarse en las «garantías reales de presente», esta es una posición perfectamente respetable, pero lo que debe quedar claro es que la banca es el elemento decisorio, y queel papel del empresario le está totalmente subordinado al no dIsponer de otras posibilidades alternativas reales de finánciación. No deja de ser curioso que los banqueros, que han reclamado reiteradamente su protagonismo en el desarrollo industrial de nuestro país y defendido las virtudes de la banca mixta, pongan énfasis ahora en su papel de intermediario financiero puro, situando la figura schumpeteriana del empresario en el centro del proceso.

El presidente de la asociación señala que «no es correcto pretender que la financiación de la inversión corra totalmente a cargo de los préstamos bancarios», señalando las vías del mercado de emisiones (acciones y obligaciones) y la autofinanciación, como alternativas. Esto es muy cierto y deseable, pero entiendo necesarias dos puntualizaciones a este respecto. En primer lugar se plantea el caso del mercado de emisiones como alternativa con carácter de generalidad, y esto no es así. El presidente de la asociación sabe muy bien que la opción real al mercado de emisiones está limitada por la dimensión empresarial. El mercado de valores es una institución adecuada a la gran empresa, que es la que, al tener capitales considerables, puede aspirar a una masa de accionistas numerosa y diversificada), obtener, por tanto, liquidez y una valoración adecuada para sus títulos, que condicionará, en definitiva, las posibilidades de emisión. Se puede objetar que un mercado bien organizado acogería a un mayor numero de empresas con dimensión media, o que, existen fórmulas asociativas respaldadas por instituciones que garanticen las emisiones, para superar este problema de dimensión.

Las pequeñas y medianas empresas no tienen opciones reales en el mercado de valores, pero no por la situación de éste, sino por la propia naturaleza de este mercado que discrimina respecto a la dimensión.

La segunda puntualización hay que situarla en relación no a lo que se dice, sino a lo que se ornite. El presidente de la Asociación se refiere al mercado de emisiones como alternativa al crédito bancario, señalando que éste no puede ser la única fuente de financiación de inversiones. Compartimos plenamente este objetivo y, como hemos mostrado que el mercado de emisiones no es la institución adecuada para servir de fuente a la totalidad de las empresas, la consecuencia lógica es la necesidad de potenciar el crédito oficial y las cajas de ahorro, que completarían con la banca privada y el mercado de emisiones el abanico de posibilidades, permitiendo una mayor diversificación de la oferta de fondos prestables y una menot dependencia de la empresa respecto al crédito bancario.

El coste del endeudamiento

El presidente de la AEB minimiza la trascendencia del coste del endeudamiento como determinante de la decisión empresarial para invertir. Su razonamiento está ligado, como hemos apuntado, a la consideración de los costes financieros como deducibles del impuesto de renta de sociedades; el coste real resultante hay que matizarlo, por tanto, en este sentido. Por otra parte, se demuestra que los incentivos fiscales a la inversión tienen una trascendencia mucho mayor que una posible reducción del coste del endeudamiento, en la obtención del cash-flow necesario para considerar la inversión viable. La consecuencia está clara: hay que preocuparse menos del coste de la deuda y más de los incentivos fiscales.

Aceptando la metodología propuesta en el ejemplo numérico, realmente me han sorprendido las conclusiones. En base al cuadro numérico elaborado al efecto, el presidente afirma «un encarecimiento del 60 % en el interés nominal de la deuda -al pasar del 10 % al 16 %- supone tan sólo un encarecimiento del 24 % en los fondos a utilizar por la empresa», todo ello en el caso de que la rentabilidad exigida por el «hipotético empresario» para invertir sus fondos propios fuera del 10 %. El supuesto sobre el que se basa este razonamiento es que este «hipotético empresario», ante la subida del tipo de interés del mercado de fondos prestables (del 10 % al 16 %), seguirá manteniendo su exigencia de rentabilidad de los fondos propios al mismo nivel inicial del 10 %.

La importancia del supuesto admitido salta a la vista. Como es obvio, si el «hipotético empresario», influido por la subida de los tipos de interés del mercado, acompasara su exigencia de rentabilidad de los fondos propios a un nivel similar al de dichos tipos de interés (o sea, un 16 %), el coste ponderado de los recursos se incrementaría en la misma medida que el tipo de interés del mercado, esto es, en un 60%.

En definitiva, el ejemplo aportado en el artículo citado, está basado en el supuesto implícito de que los tipos de interés imperantes en el mercado, y los niveles de rentabilidad que exige el «hipotético empresario» para sus fondos propios cuando ha de decidir una inversión, son independientes. Es decir, el ejemplo citado no considera la posibilidad de que «hipotético empresario» decida, en vez de aportar recursos propios a su empresa, prestarlos en el mercado.

En segundo lugar, llama la atención el coste del endeudamiento que considera el presidente en el ejemplo propuesto, es decir, entre el 10% y el 16 %, para financiar un proyecto a cinco años. Ya sé que es un ejemplo, pero estoy seguro que muchos empresarios aceptarían como más realistas tipos de, por ejemplo, entre el 15 % y el 25%. Me estoy refiriendo, por supuesto, al coste real del endeudamiento, esto es, incluyendo comisiones, retenciones, etcétera.

Quizá un esquema realista sea considerar que la elevación de los costes financieros ha dado lugar a la siguiente reacción en cadena: caída de la rentabilidad, reducción de la autofinanciación, imposibilidad de incrementar los fondos propios, ausencia de garantías para optar al nuevo endeuciamiento en buenas condiciones, deterioro de las expectativas. Creo que muchos empresarios estarían conformes en suscribir el realismo de esta secuencia.

La eficacia del sector bancario

La consideración del tema del coste del endeudamiento obliga a plantear el interrogante de por qué ha sido tan importante su progresión en los últimos años. Existen, evidentemente, costes más altos del pasivo y, como señala el presidente de la asociación, «es ilusorio o contra natura pretender que el banquero preste dinero a un tipo más barato del que resulta de añadir al coste de sus depósitos el coste de transformar un dinero inservible, por atomizado, en una sólida herramienta financiera».

Habría que añadir, para generalizar la afirmación anterior, que también sería ilusorio o contra natura pretender que el empresario venda sus productos a un precio más barato del que resulta de añadir el coste de sus materias primas al coste de transformación de las mismas. La diferencia entre ambas aspiraciones, perfectamente respetables, es que el banquero puede colocar la totalidad de la producción y repercutir la elevación de los costes de transformación y ello, sin embargo, no es posible en general, para los empresarios situados en otros sectores.

Aparte de esto, y centrando el tema en el sector bancario, además de la elevación de los tipos pasivos, habría que considerar precisamente cuál es ese coste de transformación y cómo está evolucionando. El tema es fundamental, porque todo parece indicar que este coste se ha ido elevando sensiblemente en los últimos años.

Un factor que, sin duda ha coadyuvado a la elevación del coste de intermediación, ha sido la rápida expansión de oficinas bancarias. El cambio en las disposiciones sobre expansión bancaria, ligando esta a la magnitud de los recursos propios, dio lugar a un acelerado proceso de apertura de oficinas bancarias que, en los años problemáticos de la economía española(1974-1977), ha dado como resultado que se duplique el número de las existentes con anterioridad. Las motivaciones de esta expansión están ligadas a la consideración del ranking bancario y a la pugna entre la pequeña banca, que vio la posibilidad de una rápida expansión que antes le estaba negada, y la gran banca, que trataba de mantener posiciones conquistadas. El resultado ha sido la configuración de una red que, a nivel nacional, el país no necesita y que supone un despilfarro de recursos.

Esta fortísima expansión ha sido posible por la capacidad de repercusión del incremento de los costes y que han pagado, y están pagando, empresarios y depositantes. Como resultado de esta «lucha» se ha producido una dicotomía cada vez más acentuada ante la problemática de la banca grande y la pequeña. Esta dualidad se manifiesta en tipos de interés substancialmente más altos en la pequeña banca y en un riesgo mucho mayor, al verse obligados a trabajar con un segmento de mercado que, del lado del pasivo supone costes mayores y, por parte del activo, menores garantías. No puede sorprender, en esta situación, que proliferen los clisos de bancos pequeños en apurbs y, aún más, no sería extraño que, en el futuro, esta banca de dimensión reducida tuviera serios problemas, y se agudizara el proceso de concentración bancaria

Otro factor que contribuye, y creo que de forma importante, a que el nivel del coste de interme diación sea elevado es la preferencia por el descuento comercial que encierran bastantes elementos de irracionalidad a nivel global, aunque responda perfectamente a los objetivos empresariales de la banca. En síntesis, la costosa manipulación de documentos y la complejidad administrativa que incide sobre los costes de intermediación, ofrece para la banca ventajas claras: mayores garantías, más flexibilidad en la selección de la clientela, poder mejorar la calidad del riesgo con rapidez, tener un instrumento que permita el aumento o la disminución rápida de la inversión, etcétera. Por parte del empresario, las desventajas del descuento en relación al crédito son asimismo evidentes: pueden alterarse fácilmente los límites y condiciones de la clasificación, se encubren los costes reales mediante un complejo juego de retenciones, comisiones y gastos de todo tipo, y, en resumen, el utilizador del crédito vive en un constante estado de inseguridad por la permanencia de la financiación.

Conclusiones

Limitándome al contenido de los artículos del presidente de la Asociación Española de Banca Privada, he tratado de razonar mi disconformidad con su planteamiento y conclusiones. Los puntos más significativos de esta discrepancia son los siguientes:

1.º No me parece adecuado trasladar la crítica a la banca a la figura del empresario, para finalizar haciendo responsable a la Administración, mediante la conclusión de que lo importante es incentivar fiscalmente a la inversión, quitando importancia a los costes financieros.

2.º Las expectativas de la banca son un componente fundamental del clima general de opinión. La banca es el elemento decisorio y el papel del empresario aparece claramente subordinado.

3.º La elevación del coste real del endeudamiento en los últimos años ha debido influir considerablemente en la reducción de la autofinanciación y en el deterioro de las expectativas empresariales.

4.º En la elevación del coste de intermediación ha influido la desorbitada expansión de la red de oficinas bancarias. El nivel de este coste se ve afectado por el empleo excesivo del descuento comercial.

5.º El elevado coste actual del endeudamiento constituye un factor negativo, que influye sobre las decisiones de los empresarios respecto a la decisión de invertir.