Un año después

Hace un año, el principal factor de riesgo para la economía mundial era China. La devaluación del yuan introdujo importantes dudas sobre la posición cíclica de aquel país, hasta tal punto que provocó un aplazamiento del inicio de las subidas de tipos de interés de la Reserva Federal de EEUU, así como, ya en el inicio de 2016, una paralización de nuevas alzas. Ahora, las señales menos preocupantes del contexto exterior han propiciado la vuelta al endurecimiento del discurso de los miembros de la Fed, que gira en torno a la desproporción entre la favorable evolución de la demanda interna y del mercado laboral, y unas condiciones monetarias excesivamente laxas.

China continúa con su proceso gradual de transformación económica que, de forma indefectible, llevará a un crecimiento menor aunque más sostenible. La inversión, que supone un 45% del PIB, está moderando su aportación a favor de un consumo que, de momento, apenas pondera un 35%, mientras que los servicios toman el relevo a la industria. Estos cambios en el PIB están siendo posibles gracias a un buen número de reformas estructurales diseñadas por las autoridades, muchas de las cuales todavía no han dado sus frutos ante los mayores períodos que necesitan para su total desarrollo.

Una tasa de inflación estable en la zona del 2% (a pesar de la devaluación del yuan) ha permitido al banco central reducir los tipos de interés, lo que sin duda ha influido en la moderación del crecimiento del PIB. A ello también ha contribuido la política fiscal. El reducido déficit público del 3%, aunque según el FMI se eleva al 9% si tenemos en cuenta la situación de las empresas públicas, ha otorgado margen para la actuación. China va a crecer este año al 6,5%, frente al 6,9% de 2015 o el 9,5% de 2011, con lo que se incumplen los negros vaticinios de los que anticipaban una recesión.

Pero esto no debe impedir resaltar los desequilibrios aún pendientes. El más importante tiene que ver con el elevado saldo de deuda de las empresas, que se acerca al 200% del PIB. La abundante evidencia histórica marca esa cota como un límite que ha venido seguido de una crisis. Es verdad que a diferencia de la mayoría de las economías emergentes (¡y de España!) la práctica totalidad de esa deuda está financiada con ahorro doméstico, lo que evita el riesgo de aumento de la carga de la misma ante una depreciación de la divisa y, sobre todo, el riesgo de refinanciación en caso de producirse una brusca paralización de los flujos de inversión extranjera. El gran riesgo es que gran parte de esa deuda no pueda pagarse al estar financiando proyectos no rentables, además de un importante stock de viviendas sin vender. En definitiva, el principal temor es un aumento de los impagos empresariales con el consiguiente efecto negativo sobre el patrimonio de los ahorradores chinos, ya que son los principales tenedores de deuda de las empresas.

David Cano y Nereida González son profesores de AFI, Escuela de Finanzas.