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Escudos, batallas y guerra

En las primeras semanas de 2011 asistimos a una intensa reducción de los diferenciales soberanos de los países periféricos de la UME. El movimiento se ha apoyado en gran medida en la expectativa de reformulación del Fondo Europeo de Estabilización Financiera (FEEF). No solo en tamaño -insuficiente en opinión de casi todos-, sino también en los costes del rescate y en sus funciones -capacidad de comprar deuda en el mercado secundario, concesión de líneas puntuales de liquidez a países en situación comprometida y de préstamos a países rescatados para recomprar su deuda en el mercado-. Es decir, una expectativa de contar con un escudo más robusto.

Sin embargo, la vuelta a las tensiones es patente desde hace unas sesiones, siendo superior en el caso de Irlanda y Portugal. La guerra se recrudece. Hay factores comunes y específicos que permiten explicar el cambio de sentimiento. Las condiciones que el eje franco-alemán estaría exigiendo para la reformulación del FEEF -entre otras, mayor armonización fiscal, desvinculación salarial a inflación, homogeneización de edad de jubilación, prohibiciones a incurrir en déficit público- encuentran oposición en casi todos los Estados miembros. Sigue siendo muy difícil refrendar con hechos concretos el compromiso verbal de avance consensuado por todos.

En entredicho queda el escudo de nuevo, y con ello, factores específicos de cada país vuelven a alimentar la incertidumbre en los inversores. E incertidumbre en los mercados financieros es sinónimo de exigencia de mayor prima de riesgo. Dada la íntima interacción entre ambos factores, comunes y específicos, el deterioro en estos últimos retroalimenta la urgencia por hallar una solución a aquellos, y viceversa.

El reciente deterioro de condiciones macroeconómicas en economías periféricas -Portugal es un claro ejemplo- y las potenciales consecuencias del desencanto social en otras -la proximidad de elecciones en Irlanda está elevando las voces que exigen reformular las condiciones del rescate y, lo más inquietante, una participación en las pérdidas por parte de los tenedores de bonos emitidos por sus bancos- son hoy principales focos de riesgo específico.

En España, la mejora en las condiciones específicas debería permitir que el desmarque del resto de la periferia perdurase. Pero es necesario que una vez que se ha mostrado al mercado el camino a seguir (cumpliendo compromisos de austeridad, reformas y acelerando la reestructuración y saneamiento del sector financiero) no se baje el pie del acelerador ni un instante.

Y es que, aun caminando en la dirección correcta, queda mucho por hacer. Los riesgos de ejecución en los numerosos frentes abiertos son elevados. Cualquier desviación de la senda marcada derivará en una mayor percepción de riesgo soberano. Finalmente, y aunque comencemos a ganar la batalla, mientras las condiciones comunes sigan sin una solución estable a medio y largo plazo, la guerra no habrá terminado y, por tanto, seguiremos sujetos a posibles episodios de contagio con origen en la situación de otros miembros de la UME.

José Manuel Amor y Daniel Suárez son profesores de la Escuela de Finanzas Aplicadas, Afi.

* Este artículo apareció en la edición impresa del 0013, 13 de febrero de 2011.