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Reportaje:Los consejos de los expertos en Bolsa

Los analistas se equivocan... y mucho

El 80% de los expertos aconsejaba invertir en las firmas más lastradas por la crisis financiera

Los consejos de los llamados expertos en inversión han de tomarse con cautela. Los mismos analistas que recomiendan ahora vender acciones de las empresas más castigadas por la crisis de las hipotecas de alto riesgo destacaban su solvencia pocas semanas antes del estallido. Ningún informe fue capaz de anticipar la crisis que se avecinaba y que disipó en varios días el optimismo inicial. El presidente de los analistas españoles admite que muchas de las recomendaciones vendedoras no llegan a ver la luz por intereses comerciales de las afectadas. En otros casos, las casas de análisis son clientes o accionistas de las empresas a las que deben evaluar, lo que genera un conflicto de intereses.

Una crisis financiera como la actual suele poner a prueba a reguladores, bancos centrales, agencias de calificación y analistas. Las recomendaciones de inversión que publican estos últimos no están exentas de polémica. El pasado lunes, por ejemplo, los expertos de Citigroup publicaron un duro informe sobre los bancos medianos españoles en el que rebajaban sus previsiones. El argumento de fondo de estos analistas es que las consecuencias de la crisis hipotecaria estadounidense en la economía mundial pueden dañar el negocio de estas entidades. Lo sorprendente es que, antes del verano, Citigroup se había mostrado optimista sobre esos mismos valores (Sabadell, Popular, Banesto y Bankinter), ya sea mediante mejoras en la recomendación o en el precio objetivo de sus acciones (véase el gráfico).

En 2005 y 2006 los expertos sólo acertaron con 2 de los 10 títulos que más subieron

Muchos informes que aconsejan vender no salen a la luz porque no interesa comercialmente

Sólo el 11% de los informes de inversión lleva la etiqueta de "vender las acciones"

"Algunos consejos tienen un sesgo económico", admite el protector del inversor

¿Aciertan los expertos en sus proyecciones o se limitan a adaptar sus opiniones a la deriva que tome la Bolsa en cada momento? Lo cierto es que el optimismo de Citigroup, antes de que se acentuase el miedo a una crisis de liquidez en los mercados, era un sentimiento generalizado entre la mayoría de los analistas.

El periodo de volatilidad en el que todavía se encuentra inmerso el mercado arrancó el pasado 8 de agosto. Ese día, el BCE inyectó por primera vez dinero al sistema ante los recelos de los bancos a prestarse dinero entre sí, lo que desató el pánico vendedor. Si se analizan las recomendaciones que habían recibido con anterioridad a esa fecha, los 10 valores del Ibex 35 que más han caído (Sacyr, Bankinter, ACS, Sabadell, Banesto, FCC, Sogecable, Mapfre, NH Hoteles y Popular), se ve que sólo el 20% eran negativas (vender, reducir o infraponderar), mientras que el 80% restante de los consejos recopilados por la agencia Bloomberg sugerían al inversor confianza en esas acciones (recomendaciones de comprar o mantener en cartera). Es decir, los analistas no anticipaban la crisis en sus informes.

Xavier Adserá, presidente del Instituto Español de Analistas Financieros, sostiene que las recomendaciones y valoraciones que hacen las casas de Bolsa son opiniones a largo plazo basadas en previsiones de flujos de caja futuros y, por tanto, no tienen por qué coincidir en todo momento con la evolución de las acciones. "Hay que distinguir entre valor y precio. La valoración la da el analista, y el precio lo fija el mercado. Este último incorpora muchas circunstancias psicológicas en función del nivel de acepción al riesgo que exista en cada momento". Adserá no ve contradicción en el hecho de que aunque las recomendaciones sean a largo plazo se puedan revisar de forma brusca, como ha ocurrido con Citigroup. "El contexto ha cambiado con rebajas inesperadas en los tipos y una fuerte apreciación del dólar. Es normal que los analistas ajusten sus informes a las nuevas condiciones", explica.

Aunque parece más lógico que a corto plazo las reacciones del mercado pillen con el pie cambiado a las opiniones de los expertos, los resultados de sus predicciones, si se amplía el periodo de cómputo, tampoco son como para tirar cohetes. De los 10 valores del Ibex 35 más recomendados a comienzos de 2007, según datos de la consultora Factset, sólo cuatro (Altadis, BME, Telefónica e Inditex) están actualmente en el top ten de mayores revalorizaciones. En 2005 y 2006 los resultados fueron aún más mediocres: sólo dos de las 10 compañías favoritas de los analistas al arranque de cada curso ocupó luego un puesto entre los mejores valores de ese año. Sacyr Vallehermoso, por ejemplo, fue la empresa menos recomendada en esos dos años, y sus títulos fueron luego los que más ganaron. Este año, al menos, sí se están cumpliendo los augurios de los expertos sobre la constructora: era la menos recomendada, y hoy por hoy encabeza las pérdidas del selectivo (un 46%).

"Los consejos de los analistas no son vinculantes ni se deben seguir al pie de la letra. Son una herramienta más de la que disponen los ahorradores a la hora de tomar una decisión financiera", según Carlos Fernández, protector del inversor de la Bolsa de Madrid. "Se ha recorrido bastante camino a la hora de mejorar los posibles conflictos de interés, pero todavía quedan aspectos por mejorar. No dudo de que la gran mayoría de las recomendaciones se hacen sobre una base objetiva, pero también hay algunas que contienen un cierto sesgo económico por quien las emite", agrega Fernández.

En España, uno de los casos emblemáticos de errores de los analistas en la valoración de una compañía se dio con Terra. Cuando la filial de Telefónica tuvo que valorar la oferta pública de adquisición de acciones (OPA) de su matriz a 5,25 euros por acción, contrató los servicios de asesoramiento de Lehman Brothers, entre otras entidades. Este banco de inversión era el mismo que había recomendado comprar títulos del portal de Internet a 101 euros por acción en plena efervescencia de las puntocom. Finalmente, Terra, asesorada por Lehman, dio por bueno el precio de 5,25 euros.

"Es cierto que se producen conflictos de interés, pero creo que es más inteligente gestionarlos bien que evitarlos. Los equipos de análisis son muy importantes para que exista un mercado eficiente. Sin embargo, son muy costosos, y para mantenerlos es necesario que también existan departamentos de ventas", explica el presidente de los analistas españoles.

Aunque la actual situación de los mercados ha llevado a muchas casas de Bolsa a rebajar a toro pasado sus recomendaciones, lo cierto es que siguen dominando los consejos positivos frente a los negativos. Este periódico ha recopilado los consejos de siete de los mayores bancos de inversión del mundo (JP Morgan, Deutsche Bank, BNP Paribas, Citigroup, Goldman Sachs, ABN Amro y Merrill Lynch), entidades que de forma conjunta analizan a más de 10.000 compañías. De media, el 44,28% de los consejos actuales son de comprar acciones, el 44,71% de mantener los títulos en cartera y sólo el 11% hablan de vender.

"Muchas veces los expertos no aconsejan vender un valor para evitar reclamaciones futuras. Se trata de recomendaciones más determinantes que las de comprar, porque suponen una censura a la gestión de los administradores", indica el protector de la Bolsa de Madrid. El presidente de los analistas españoles reconoce que muchos informes con el consejo de vender "no salen a la luz", porque no interesa desde el punto de vista comercial a los departamentos de ventas. "Lo que quiere el cliente es saber dónde puede invertir para rentabilizar su dinero", explica.

Juez y parte al mismo tiempo

El estallido de la burbuja tecnológica en el año 2000 y los escándalos financieros de compañías como Worldcom y Enron dejaron muy tocados ante la opinión pública a numerosas casas de Bolsa. A partir de entonces se inició una corriente reformista, principalmente en EE UU, para mejorar la transparencia en las recomendaciones y mejorar las murallas chinas entre los departamentos de análisis y de ventas de una misma entidad.

Sin embargo, que ahora los bancos de inversión se vean obligados a proporcionar una gran cantidad de información adicional en sus informes (al final y en letra bastante pequeña) no implica que hayan desaparecido los conflictos de interés.

Un ejemplo es Goldman Sachs y el banco británico Northern Rock. El jueves 13 de septiembre, tras publicarse en varios medios de comunicación que Northern Rock había solicitado ayuda financiera al Banco de Inglaterra, los expertos de Goldman publicaron un credit watch (informe sobre la calidad crediticia) en el que mantenían su consejo de sobreponderar sobre la deuda de la entidad al considerar que su caso no tenía nada que ver con la crisis de las hipotecas subprime en EE UU. En los dos días siguientes el banco perdió en Bolsa el 56% de su valor. Sólo entonces, cuando las colas de los clientes para retirar sus ahorros y el castigo en Bolsa eran un hecho, los analistas de esa misma firma publicaron otro informe en el que rebajaron de neutral a vender su consejo sobre las acciones de Northern Rock.

En casos así, la letra pequeña de los informes se revela interesante: Goldman Sachs reconoce en sus informes que es accionista de Northern Rock con más del 1% del capital y, además, que "ha recibido" y "espera recibir" en los próximos tres meses dinero de dicha firma por servicios de banca de inversión. Vaya, que también era su cliente.

Goldman Sachs establece tres tipos de consejos: comprar, mantener y vender. Las recomendaciones de comprar de cada analista no puede suponer más del 25% del universo de valores que cubre, mientras que las opiniones de vender deben ser "no menores" al 10% del total.

* Este artículo apareció en la edición impresa del Domingo, 23 de septiembre de 2007

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