Una máquina de fabricar pleitos

Dadas las condiciones inquietantes de los mercados financieros en España -indicios de información privilegiada, control abusivo de las empresas a partir de participaciones minoritarias de capital, sobreabundancia de apalancamiento financiero-, no está claro si era más oportuno redactar una nueva normativa para regular las ofertas públicas de adquisición de acciones (OPA) o reforzar de forma draconiana las competencias de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) para investigar los fraudes y corregir las distorsiones mercantiles. Pero ya que está preparada la nueva normativa de OPA, quizá resulte útil o simplemente divertido revisar algunos de los cambios legales que se avecinan al respecto.

En caso de que la asamblea de accionistas decida anular los pactos parasociales, los sujetos de los acuerdos deberán ser indemnizados

Los consejos no necesitarán acudir a la Junta de Accionistas para aprobar medidas 'antiopa' cuando la 'opante' no tenga la obligación recíproca

El artefacto legal que regula los cambios se llama Proyecto de Ley de Reforma de la Ley 24/1988, de 28 de julio, del mercado de valores, para la modificación del régimen de las ofertas públicas de adquisición y de la transparencia de los emisores. Como se ha repetido hasta la saciedad, amplía hasta el 30% (ahora es el 25%) el umbral de participación en el capital a partir del cual es obligatorio realizar una OPA. No hay necesidad de entrar a fondo en las mecánicas del 30%, 50% o tramos anuales del 5%, suficientemente explicadas en estas mismas páginas. Sólo un comentario de pasada. La ampliación del umbral de oferta y la supresión de las OPA parciales perjudican comparativamente a las empresas españolas, por lo general con menos capacidad financiera para realizar OPA por el 100% del capital.

Pero lo más llamativo del nuevo dispositivo legal se concentra en las normas sobre exigencia de pasividad de las empresas opadas y la disolución de blindajes, acuerdos parasociales y demás ferralla legal que existen para obstaculizar el curso rectilíneo y rápido de las operaciones del mercado. En el artículo 60 bis, establece el proyecto que "los órganos de administración y dirección de la sociedad afectada o de las sociedades pertenecientes a su mismo grupo deberán obtener la autorización previa de la junta general de accionistas (...) antes de emprender cualquier actuación que pueda impedir el éxito de la oferta, con excepción de la búsqueda de otras ofertas, y en particular antes de iniciar cualquier emisión de valores que pueda impedir que el oferente obtenga el control de la sociedad afectada".

Hasta aquí, todo parece claro e, incluso, de sentido común. Si el consejo de administración de una compañía quiere adoptar medidas de resistencia frente a un comprador, debe pedir permiso a sus accionistas, que son los dueños. Ahora bien, el legislador -o el Consejo de Estado- enreda la madeja en el punto 2 del mismo artículo: "Las sociedades podrán no aplicar lo dispuesto en el apartado anterior cuando sean objeto de una oferta pública de adquisición formulada por una entidad que no esté sujeta a tales normas o equivalentes (...)".

Traducido desde el formalismo jurídico, tal cosa quiere decir que en el caso de que la empresa opante no esté sometida por la ley de su país a la obligación de que la junta de accionistas autorice sus píldoras envenenadas antiopa, el consejo de administración de la opada en España podrá hacer lo que le plazca en tales asuntos sin necesidad de recurrir a los accionistas. Se entiende que el motivo de esta salvedad es evitar discriminaciones legales; que unas empresas no actúen en el mercado con ventajas societarias sobre otras. Pero ¿es que acaso el hecho de que una empresa extranjera no disponga de una regulación respetuosa con sus accionistas o con el mercado puede privar a los accionistas españoles del derecho a opinar sobre si los directivos de su empresa deben o no gastarse el dinero en pagar bufetes de abogados y empresas de asesoría para mantenerse en sus cargos? Antes de responder, véase el caso de Endesa.

Por cierto, no es fácil decidir qué empresas "no están sujetas a tales normas o equivalentes" a las que ahora introduce el Ministerio de Economía. Vaticinio probable: el punto 2 del artículo 60 bis abre un nuevo y amplio mercado legal para los despachos de abogados y otros intermediarios o consejeros empresariales. Pocos serán los directivos de una empresa opada que se resistan a tirar de abogados para demostrar que quien quiere comprar su empresa carece de normas civilizadas que le obligan a consultar a su junta si quiere defenderse de un comprador.

No es necesario recorrer demasiadas líneas del texto para encontrar otra de las refrescantes innovaciones en materia societaria. Dice, en resumen, el artículo 60.3 que las sociedades podrán decidir, en caso de OPA, que cesen los pactos parasociales -esos acuerdos de trastienda entre accionistas que articulan una acción colusoria para dirigir las decisiones de los consejos en cualquier materia, financiera, social o industrial- o las limitaciones al derecho de voto, prácticas abundantes en las grandes empresas españolas. Como en el caso anterior, el proyecto establece con buen criterio que la decisión de eliminar los pactos parasociales y demás blindajes "deberá adoptarse por la junta general de accionistas". Incluso se reconoce la posibilidad de que la eliminación de las barreras pueda ser revocada posteriormente.

Pero de nuevo aparece un rápido y pronunciado quiebro legislativo que corta el aliento del lector. Dice el punto 3 del artículo mencionado: "Cuando la sociedad decida aplicar las medidas descritas en el apartado 1, deberán prever una compensación adecuada por la pérdida sufrida por los titulares de los derechos allí mencionados". Y el punto 4 recoge el criterio aplicado en el caso de las medidas antiopa y precisa: "Las sociedades podrán dejar de aplicar las medidas de neutralización que tuvieran en vigor al amparo de lo dispuesto en los apartados precedentes cuando sean objeto de una oferta pública de adquisición formulada por una entidad o grupo que no hubieran adoptado medidas de neutralización equivalentes".

El tercio de E.ON

El contenido del punto 3 parece muy vidrioso a primera vista. Primera cuestión: compensar ¿a quién? ¿Quién es el perjudicado y por qué? Segunda cuestión: los pactos parasociales no son precisamente una muestra de buen gobierno y, por lo tanto, que su desaparición deba indemnizarse resulta contradictorio con cualquier criterio de dirección transparente de una empresa. Es más, los poderes públicos deben instar sin más su desaparición -como ya se recoge en otras leyes- y dar por amortizados los beneficios que los firmantes hayan obtenido de ellos.

De nuevo parece pertinente preguntarse quién decidirá si ha lugar a indemnización y cómo se calcula. ¿Facilitará el legislador alguna indicación para calcularla? Otra veta legal que sin duda será explotada por los despachos de abogados, los de arbitraje y empresas de análisis o consulting. En consecuencia, estos dos aspectos específicos de la nueva ley, los más espinosos en cuanto que se relacionan directamente con ofertas de adquisición todavía vivas, tienen muchas probabilidades de convertirse en una fábrica de pleitos.

Después de tales vericuetos y pliegues argumentales, resulta inevitable leer la nueva normativa de OPA en términos políticos. La interpretación más sencilla es que los redactores del articulado quisieron transponer simplemente, en términos positivos, la directiva europea sobre transparencia del mercado. De semejante transposición, en el espíritu y en la letra, hubiera resultado tan sólo el mantenimiento estricto del principio de pasividad de la empresa opada, sin la válvula de escape del recurso a la junta de accionistas para mantener la resistencia antiopa; y un articulado que instigase al decaimiento de los blindajes y pactos parasociales. Pero terció la OPA de E.ON sobre Endesa e hizo un mal tercio. ¿Para qué desmontar las medidas defensivas en las empresas si pueden ser útiles en algunos casos?