Precio en función de objetivos

En los procesos corporativos de compraventa de empresas uno de los puntos más críticos, una vez validado el interés estratégico de la operación por ambas partes, nos lo encontramos en la fase de negociación del precio de la transacción. En esta etapa se ponen de manifiesto importantes diferencias respecto al precio que comprador y vendedor están dispuestos a aceptar.

Ya decía Antonio Machado que "es de necios confundir valor y precio", pero sin embargo es un hecho probado y, en cierta medida lógico, que esta situación se produzca en la realidad. La dinámica de mercado establece precio a todo y enseña que es el precio la medida concreta del valor. La experiencia nos muestra que habitualmente existen diferencias entre el valor que asigna el comprador a la compañía y el precio esperado por el vendedor. Es un hecho probado que a ningún comprador le gusta pagar más por una compañía de lo que piensa que cuesta. Por ello, el vendedor tiene que demostrar con resultados económicos al comprador el auténtico valor de su compañía.

Machado decía que es de necios confundir valor y precio, pero sucede con mucha frecuencia

Por este motivo existen fórmulas contractuales para reducir las diferencias en precio que se puedan poner de manifiesto entre las partes durante la fase de negociación.

Una de las más habituales es el otorgamiento de opciones irrevocables de compra y de venta a las partes sobre un porcentaje de las acciones, que serán ejecutables en un periodo de tiempo definido y a un precio de ejercicio cuyo cálculo quedará establecido en el acuerdo de compraventa.

Otra posibilidad es el establecimiento de fórmulas de earn out, que permite combinar de la mejor manera posible los intereses del comprador y del vendedor. En este mecanismo de pago de precio aplazado y variable, el precio final de un porcentaje de acciones que se vende en el acto de la firma de la compraventa se establecerá, para un periodo de tiempo determinado, en función de la evolución futura de algún parámetro de la cuenta de resultados (habitualmente será el Ebit -resultado de explotación- o el Ebitda -resultado de explotación antes de la amortización-). En una operación de earn-out, se condiciona el precio final pagado al comprador al cumplimiento de unos objetivos futuros definidos en el acto de compraventa. Estos objetivos estarán vinculados al desarrollo operativo, económico y financiero del negocio.

Entre las ventajas que presenta para el comprador una fórmula de earn out, dos son las más importantes; por una parte, garantizar la permanencia temporal del equipo directivo anterior a la venta, durante la etapa de transición accionarial, motivados económicamente con unos objetivos definidos capaces de recoger el valor oculto o potencial de la compañía, y por otra parte, al ser una fórmula que difiere parte de los pagos asociados a la transacción, le permite financiar más cómodamente la adquisición de la compañía. De esta forma, encontramos que parte del pago a realizar puede ser materializado a través de los propios flujos de caja generados por la compañía adquirida. Resulta pues, una táctica bastante utilizada por aquellos inversores que pretenden optimizar sus fondos en diferentes operaciones o simplemente no tienen una disponibilidad de fondos adecuada.

Estos dos mecanismos (opciones irrevocables y earn out) permiten optimizar el precio de venta para la parte vendedora sin consecuencias negativas, en términos de valoración, para la parte compradora. Naturalmente, el futuro inmediato de la compañía y/o estabilidad de los flujos de caja a generar durante el periodo que ocupe el earn out deberían de estar garantizados por contrato de tal forma que no existan factores alevosos que dificulten la consecución de objetivos pactada bajo el acuerdo y, por tanto, la gestión se mantenga independiente tras la operación de compra.

Manuel Cabeza Peralta es senior analyst de ONEtoONE Capital Partners.