Constructoras de grupos financieros

ACS acaba de adquirir el 22% de Unión Fenosa sin derecho a su control, Sacyr ha comprado una empresa que multiplica por cuatro su facturación en servicios con las plusvalías de su inversión en BBVA, y las acciones de Metrovacesa doblan el valor que tenían el 1 de enero. La estrategia financiera se ha impuesto sobre cualquier otra en las grandes constructoras que buscan destinos más rentables para la generosa caja que obtienen de la obra pública y de la edificación.

La construcción pura y dura genera mucho flujo de caja pero poca rentabilidad, entre un 3% y un 6%, según la compañía de la que se trate

El cemento le aporta a FCC un 15% de sus ventas y un 35% (once puntos más que la construcción) de su resultado neto de explotación

La elevada retribución de las energías renovables, muy primadas por los Gobiernos, explica la entrada de Acciona y Sacyr en estos mercados

Ferrovial, con una estrategia más conservadora y menos generadora de ganancias a corto plazo, ha superado a ACS en capitalización bursátil

"¿A qué viene rasgarse las vestiduras por la onerosa entrada de ACS en Unión Fenosa (UF) o por el reciente y frustrado intento de Sacyr Vallehermoso de convertirse en uno de los primeros accionistas de BBVA y sentarse en su consejo de administración?", señalan en uno de los grupos competidores del presidido por Florentino Pérez.

"Las constructoras somos actualmente el reflejo de nuestros principales accionistas, de nuestros socios de control, y éstos", explican estas fuentes, "ya no son arquitectos o ingenieros. Son financieros como la familia March y su Corporación Financiera Alba, o los primos Alberto Cortina y Alberto Alcocer, en ACS, donde incluso en el presidente Pérez prima este perfil sobre el académico de ingeniero. O como Juan Abelló y su sociedad Torreal en Sacyr Vallehermoso. O Ibersuizas y Cartera Deva en FCC. La búsqueda de una mayor rentabilidad para sus inversiones prima sobre cualquier otra estrategia. La construcción pura y dura genera muchos ingresos, mucho cash flow (flujo de caja), pero poca rentabilidad

[entre un 3% y un 6%, según la compañía de la que se trate]".

El juego más lucrativo

El juego, por tanto, es invertir ese cash flow que les genera desde hace lustros casi de forma natural la obra pública y el ladrillo en negocios más lucrativos. Además, algún día, por un incremento de los tipos de interés o por la inevitable reducción de los fondos estructurales que llegan de Bruselas, se acabará el largo periodo de bonanza en edificación de vivienda y en infraestructuras en el mercado doméstico y conviene estar presente en otras actividades que permitan crear valor y seguir retribuyendo bien al accionista.

Hasta ahora no les ha ido nada mal con esta estrategia. Recuérdense, por poner unos ejemplos, las plusvalías obtenidas por Acciona, cuyos títulos son hoy los más caros de la Bolsa española y superan los 100 euros, con la venta de sus acciones en el operador de telefonía móvil Vodafone. Piénsese en los inversores de Metrovacesa y de Sacyr que han visto ya multiplicado por dos el precio que tenían sus acciones el 1 de enero o en los casi 150 millones en plusvalías logrados por la constructora por su incursión de unos meses en el capital del BBVA. O en los nuevos compañeros de viaje de Esther Koplowitz en el control de FCC, Ibersuizas, Deva, Simante y Faustino, que acumulan ya unos 350 millones en plusvalías teóricas por su inversión de unos 500 millones.

Las constructoras llevan tres lustros apostando con desigual suerte por otras actividades (recogida de basuras, tratamiento de aguas, telecomunicaciones, transporte terrestre y marítimo, logística, ingeniería, autopistas, aeropuertos, energías renovables...) que poco o nada tienen que ver con el corazón de sus negocios.

No sorprende por ello que la primera frase que figura en la presentación realizada el 26 de septiembre por Florentino Pérez a analistas y periodistas sobre la compra de UF sea curiosamente: "La creación de valor para el accionista constituye el único objetivo de la inversión". En una comparecencia acogida mayoritariamente con escepticismo, lógicamente ha sido el enunciado que menos criticas ha suscitado.

Más discutible es para muchos de estos expertos el alto precio pagado por un paquete de acciones que no otorga a ACS el control de la eléctrica y sobre todo el intento de vestir la operación como "una inversión estratégica".

"¿Dónde está el sentido estratégico de la operación?", se preguntan por ejemplo, y no son los únicos, los analistas de BBVA Research. "Desde nuestro punto de vista", señalan, "no existe una clara generación de sinergias. De forma representativa, el coste anual en instalación de redes y centrales previsto durante el periodo 2005-2010 para UF es inferior a los 85 millones de euros anuales. Es decir, que el potencial de negocio por esta vía es inferior al 0,7% de la cifra actual de ventas de ACS". "En nuestra opinión", dicen los analistas, "dos son las posibles razones empresariales para llevar a cabo una operación de este tipo: la pura ganancia de tamaño y la dotación de un mayor componente defensivo a la cuenta de resultados. Todo ello no parece relevante en términos de generación de valor".

La mayoría de los analistas considera aún hoy, dos semanas después del anuncio de la operación, que la entrada de ACS en Unión Fenosa, no está suficientemente explicada y constituye un giro en la estrategia que había hecho pública hasta ahora el grupo constructor (da más peso a su división industrial, pero dispara su endeudamiento e hipoteca al grupo con vistas a futuras compras de otras compañías).

Bien es verdad, agregan fuentes del sector, que la audacia de Pérez se ha saldado con éxito en otras ocasiones, "como en la difícil, reciente y rápida" digestión del gigante Dragados, y que tradicionalmente ACS, como en el caso de las autopistas con Abertis o en el de la promoción inmobiliaria con Urbis, la constructora toma participaciones relevantes sin implicarse en el control o en la gestión de las mismas. Pérez lo llama realizar "inversiones permanentes" para figurar en los sectores básicos de la economía y siempre con participaciones menores al 25%.

Una política diametralmente distinta a la que sigue su gran rival por el liderazgo del sector, Ferrovial, que busca siempre implicarse en el control y en la gestión de las sociedades donde invierte. Y que ha apostado, además de por la diversificación de actividades (un 40% de su negocio es cíclico y el resto es recurrente y procede de concesiones y servicios), por una diversificación geográfica. "El mercado español se ha quedado pequeño para crecer y mantener la rentabilidad", declaraba en junio su consejero delegado, Joaquín Ayuso. En esa fecha el 40% de las ventas de esta compañía procedía de los mercados exteriores y después, en los últimos meses ha adquirido Swissports, uno de los mayores grupos mundiales de handling (servicios aeroportuarios en tierra), por 646 millones de euros, y la constructora estadounidense Webber, una de las más fuertes en obra civil en Tejas, por 220 millones.

El grupo empresarial de la familia Del Pino, con esta estrategia más conservadora, más a largo plazo y menos generadora de ganancias a corto plazo que la de ACS, ha sorprendido a los analistas y ha superado este año al grupo que preside Pérez en capitalización bursátil. ACS había logrado alzarse con el liderazgo del sector en el parqué, tras la fusión con Dragados, en 2003 y 2004. Algunos analistas no descartan que la compra de Unión Fenosa tenga que ver con la impaciencia de los gestores de ACS por recuperar la primacía bursátil.

El tercero en discordia y otrora líder del sector de la construcción, FCC, también ha dado un giro a su estrategia tras la salida del grupo francés Veolia de su capital y busca desesperadamente compañías susceptibles de adquirir para ganar tamaño y no quedarse descolgada de ACS y Ferrovial.

El turno de FCC

En los últimos meses se ha hecho con el grupo logístico Santos y acaba de adquirir a Iberdrola el 8,06% que tenía en Cementos Portland por 150 millones. De este modo, la compañía liderada por Esther Koplowitz pasa a tener el 66,82% del capital de la cementera. FCC siempre ha manifestado que el cemento es una actividad estratégica para la compañía, una decisión atípica entre las constructoras pero explicable si se tiene en cuenta que actualmente le aporta un 15% de sus ventas y un 35% (11 puntos más que la construcción) a su resultado neto de explotación.

En el sector, sin embargo, se recuerda que FCC anunció en abril una gran adquisición corporativa antes de final de año, con toda probabilidad fuera de España, y que esta operación aún no se ha producido. En la presentación de su nuevo plan estratégico, con el que pretende duplicar su cifra de negocios en tres años, incrementar su presencia internacional del 35% al 40% y multiplicar por dos su resultado bruto de explotación, su consejero delegado, Rafael Montes, dijo disponer de 3.000 millones de euros para llevar adelante este objetivo.

De hecho, y pese a los enfrentamientos incluso judiciales con Acciona por su deseo de hacer valer su participación en FCC (15% del capital) y sentarse en su consejo de administración, han vuelto a resurgir en Bolsa en los últimos días rumores sobre una posible integración de ambas constructoras.