El valor de una inmobiliaria

La fortaleza del sector inmobiliario español no sólo ha atraído en los últimos años a los inversores institucionales europeos y americanos, a los inversores privados directos y a los promotores locales e internacionales, sino que ese apetito inversor se ha trasladado a la negociación bursátil.

En el lenguaje bursátil, hablar del NAV de las empresas inmobiliarias es un término común que se utiliza como indicador del tamaño de las compañías. Es tan común y tan especializado a la vez que es la abreviatura del inglés net asset value (valor neto de los activos). La razón por la cual es un indicador muy relevante para las inmobiliarias es porque el objeto principal de su negocio son los inmuebles que tienen en cartera. Por tanto, su fuente principal de valor son los activos con que cuentan en su patrimonio, que a su vez generan los ingresos que redundan en el resultado final de cada compañía.

El NAV es el valor bruto de los activos a precios de mercado menos la deuda de la empresa

La definición del net asset value es, en términos simples, el valor bruto de los activos, que surge de su valoración a precios de mercado, menos la deuda de la empresa. Esto implica que una empresa que duplica el valor de sus activos a través de un endeudamiento equivalente mantendrá el mismo NAV, siendo por ello un indicador de comparación "no contaminado". El NAV está formado por dos fuentes principales: fondos propios más plusvalías. Si queremos ser más simples todavía, las plusvalías reflejan la capacidad de gestión de una compañía, su habilidad para comprar activos con alto potencial de revalorización, que se dividirán entre plusvalías por patrimonio y plusvalías por promoción. Este procedimiento ha sido notorio en los últimos años en aquellas empresas focalizadas en la gestión de suelo, con aumento de valor acelerado a medida que se avanzaba en el proceso urbanístico.

Una medida muy interesante es la que relaciona el NAV por acción (valor neto total de los activos dividido por el número de acciones emitidas) con el precio de la acción. Por supuesto, esta relación cambia día a día en función de la cotización en Bolsa, pero su evolución es curiosa si tratamos de establecer un patrón de comportamiento para las principales empresas inmobiliarias españolas cotizadas. Como ejemplo, analicemos por un lado la evolución de Colonial y Metrovacesa, con un fuerte componente patrimonial, y por otro lado la de Fadesa y Urbis, con un alto componente de promoción. Las patrimoniales cotizaban en 2003 a un descuento promedio sobre NAV (precio en Bolsa por debajo del NAV por acción) del 24%, y en 2004 ese descuento se ha reducido al 11%. Las empresas especializadas en promoción tenían en promedio una prima sobre NAV (precio mayor que el NAV por acción) del 5% en 2003, que ha crecido hasta el 26% en 2004. Estos movimientos han sido todos en sentido positivo, lo que demuestra la fortaleza del sector y la mayor confianza de los inversores en las empresas inmobiliarias.

En este punto hay que resaltar la importancia que tiene la valoración de activos inmobiliarios, ya que de ella se derivan todos los análisis posteriores, y en particular el NAV. Los encargados de realizar estas valoraciones, igual que los auditores de las principales empresas, son consultores especializados con visión internacional y aceptados por los inversores como autoridad en la materia, con un amplio conocimiento de cada uno de los mercados en que actúan y con presencia directa en transacciones, lo que permite utilizar toda esa experiencia para el cálculo del valor. Pero además de especialistas son independientes, lo que significa que velan por la transparencia y sus opiniones se sostienen en sólidos argumentos.

Esto implica una elevada responsabilidad para las empresas a cargo de la valoración, dado que deben tomar en consideración y explicar claramente los riesgos implícitos en esos valores que se publican para los inversores, a fin de dar transparencia y adecuada información a los no especialistas en los mercados inmobiliarios.

Jorge Sena es director de consultoría y valoraciones de Jones Lang LaSalle.