Un litigio de doble filo

El pulso entre SCH y Total en Cepsa no va concluir, previsiblemente, con el desenlace de la OPA lanzada por el banco sobre el 16% de su capital, cuyo periodo de aceptación se cierra el día 24. El banco seguirá teniendo, aunque logre cubrir toda su oferta, menos acciones en Cepsa que Total. Además pende como una espada de Damocles, que puede inmovilizar las participaciones de ambos y de terceros en Cepsa (Unión Fenosa), el fallo solicitado y pendiente sobre este conflicto del Instituto de Arbitraje de Holanda.

Total puede conservar su mayoría y endosarle al SCH un 2% de sus acciones para eludir la obligación de lanzar una OPA sobre el 100% de Cepsa

SCH puede ganar la baza y perder la partida. Aunque el éxito de su OPA parece asegurado a la vista de las recomendaciones favorables de casi todos los analistas, e incluso del Consejo de Administración de Cepsa, su contrincante Total puede llevarse el gato al agua de la operación y salir reforzada en la petrolera. Incluso podría endosarle al banco cántabro una parte de sus acciones en Cepsa, alrededor del 2% del capital, acogiéndose a su generosa oferta de compra, y evitarse así la eventualidad legal de tener que lanzar una OPA sobre el 100% del grupo en liza.

No es un escenario descartable para los expertos, aunque a medio plazo todos coinciden en un divorcio pactado como solución al conflicto. "Están condenados a entenderse y lo que se dilucida estos días, con la OPA del SCH y con la demanda presentada por Total ante el Tribunal de Arbitraje de Holanda, son diligencias previas para cimentar posiciones y derechos en la ulterior valoración y reparto de bienes", explica un analista.

La suma del 16% del capital de Cepsa que puede conseguir con su OPA el SCH, y que le costará 1.200 millones de euros, a su participación actual, eleva al 36% el control directo del banco sobre la petrolera española y al 41% con la incorporación de las acciones de su participada Unión Fenosa en dicha compañía. Un porcentaje inferior al que posee Total, el 45,3%.

La hegemonía de la multinacional francobelga en Cepsa, sin embargo, no está asegurada. Y no lo está por dos motivos. El primero es que hay otro socio, IPIC, un grupo inversor de Abu Dabhi, que cuenta con el 9,5% de la compañía. Y el segundo, es la cesión previa de parte de sus derechos políticos, un 8%, al SCH a través de la sociedad Somaen Dos.

IPIC, que ha anunciado que quiere permanecer en Cepsa y se ha mantenido ostensiblemente al margen del duelo, se ha convertido en el posible árbitro de la situación. En cuanto lo desee puede hacer valer sus acciones y decantar el poder en Cepsa a favor de uno u otro de los contendientes.

Las repercusiones de Somaen Dos tienen más aristas. Esta sociedad es fruto de un pacto accionarial suscrito hace 10 años por SCH y Total, y en el que también figura Unión Fenosa, que prima los derechos políticos del banco (más de los que corresponden a sus acciones al incluir un 8% de Total y un 5% de la eléctrica) y que en contraprestación otorga al grupo francobelga mayoría en el consejo y facultades para tutelar la gestión y la estrategia de Cepsa. Somaen Dos ha sido el desencadenante formal del conflicto y es clave principal para su resolución.

SCH ha aducido que la llamada ley Aldama, la nueva legislación sobre transparencia, ha hecho ineficaces los pactos accionariales de Somaen y en consecuencia ha roto la baraja y ha presentado unilateralmente su OPA sobre un 16% del capital de Cepsa. Total, desagradablemente sorprendida por esta jugada de su socio, niega la mayor, y aunque a la vista de las circunstancias acepta que se disuelva Somaen Dos, ha recurrido como estaba previsto contractualmente en los pactos reseñados a un arbitraje internacional de sus diferencias con el banco.

Tenía otra opción para hacer frente a la maniobra del SCH, el lanzamiento de una OPA sobre el 100% de Cepsa, pero hubiera tenido que ser a un precio superior al ofertado por el banco. Un desembolso excesivamente oneroso y que, a la postre, sería algo así como darle una patada al banco cántabro en su propio trasero.

El grupo que preside Botín ha roto los pactos y ha abierto todo este conflicto por las reticencias de Total a comprarle su participación y por su deseo de realizar plusvalías en Cepsa. Su estrategia es aumentar temporalmente su presencia en la petrolera, arrebartarle su control a Total, y quedarse con las manos libres para vender a quien desee y cuando desee estas acciones. Y en el mejor de los casos obligar a Total, si hubiese querido evitarlo a través de una OPA, a adquirirle a un precio sustancioso -con un mínimo por título prefijado por el propio SCH en su previa oferta de adquisición- su participación en la petrolera española.

Rehenes de sus pactos

De ahí que Total haya descartado esta vía, ha dejado pasar el plazo legal para presentar una OPA por el 100%, y que centre su estrategia en la defensa de sus intereses en Cepsa en el Tribunal de Arbitraje de Holanda y en la disolución en el momento oportuno de Somaen Dos. La idea es no facilitarle las cosas a Emilio Botín.

Así, si antes del día 24 no se disuelve Somaen Dos, Unión Fenosa (participada en un 23,5% por el banco) no podrá acudir a la OPA lanzada por el SCH, según ha reconocido su presidente, Antonio Basagoiti. La eléctrica, que está acuciada por realizar plusvalías para reducir su endeudamiento, tiene cedidos los derechos políticos de su 5% en la petrolera a Somaen Dos. El enfado de Fenosa, que puede dejar de ingresar 375 millones de euros, ha llevado a algunos de sus directivos a adelantar posibles acciones legales contra Total por los perjuicios causados.

Al grupo francobelga, sin embargo, tampoco le interesa dilatar mucho la disolución de Somaen Dos. Tras la OPA, si no rescata el 8% de sus derechos cedidos a esta sociedad, se hallará en una situación delicada: el SCH podría votar en Cepsa por el equivalente al 49% de su capital, aunque sólo reúna con el paquete de Unión Fenosa un 45% del mismo; y Total por el equivalente al 41%, aunque posea el 45,3% de sus acciones.

La situación se complica aún más para Total, porque el rescate del 8% en Somaen puede obligarle según la legislación española, al superar en un año el 6% de incremento en una sociedad cotizada, a lanzar una OPA por el 100% de la petrolera. De ahí que no se descarte el que aproveche la oferta de adquisición del SCH para desprenderse de un 2%, porcentaje que no variaría su situación de primer accionista de Cepsa, o que busque alguna fórmula imaginativa para aparcar en manos de terceros parte de sus acciones.

En cualquier caso, y aunque Total conserve su hegemonía en Cepsa, será inevitable, dicen los expertos, un acuerdo con SCH. "No se puede gestionar un grupo con el 40% del capital en contra".

Además deberán decidir qué hacen con la presencia en Bolsa de Cepsa donde, tras la OPA, apenas se negociará un 4% de su capital. Una razón, a juicio de los analistas, aparte del precio, para aconsejar al pequeño accionista que acuda a la OPA e incluso que venda ya sus títulos para no quedarse rehén de un valor sin liquidez.