¿Por qué se evapora la opa del BBVA?

La opa del BBVA pierde fuelle, porque el Sabadell incrementa su vínculo con los accionistas tradicionales tras volver a su sede catalana: a la normalidad, tras siete años de exilio. Porque el 20-N, Competencia (la CNMC) malogró el calendario rápido previsto por el opante, al abrir “una segunda fase” de examen, más exigente. Porque el nuevo impuesto a la banca gravaría más a la entidad resultante, más grande (incorpora progresividad). Y porque el asalto de Donald Trump a la economía mexicana, donde BBVA cosecha en torno al 60% de sus beneficios, lo complica todo.

La pérdida de fuelle de la opa se troca en tendencia a evaporarse por la distinta evolución bursátil desde el 1 de mayo de 2024 (su anuncio). Modifica la ecuación de canje (en acciones) planteada.

Así, el valor de mercado desborda el propuesto por el opante (a 2,134 euros/acción). Eso sucede desde el pasado lunes (cotizó a 2,139). Se agudizó el jueves (2,193) y viernes (2,210). Lo que tritura la prima ofrecida al inicio, del 30%. La sitúa bajo cero. Bajó ahí el lunes, pero se abrió más la brecha en esas otras dos sesiones (la cotización del banco catalán desbordó a la del vasco-madrileño): si esto se repite de forma sostenida, es que el mercado apuesta a que la opa no sale adelante, pues la opada cotiza por encima de lo ofertado: al opante le quedaría aumentar su oferta. Esa regla se aplica a todas las ofertas públicas de adquisición.

Pero en este caso sería contraindicado hacerlo en metálico, como algunos reclaman. Su presidente, Carlos Torres, lo ha negado solemne y reiteradamente. Y sobre todo, erosionaría la rentabilidad de la operación. Pero lo esencial, lo que explica por qué la operación está al borde del abismo –si no cambian sus parámetros—es que el fondo de comercio negativo (badwill) está diluyéndose a marchas forzadas, al compás de la mejora bursátil del Sabadell (por su aumento de sus resultados).

Es un tema contable. Pero decisivo. El badwill es la diferencia entre el valor contable en libros y la capitalización bursátil: esta solía ser en el Sabadell, desde la Gran Recesión, muy inferior al valor en libros. En una fusión ese desfase se configura como plusvalía contable, que sirve para absorber los costes de la reestructuración, sin afrontarlos por la brava, o sea, sin detraerlos de los recursos propios. Así sucedió con la absorción de Bankia por Caixabank: esta disfrutó de los 4.272 millones de badwill de la primera. Lluvia caída del cielo contable.

Al inicio de la opa, el BBVA cifró oficialmente ese fondo malo en 2.134 millones (para el 100% del banco opado); a 20 de septiembre pasado lo rebajó a menos del 50%, 1.023 millones, dada la recuperación del opado. Esta semana se ha reducido al 5%, según fuentes del banco opado (pues el price to tangible book value, la relación entre el valor de mercado y el valor en libros se sitúa ahora en 0,95). En la medida en que la tendencia bursátil se va mostrando consistente, apunta a su desaparición total.

Eso implicaría que la financiación del coste de reestructuración atribuida a ese fondo (como en los planes de cualquier opante) desaparecería en este caso enteramente: esta debería abordarse -además de con los 850 millones de sinergias o ahorros administrativos calculados, pero sujetos a discusión- apelando al capital.

Lo que exhibe límites, pues el ratio de solvencia (recursos propios sobre activo total) de BBVA (12,84%, a septiembre), más débil en un punto que el del Sabadell (13,80%) se sitúa tres puntos por debajo de la media de la banca europea (15,81, a junio). Disminuirlo aún más para reemplazar la evaporación del fondo de comercio negativo agravaría ese déficit. También a ojos del supervisor, una de cuyas preocupaciones es, o debe ser, la estabilidad financiera.