Los inversores cuestionan el proyecto de escisión de Naturgy

El anuncio de Naturgy de que se escindirá en dos empresas cotizadas independientes entre sí —una para las redes de transporte de luz y gas; otra para la generación y comercialización— ha sido el corolario de los 12 meses más movidos de la historia de una compañía que cuenta con la vitola de estabilidad a ojos de los analistas. Si en enero del año pasado era una opa no solicitada —lanzada por el fondo australiano de inversión IFM— la que ponía patas arriba la empresa y el sector desafiando la sólida mayoría de Criteria Caixa en el accionariado, apenas 54 semanas después es un movimiento propio el que ha vuelto a poner todos los focos sobre la segunda energética española.

La acogida a la decisión salomónica de partir en dos su actividad ha sido mala, sin paliativos. Si el jueves —el anuncio llegó a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) casi una hora antes del cierre de la Bolsa—, los inversores parecían aplaudir el movimiento, este viernes la respuesta ha sido radicalmente distinta: Naturgy, una de las diez mayores cotizadas del Ibex 35, con 24.000 millones de euros de capitalización, se ha dejado el 12% de su valor. Es el batacazo diario de mayor envergadura desde marzo de 2020, cuando la declaración del estado de alarma para frenar la propagación de la covid-19 hundió la Bolsa; el cuarto más abultado de su historia; y el más relevante achacable a una decisión propia y no a causas exógenas, como la pandemia o la crisis financiera de 2008 y 2009. En términos absolutos, en una sola jornada se han esfumado casi 3.300 millones de su capital, más de lo que vale Acerinox y más del doble de la capitalización de Indra.

La espantada de inversores no parece preocupar en la planta noble de la energética, donde se insiste en que esto es una carrera de largo plazo. Pero es todo menos arbitraria: ninguno de los analistas que siguen asiduamente al valor y que han emitido sentencia sobre la operación —aprobada por el consejo de administración pero todavía no por la junta de accionistas— creen que el movimiento vaya a aportar valor a la compañía.

Uno de los más duros en esa línea ha sido el banco de inversión estadounidense JP Morgan, que cree que la escisión elevará los costes corporativos y advierte de un potencial déficit de financiación de la rama liberalizada. Tampoco los técnicos de Credit Suisse han mostrado especial entusiasmo por la operación. La cotización “ya descuenta los múltiplos de fusiones y adquisiciones para sus divisiones clave” y “extraer valor será un desafío”, sentencian al tiempo que advierten de que el atractivo de las dos nuevas empresas “puede verse reducido”.

Por su parte, la firma estadounidense de inversión Morgan Stanley sostiene que “la cristalización de valor a largo plazo es poco clara” y considera que la valoración en Bolsa de la empresa —de nuevo, antes del desplome de este viernes— ya cotizaba los escenarios más optimistas. Y el banco británico Barclays, aunque cree que la separación tiene sentido desde el punto de vista “estratégico, siguiendo el modelo alemán”, cree que cualquier beneficio derivado de la misma ya está “incorporado” al valor de la empresa.

Entre las entidades españolas, Bankinter tampoco ve “mucho potencial de revalorización” y Sabadell considera que el precio actual de la acción “ya está descontando un escenario optimista de rotación de activos (a múltiplos atractivos) y desarrollo renovable”. Aunque el banco catalán abre la puerta a una revalorización a medio plazo, también avisa de la potencial asimetría entre las dos compañías que heredarán los activos de Naturgy, una marca creada hace menos de cuatro años en sustitución de Gas Natural Fenosa y que no llegará al lustro de vida.

Reynés defiende su hoja de ruta

En una conferencia con analistas celebrada este viernes, cuando el batacazo bursátil ya era un hecho, el presidente de la energética, Francisco Reynés, restó importancia a la pérdida de sinergias entre ambas ramas del negocio —”absolutamente insignificante”, según sus palabras—, e insistió en el mensaje de que la segregación permitirá a ambas empresas ser “más competitivas” en la búsqueda de “nuevos proyectos de crecimiento”. El plan de la compañía pasa ahora por someter la medida a una junta general de accionistas extraordinaria en otoño para poder dar carpetazo a la separación antes de que termine el año.

Respecto al endeudamiento, uno de los asuntos más espinosos en una operación de esta naturaleza —de la que hay muy pocos precedentes en el panorama español—, el responsable de relación con los accionistas de Naturgy, Steven Fernández, reconoció que la mayoría de los 13.000 millones de deuda viva se endosará a la empresa que se quede con el negocio regulado, la división con mayor capacidad de generación de caja.

IFM entierra el hacha de guerra

Opacada en gran medida por una operación corporativa que algunos empezaban a barruntar —la empresa optó por soltar la bomba ayer para anticiparse a una filtración que podría producirse en cualquier momento—, la entrada del hombre fuerte del fondo australiano IFM en España, Jaime Siles Fernández-Palacios, trae algo de tranquilidad al consejo de administración de la energética. Tras meses de guerra abierta entre la cúpula de Naturgy y el fondo de inversión australiano después de que este lanzase una opa no solicitada que no logró su propósito, ambas partes dan por zanjado —quien sabe si definitiva o solo temporalmente— el conflicto.

Aunque la operación ya había recibido el visto bueno del consejo el pasado día 1 —de ahí la premura de la dirección en hacer pública la división antes de que llegase a los medios—, el órgano de dirección también volvió a dar este jueves la venia por unanimidad. Esta segunda votación era clave por un motivo: en ella ya participaba Siles, el accionista de referencia, que con algo más del 12% del capital podría ser a priori el más beligerante contra los planes del comité de dirección, toda vez que el brazo de inversión de La Caixa (casi el 27%) y los fondos CVC y GIP (21% cada uno) ya habían otorgado su respaldo.

En esa línea, Reynés ha puesto en valor este viernes que, tras un “largo año”, se ha “eliminado completamente cualquier ruido en torno a la compañía”. Eso, ha enfatizado ante los analistas, “es algo muy importante, porque desde ayer no hay más especulaciones y ruidos sobre la compañía y sobre qué va a pasar con la entrada de IFM”. No obstante, el primer ejecutivo de Naturgy ha admitido que las vicisitudes de los últimos meses podían “haber incorporado la idea de que la dirección estaba al margen del futuro de la compañía”.