“Hay buenas empresas mal dirigidas en las que no invierto”

Alfonso de Gregorio (Salamanca 1976) es uno de los mejores gestores de fondos españoles. Actualmente es el responsable de inversiones de Gesconsult. Es licenciado en Ciencias Económicas y tiene un MBA por el Instituto de Empresa.

Pregunta. Vaya comienzo de año alocado en Bolsa. ¿A qué lo atribuye?

Respuesta. En 2015 ya tuvimos episodios de gran volatilidad y este año se han acrecentado. Nosotros lo atribuimos principalmente a China. Su crecimiento económico se ha desacelerado, pero tampoco está siendo catastrófico. Por lo tanto, los nervios del mercado responden principalmente a la confianza que generan las estadísticas oficiales chinas. A mucha gente le chirrían los datos de importaciones, las dudas que genera el tamaño de la banca en la sombra... Ese oscurantismo explica mucho de los miedos que hay ahora en el mercado. El segundo factor que está pesando en las Bolsas es el precio del petróleo.

P. Pero, ¿por qué solo se ve la cara negativa de la caída del petróleo? Una energía más barata también tiene cosas buenas, ¿no?

R. Totalmente de acuerdo. Las economías desarrolladas suponen el 60% del PIB mundial y para ellas es bueno este escenario. También lo es para China e India. Entonces, ¿por qué caen las Bolsas? En primer lugar, muchos países productores de petróleo están incurriendo en déficit y sus fondos soberanos se están viendo obligados a vender activos. Además, otro factor que está pesando mucho en el mercado es un tema técnico, una especie de círculo vicioso. Como la Bolsa cae, a muchos gestores de fondos les saltan los stop loss [órdenes para limitar pérdidas] y por filosofía, por normativa o simplemente porque lo pone en su folleto, se ven forzados a vender acciones. Eso lo acelera todo, pero también da lugar a oportunidades de inversión que podemos aprovechar.

P. ¿Cree que esta volatilidad continuará el resto del año?

“Los nervios del mercado responden a la desconfianza sobre los datos de China y al crudo”

R. Sí, quizás no tan acentuada como en el último mes, pero seguirá porque estamos en un momento de mercado de pesimismo extremo como en 2001 y 2008. Estas situaciones conviven con rebotes puntuales. En el caso de España tenemos un plus de volatilidad que en otros mercados. Tenemos que acostumbrarnos a convivir con estas oscilaciones.

P. ¿Cómo han empezado el año sus fondos?

R. Más o menos en línea con el mercado, sobre todo los de renta variable. El año pasado hubo una gran diferencia entre la evolución del Ibex y el comportamiento de los valores de menor capitalización. Este año, sin embargo, no hay ningún cobijo. Los inversores han atizado absolutamente a todo. Hay compañías medianas y pequeñas que en principio deberían estar ajenas al ruido del mercado porque su cuenta de resultados no depende del sector exterior ni del petróleo, y sin embargo las han castigado tanto o más fundamentalmente por una cuestión de liquidez.

P. ¿Ha rotado mucho las carteras de sus fundos desde enero?

R. En los fondos mixtos sí que hemos cubierto las carteras porque el inversor de estos productos sí demanda que les acolches las pérdidas. En cambio, en los de Bolsa no hemos salido mucho del mercado. Es cierto, que en compañías como Gamesa hemos reducido la exposición tras la fuerte subida, pero en otros valores hemos elevado la presencia debido al castigo tan fuerte que están sufriendo. Me refiero a empresas como Ence, Vidrala, Cie Automotive... También empezamos a mirar a entidades como Liberbank, que cotizan en niveles parecidos a los que tenía el sector bancario en 2008.

P. Es un momento de mercado donde se verán realmente quién es buen gestor, ¿no?

R. Yo espero que sí. En 2015 también se puso a prueba a los gestores.

P. ¿Qué sectores, aunque estén baratos, tratan de evitar?

R. Sobre todo construcción. Compañías como Sacyr o OHL cotizan a solo siete veces sus beneficios, pero no entraríamos por la incertidumbre política que hay ahora mismo. También preferimos evitar sectores regulados o susceptibles de ser regulados como el eléctrico o incluso el bancario.

P. ¿Cree que los inversores extranjeros no van a entrar en España hasta que no se aclare el tema político?

R. El otro día hablaba con un bróker y le preguntaba por si recibían muchas órdenes de venta de extranjeros. Y su respuesta fue: “hace muchos meses que no están aquí, y el que no se ha ido está corto”. Es decir, hace meses que los fondos internacionales están a la espera a pesar de que en la Bolsa española hay buenas oportunidades.

“Evitamos sectores regulados por la incertidumbre política”

P. ¿Cuál sería el desenlace político más favorable para el mercado?

R. La mejor noticia sería un acuerdo de investidura estable y con garantías.

P. La caída de la Bolsa ha elevado la rentabilidad por dividendo de muchas compañías. Cuando analiza dónde invertir, ¿qué importancia le da al dividendo?

R. En lo que más nos fijamos a la hora de invertir es la situación económica, en las previsiones de crecimiento de la empresa, en su valoración y en el equipo gestor. El dividendo en nuestra cartera ocupa una lugar secundario. Además, hay que ver si esa retribución es sostenible. Nos hemos encontrado con casos, como el de Telefónica hace unos años, cuya política de retribución era difícil de mantener. ¿Ejemplos de dividendos sostenibles ahora mismo? Mapfre.

P. Usted se suele reunir con los directivos de las empresas. ¿Hay casos de compañías que le gusten, pero que no compren acciones porque no les guste el equipo gestor?

R. Sí, nos ha pasado y nos sigue pasando. Otra cosa es que pueda contar aquí los casos. En ocasiones el análisis de una compañía es positivo, tiene buenos ratios y potencial de crecimiento pero viendo el historial del equipo gestor te entra el miedo. La calidad del equipo directivo es un factor importante que te puede evitar algunos disgustos.

P. El castigo bursátil ha dejado a muchas compañías españolas a tiro de opa. ¿Cree que habrá oportunidades de inversión al calor de movimientos corporativos?

R. Creo que sí, habrá movimientos porque ha empresas cuya valoración está muy baja. Además, ahí fuera hay mucha liquidez. La caída del mercado deja situaciones que rozan lo absurdo. Un ejemplo es el sector del papel: hay compañías como Europac en las que la suma de su valor en Bolsa más la deuda es inferior a lo que les costaría abrir una nueva planta.

“El inversor extranjero hace tiempo que no está en España y si no se ha ido, está corto”

P. ¿Cree que los pesos pesados del Ibex tienen algo de recorrido al alza en Bolsa este año?

R. Puede haber rebotes, pero el potencial del Ibex está limitado por la debilidad de Latinoamérica, especialmente de Brasil y por el alto peso de los bancos en el índice, un sector que con los tipos tan bajos tiene difícil ganar dinero. Además, está el tema político. Mientras no se resuelva veo complicado que el Ibex tire en bloque.

P. ¿Qué sectores le gustan en renta variable europea?

R. En este caso coinciden las preferencias fuera y dentro de España. Pensamos que todos los negocios vinculados al consumo interno pueden hacerlo razonablemente bien. El crecimiento en Europa ha variado de la exportación a la demanda doméstica.

P. ¿Cómo definiría su estilo de gestión?

R. Mi filosofía es una inversión basada en los fundamentales de las compañías, tratando de buscar empresas infravaloradas. Sin embargo, lo que me diferencia de otros gestores value es que en mi caso la evolución económica y política condiciona mis estrategias. No puedo ser indiferente a esos factores porque afectan a la valoración que hago de las compañías.