“Hay cinco veces más dinero que hace 15 años en el sistema y me preocupa”

Patrick Artus es el economista jefe del banco de inversión francés Natixis. Trabajó en el Banco Nacional de Francia y está especializado en política monetaria.

Pregunta. ¿En qué momento está la economía mundial?

Respuesta. La economía mundial no se recupera, más bien avanza muy despacio. El crecimiento mundial está en torno al 3%, una tasa muy por debajo de su potencial. Es algo que me sorprende porque cuando se sale de una crisis se entra en una fase de gran actividad que ahora no estamos viendo. Hay muchos factores presionando a la economía mundial, especialmente en los países emergentes.

P. ¿Es igual de pesimista con respecto a Europa?

R. No, soy más optimista. Creo que muchos expertos han infravalorado el potencial de la recuperación en Europa. Hay señales positivas en consumo, exportaciones, inversión e incluso en el mercado inmobiliario. Probablemente, todo esto se traduzca en un crecimiento del 2,5% el próximo año. Evidentemente, cada país tiene sus problemas específicos —la tasa de paro en España, el mercado laboral en Francia, el sector público en Italia, o las inversiones en Alemania—, pero el entorno es mucho mejor y no se debe solo a factores coyunturales como el euro o los precios de la energía sino que empieza a verse una recuperación genuina en muchos sectores.

P. ¿Cree que Grecia puede suponer un obstáculo para la recuperación de Europa?

R. Si lo analizamos desde un punto de vista racional, la respuesta es que no. Grecia es una economía pequeña y sus vínculos con el resto de países miembros no es alto. El riesgo es más bien indirecto ya que pude dañar la confianza y arrastrar las Bolsas. Del acuerdo obtenido, lo que más me preocupa es su ejecución, su puesta en funcionamiento. El problema de fondo en Grecia no es su solvencia, sino cómo hacer que su economía crezca de nuevo. Si las soluciones se centran solo en el tema de la deuda los problemas volverán a surgir a los pocos meses.

P. Europa se ha beneficiado de un euro débil, de la caída del crudo y de tipos de interés muy bajos. ¿Cree que estos catalizadores seguirán mucho más tiempo?

“Lo difícil no es aprobar estímulos monetarios, sino quitarlos sin provocar una crisis financiera”

R. En el caso del petróleo, la producción mundial sigue aumentando, más que la demanda, por lo que creo que el precio del crudo seguirá bajo durante muchos años. Por lo que se refiere al euro, creo que en el medio plazo se apreciará, sin llegar a un cambio de 1,4 dólares, pero sí a niveles de 1,2 dólares, porque la economía europea crece y porque la política monetaria del BCE debería empezar a normalizarse el próximo año. La evolución de los tipos de interés es una cuestión clave. El precio del dinero está fuera de los niveles que se consideran normales por los estímulos monetarios, la baja inflación y por la elevada aversión al riesgo. La pregunta es qué pasará cuando los tipos empiecen a normalizarse. Para nosotros, el bono alemán a 10 años debería irse a niveles del 2,15% y el español hasta el 3,1%. Es cierto que son niveles inferiores a los que había en el pasado, pero también el potencial de crecimiento es menor. Aunque la subida de tipos sea negativa para la economía, no creo la tendencia general seguirá siendo positiva.

P. España crece a tasas cercanas al 3%. Sin embargo, mucha gente todavía no ha notado la mejoría. ¿Por qué?

R. El crecimiento es fuerte, pero también es bastante reciente. Llevará tiempo que ese escenario se traslade al conjunto de la población. El que ha mantenido su trabajo durante la crisis no habrá notado grandes cambios, pero hay que decir que se están creando muchos empleos y la tasa de paro cae a buen ritmo. Lo que nos hace ser muy optimistas en relación con España es que es un país mucho más competitivo. En 2007 producir en España era más caro que en el resto de Europa, y hoy es entre un 15% y un 20% más barato. Además, también se ha recuperado la inversión empresarial y ahora empieza a despertar el consumo. La recuperación de la economía española empezó desde la oferta, lo que hace que sea más robusta. España es el país que más crece de Europa y no por motivos accidentales o externos.

P. Hablando de reformas, ¿Francia puede tener problemas si no aplica cambios de calado en su economía?

R. Francia está haciendo muchas reformas, yo diría que más numerosas y profundas que las de Italia, aunque los italianos las venden mejor. El Gobierno francés ha aprobado recientemente una rebaja del impuesto de sociedades, se han reducido las cargas sociales de las pymes... El problema de Francia no es tanto la ausencia de reformas sino la falta de una cultura que permita llegar a compromisos a los diferentes agentes sociales.

P. El sistema se ha inundado de liquidez. ¿Puede que esta situación sera el germen de la próxima crisis?

R. Es algo muy preocupante. Llevamos siete u ocho años de aumento constante de la liquidez en muchos países del mundo. La base monetaria a finales de los noventa era el 6% del PIB, ahora representa el 30%. Eso significa que tenemos cinco veces más dinero en el sistema que hace 15 años. Este aumento se refleja en el tamaño de los flujos internacionales de capitales, lo que a su vez ha traído una mayor volatilidad de los mercados financieros. Es cierto que si los bancos centrales no hubieran aplicado las medidas expansivas estaríamos atrapados en una deflación horrible. En algunos países como EE UU y Reino Unido el crecimiento y la inflación sugieren que ha llegado el momento de reducir la liquidez, pero algunos datos como la base monetaria en EE UU o el tamaño del balance de la Reserva Federal nos dicen que ese drenaje aún no se está aplicando.

“EE UU debe subir los tipos ya. sería terrible que no tuviera margen en caso de recesión”

P. ¿Cuando empezará la Reserva Federal a subir los tipos?

R. Creo que la primera subida se hará el próximo mes de septiembre. La economía no pasa por un momento exuberante, pero después de seis años de crecimiento EE UU debe empezar a pensar en la próxima recesión. Y si la crisis llegase mañana, la Fed no podría reaccionar porque no hay margen para bajar tipos. Eso sería terrible y es el principal motivo para que empiecen a normalizar el precio del dinero.

P. Y en Europa, una vez alejado el fantasma de la deflación, ¿cree que Alemania presionará para que el BCE ponga fin antes de lo previsto al Quantitative Easing (QE)?

R. Si atendemos a lo que dice día sí y día también Jens Weidmann [presidente del Bundesbank] sería una opción a considerar. Sin embargo, algo sobre lo que no se ha reparado mucho es que Alemania está en minoría dentro del BCE. Para mí la cuestión no es si debería finalizar el QE antes de tiempo, sino si debería continuar después de la fecha prevista para su retirada.

P. ¿No ve riesgo de que estalle alguna burbuja en el mercado si se alarga demasiado en el tiempo esta política?

R. El único activo donde vemos ese riesgo es en el mercado inmobiliario de Reino Unido. En el caso del mercado de bonos, aunque los precios son extremadamente altos, yo no hablaría de burbuja. Es una consecuencia de las políticas del BCE para estimular la economía. La cuestión no es si hay o no burbuja en los bonos, sino si hay posibilidad de abandonar esa política. Es muy fácil iniciar un QE, lo difícil es salir de él sin crear una crisis financiera.

P. ¿Cómo combatir la creciente desigualdad?

R. La desigualdad empezó antes de la crisis, aunque ha ido a más por el alto desempleo generado. Creo que hay dos causas que la motivan. La primera es que hay una clara tendencia hacia una menor protección de los trabajadores: los sindicados casi han desaparecido en muchos países, el mercado laboral está más fragmentado y la globalización trae mayor competencia. El otro motivo de la mayor desigualdad es la naturaleza de los trabajos. El progreso tecnológico está destribuyendo los trabajos intermedios y el mercado laboral se está polarizando entre puestos muy sofisticados y altamente remunerados y las actividades que requieren una baja cualificación con sueldos muy bajos. Esta dualidad es muy peligrosa para una sociedad.