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Reportaje:Primer plano

El mercado es para los valientes

Los desequilibrios económicos condicionan las estrategias de inversión en 2011

"Confusión de confusiones". Hay títulos de libros que son una premonición. La primera obra en la que se describen las operaciones en Bolsa se denomina así y fue escrita en Ámsterdam en 1688 por un español, José de la Vega. Según este economista judío nacido en Córdoba, el libro trata de un diálogo entre un filósofo, un mercader y un accionista en el que se describe el negocio de las acciones, "su origen, su etimología, su realidad, su juego y su enredo".

Más de tres siglos después de la publicación del texto, la mayoría de los inversores lleva tres años en estado de confusión permanente. Llega un nuevo curso y toca revisar las estrategias. ¿Qué hacer? Los informes de las principales entidades financieras coinciden en que la renta variable se presenta como el activo más atractivo. Eso sí, es una apuesta no exenta de grandes riesgos que el ahorrador debe estar dispuesto a asumir. A continuación se exponen las principales claves de inversión de 2011.

Para quien quiera asumir riesgos, la Bolsa es el activo más interesante

El crecimiento mundial a diferentes velocidades puede generar burbujas

Los mercados emergentes seguirán liderando el crecimiento

EE UU y el área euro no tienen prisa por subir los tipos de interés

Salvo nueva crisis en Europa, el dólar seguirá debilitándose

El contexto es propicio para más subidas en las materias primas

- Entorno macroeconómico. Tres son las ideas-fuerza que manejan los expertos. En primer lugar, la posibilidad de que la economía mundial sufra una recaída, escenario que cobró fuerza hace unos meses, parece (casi) descartada. En segundo lugar, la economía mundial tendrá un crecimiento moderado, aunque desigual, liderado de nuevo por los países emergentes. Y, en tercer lugar, la persistencia de diferentes tasas de crecimiento en el mundo generará desequilibrios y nuevos riesgos.

En su Global Outlook, Citi prevé que el PIB mundial crezca un 3,4% en 2011 y un 3,8% en 2012, una tasa algo inferior a la de 2010 pero superior a la media del periodo 1999-2008 que fue del 2,9%. "La expansión permanecerá muy desigual, incluso más que en anteriores recuperaciones. Las economías asiáticas emergentes seguirán batiendo al resto en la medida en que la transformación de China e India continúa", explican. Los países industrializados tendrán, según Citi, un crecimiento "modesto" debido al desapalancamiento del sector privado y, en muchos casos, a la consolidación fiscal. "Las divergencias continuarán en el área euro, con un crecimiento continuado en Alemania y mínimo o ninguno en los países de la periferia", añaden.

Mark Burgess, director de inversiones de Threadneedle, explica en su informe de estrategia que su escenario base para 2011 es el de un crecimiento global "razonable", liderado por los mercados emergentes. La gestora británica advierte del alumbramiento de un mundo dual: "Una economía de dos velocidades se está desarrollando desde un punto de vista global (economías emergentes y desarrolladas), europeo (países centrales y periferia) y en Estados Unidos (entre la fuerza laboral cualificada y la que no lo está)".

La constatación de un mundo a varias velocidades está presente en todos los informes de estrategia. Bank of America Merrill Lynch centra en esta idea buena parte de su investigación. "El factor que más condicionará la economía, la política de los bancos centrales y la evolución de los mercados en 2011 es la brecha de crecimiento que se está abriendo entre las economías avanzadas y emergentes. El desequilibrio crónico en la economía global genera un número de riesgos, incluyendo burbujas en activos y materias primas, abandonos prematuros de las políticas monetarias y tensiones comerciales y de divisas", advierten sus economistas.

En esta misma línea argumental Deutsche Bank avisa de que el próximo año constituirá un reto para la actividad mundial y para las autoridades económicas. Después del fuerte rebote desde la peor recesión en décadas durante 2009 y principios de 2010, gracias a unos estímulos monetarios y fiscales sin precedentes, el banco alemán subraya que el crecimiento en 2011 será "más lento y más difícil" para la mayor parte del mundo, especialmente para las economías desarrolladas como Estados Unidos, Japón y la zona euro. "Muchas de las economías emergentes, sin embargo, continuarán fuertes demostrando que el desplazamiento de la economía mundial sigue a buen ritmo. Pero no serán inmunes a un crecimiento más lento en el mundo desarrollado", añaden.

El motor de la principal economía del mundo, EE UU, no está gripado pero sigue lejos de carburar como en sus mejores tiempos. Dexia es una de las entidades que destaca esta situación en su informe: "En EE UU, tras una temporal ralentización, los últimos datos apuntan a una reaceleración del crecimiento. Pero incluso con un crecimiento del PIB del 2,5% en 2011, seguirán persistiendo importantes desafíos: el mercado de trabajo se mantendrá deprimido y la política fiscal será menos favorable al crecimiento".

El hecho de que todavía queden por despejarse numerosas incertidumbres no hace olvidar a los expertos de dónde venimos, es decir, que aun siendo complicada la situación empieza a normalizarse tras la Gran Recesión. Larry Kanton, director de análisis de Barclays Capital, es uno de los más optimistas. "Los datos económicos conocidos en los últimos meses", dice, "indican de forma clara que la recuperación global está intacta, y que los temores acerca de una recaída (double dip) se han difuminado". El experto de Barclays admite que las presiones sobre la deuda europea permanecen, pero recuerda que el crecimiento en el área euro en su conjunto ha aguantado bastante bien, liderado por la fortaleza sorprendente de Alemania. "En el caso de China, los temores acerca de una posible desaceleración de su economía han dado paso a las preocupaciones acerca de cómo sus políticos harán para endurecer las condiciones y enfriar el crecimiento. Mientras tanto, todos los signos en EE UU apuntan a una modesta reaceleración de su crecimiento desde la desaceleración observada a mediados de 2010", explica Kanton.

- Inflación y tipos de interés. Una economía mundial creciendo a dos velocidades tiene un efecto inmediato en dos aspectos clave para cualquier estrategia de inversión como son la inflación y los tipos de interés. Desde el punto de vista de los precios, mientras en las economías avanzadas los crecimientos de PIB por debajo del potencial llevarán aparejados un IPC bajo, los expertos auguran un posible problema en las economías emergentes, con precios claramente al alza. En este sentido, el consenso de mercado prevé que los bancos centrales de las economías desarrolladas no tendrán ninguna prisa por subir los tipos de interés oficiales, aunque continúen aplicando políticas monetarias no convencionales, mientras que los bancos centrales de los países emergentes sí se verán obligados a subir el precio del dinero para frenar las presiones inflacionistas.

"Con este panorama en materia de crecimiento, y con la inflación estable, y la subyacente en mínimos históricos, los tipos de interés oficiales se mantendrán estables en EE UU o Europa, ahora en el 0,25% y el 1% respectivamente, lo mismo que en Japón, mientras que en China y Latinoamérica podrían subir por el recalentamiento de su demanda interna y la traslación a la inflación", explican desde el Instituto de Estudios Bursátiles.

En su informe de estrategia, Renta 4 recuerda que no hay riesgo de inflación en países desarrollados. "La Reserva Federal no subirá los tipos en EE UU al menos hasta el segundo semestre de 2011 y el BCE debería hacerlo más tarde", opinan.

En cuanto a las políticas monetarias no convencionales, la Fed mantendrá las medidas monetarias ultralaxas mientras sean necesarias (el programa denominado Quantitative Easing 2 se extenderá hasta junio de 2011), mientras el BCE ha ampliado la barra libre de liquidez a los bancos al menos hasta abril próximo, aunque se mantiene más reacio a la compra de deuda soberana.

Desde el punto de vista monetario, un aspecto que aparece en diferentes informes es el relevo al frente del BCE en noviembre de 2011. Jean Claude Trichet dejará su puesto y el nombre que más suena como sustituto es el del alemán Axel Weber.

- Divisas. Acertar con los tipos de cambio es clave en una estrategia de inversión. Una mala elección de la divisa en la que se denominan los activos sobre los que se apuesta puede comerse buena parte de la rentabilidad acumulada o, en el peor de los casos, aumentar las minusvalías. Los problemas de deuda en la zona euro y las medidas de expansión de la base monetaria en EE UU para estimular la economía han marcado la evolución del cambio euro-dólar en 2010. El rescate de Grecia llevó al euro a sus mínimos anuales en junio pasado (1,19 dólares). La aparente solución de la crisis europea y la segunda ronda del Quatitative Easing (QE) por parte de la Fed debilitaron al billete verde y el cambio del euro se fue por encima de 1,4 dólares a principios de noviembre. A partir de ese momento, el rebrote de la crisis en la zona euro (rescate de Irlanda) volvió a presionar a la divisa europea, que cayó a 1,3 dólares.

Las previsiones acerca del comportamiento de divisas suelen ser las que más divergencia generan entre los expertos. Para 2011 la teoría más extendida es que continuará la debilidad del dólar (salvo que se produzca un empeoramiento de la crisis de deuda en Europa) y que se apreciarán las monedas de las principales economías emergentes.

Goldman Sachs, por ejemplo, ha revisado al alza su previsión de crecimiento para EE UU, pero sigue apostando por una depreciación de su divisa. "Tradicionalmente, cuando el contexto económico de un país mejora lo que ocurre es que el incremento de los tipos de interés y unas expectativas de retornos mayores generan la entrada de flujos de capital y presiones para la apreciación de la divisa", argumentan desde el banco de inversión. "Sin embargo, debido a los desequilibrios económicos, esperamos que la Fed continúe con su política expansiva, mientras que en el resto del país a excepción de Japón la tendencia será la contraria. Desde el punto de vista de la política monetaria, por lo tanto, la transmisión de un mayor crecimiento al dólar se verá neutralizada", añaden. Con todo, Goldman Sachs estima que el debilitamiento del dólar se producirá a un ritmo menor al que preveían hace unos meses. Su cálculo es que a 12 meses vista el cambio se sitúe en 1,5 dólares por euro (antes su apuesta era de 1,55 dólares).

En 2010 el término "guerra de divisas" ha saltado al primer plano de la actualidad. En un contexto de bajo crecimiento la opción de frenar la revalorización de la moneda o de mantenerla artificialmente baja para avivar las exportaciones es una tentación en ocasiones irresistible. La fortaleza de las economías emergentes, por ejemplo, ha atraído importantes flujos de capital, generado inflación y anticipado subidas de tipos, lo que ha generado presiones alcistas para sus monedas. Los expertos de Inversis Banco creen que en relación con 2011 la zona asiática es la mejor situada para continuar la revalorización de sus divisas. "En el pasado, todas las medidas encaminadas a controlar la rápida apreciación del tipo de cambio por parte del Gobierno han tenido un efecto muy limitado, suelen ser caras y pueden avivar la inflación", recuerdan.

- Materias primas. El año que está a punto de cerrar ha sido positivo para las mayoría de los precios de las materias primas. El petróleo acumula una subida del 18% en 2010, el oro un 24%, la plata un 69%, el cobre un 23% y el maíz un 50%, entre otras commodities. El consenso de mercado cree que esta tendencia alcista continuará el próximo ejercicio gracias a la debilidad del dólar y al crecimiento de la demanda. "Esperamos que la gran liquidez que se ha generado en EE UU debilite al dólar y apoye el precio de las materias primas", señalan en Citi. "Otra implicación del QE aplicado por la Fed es que muchas de las divisas de países emergentes continuarán fortaleciéndose frente al dólar, lo que debería significar para estos países unas materias primas más baratas y un incremento de la demanda", agregan desde este banco.

- Activos de inversión Teniendo en cuenta todos los factores anteriormente señalados, los expertos apuestan por la renta variable como el activo con más potencial el próximo año. Eso sí, recuerdan a sus clientes que habrá que estar preparados para afrontar un año complejo y donde será tan importante cubrir los principales riesgos como acertar con los valores adecuados."La combinación de una recuperación económica sostenible y las políticas de estímulos establecen un entorno favorable para la renta variable, al menos a corto plazo. Esta situación se ve reforzada por mayores márgenes, fuertes balances y bajos costes de financiación para las empresas. La rentabilidad por dividendo supera a la de la deuda pública, lo que sugiere que su valoración es atractiva", según Barclays. A pesar de este favorable entorno para las acciones, el banco británico recuerda que es poco probable que se mantenga durante todo 2011. "Los inversores, por lo tanto, deben prepararse para una alta volatilidad e incluso fuertes fases bajistas", advierte.Morgan Stanley comparte esta visión: "El mercado alcista para la renta variable global todavía no ha terminado ya que el crecimiento nominal de la economía mundial debería superar a la rentabilidad de los bonos en el próximo año. A corto plazo, sin embargo, la volatilidad de la Bolsa seguirá siendo alta hasta que se encuentre una solución para la crisis de deuda soberana de la zona euro". Threadneedle también es optimista con las acciones. "La valoración es atractiva si se compara con los bonos gubernamentales. Además, muchas compañías tienen balances saneados y están sentadas sobre una montaña de liquidez", según esta gestora.Los desafíos que presenta 2011 para el ahorrador exigirán de este una gran sangre fría. Y es que como ya recordaba José de la Vega en su libro, la mente del inversor es muchas veces su peor enemigo: "Todo son en él rabias y más rabias, disgustos y más disgustos, pesares y más pesares; si el que compra algunas partidas ve que bajan, rabia de haber comprado, si suben, rabia de que no compró más; si compra, suben, vende, gana, y vuelan aún a más alto precio del que ha vendido, rabia de que vendió por menor precio; y si no compra ni vende, y van subiendo, rabia de que habiendo tenido impulsos de comprar, no llegó a lograr los impulsos...".

Riesgos

- El riesgo soberano en los países de la periferia del área euro está condicionado en gran medida la evolución de los diferentes activos de inversión.

- El sistema financiero sufre una doble crisis:

por un lado la morosidad

y el delicado momento del negocio inmobiliario; por otro, el nivel de deuda soberana acumulado en sus balances.

- Las medidas fiscales y de austeridad en el gasto público podrían tener un efecto negativo en el crecimiento económico.

- Las materias primas

han experimentado una fuerte subida en sus precios, lo que eleva los gastos de empresas y consumidores.

* Este artículo apareció en la edición impresa del Domingo, 19 de diciembre de 2010

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