Las acciones y el largo plazo

Después de la segunda baja del 40% en el índice compuesto de Standard & Poor's de acciones comunes en una década, los inversionistas globales están en pánico. Los fondos invertidos, y reinvertidos, en el índice compuesto de S&P desde 1998 a 2008 han rendido una rentabilidad real de cero: los dividendos ganados sobre la cartera han sido apenas suficientes para compensar la inflación. Hay que remontarse hasta 1982 para ver una década al final de la cual los inversionistas habrían hecho mejor poniendo su dinero en bonos corporativos o del Tesoro de Estados Unidos en lugar de hacerlo en una cartera diversificada de acciones.

Así es que los inversionistas se están preguntando: ¿serán las décadas futuras como la que acaba de pasar? Si es así, ¿no habría que alejarse de las inversiones en valores?

Las bajas en el mercado de valores, sin grandes y persistentes colapsos de las ganancias, son temporales

La respuesta es, casi con toda seguridad, no. A una o dos décadas, el rendimiento pasado de las acciones y los bonos no es una garantía fiable ni una buena guía para los resultados futuros. Periodos como 1998-2008, en los que las acciones tuvieron un rendimiento relativamente malo, están precedidos por periodos -como 1978 a 1988 y 1988 a 1998- en los que les fue relativamente bien, y con toda probabilidad sobrevendrán periodos similares.

Haced vuestros propios cálculos. En estos momentos, el rendimiento al vencimiento del bono del Tesoro de EE UU a 10 años es del 3,76%. Si se le resta un 2,5% por la inflación, se obtiene una referencia de retorno real esperado de un 1,26%.

Mientras tanto, la rentabilidad por ganancias de las acciones que forman el índice compuesto de S&P está fluctuando alrededor del 6%: esto es, la cantidad de dinero que ganan para sus accionistas las corporaciones que apuntalan las acciones. Parte de ese dinero se pagará como dividendos, mientras que otra parte se usará para recomprar acciones, con lo que se concentra el valor patrimonial y se eleva el valor de las acciones que se vuelven a comprar. Otra parte se reinvertirá y usará para fortalecer el capital social de la compañía.

Se puede argumentar que los ejecutivos corporativos tienen la experiencia y el conocimiento que les permite comprometer los fondos que controlan para destinarlos a proyectos de mayor rentabilidad que los que están disponibles en el mercado de valores. O se puede argumentar que se trata de corruptos creadores de imperios que disipan parte del dinero de los accionistas que controlan.

La respuesta más sensata es que ambos factores se anulan mutuamente. Por tanto, la rentabilidad real esperada de las carteras de valores diversificadas de EE UU en la actualidad está entre el 6% y el 7%. La rentabilidad de mercado esperada es ese monto menos o más los cambios esperados en las relaciones de valoración: ¿será la rentabilidad de las acciones mayor a medida que aumenten las relaciones de precio a ganancia, o tendrán menor rentabilidad a medida que caigan? Una vez más, la respuesta sensata es que estos dos factores más o menos se anulan entre sí. Compárese el 6% a 7% de la rentabilidad real de las acciones con una rentabilidad real del 1,25% de los bonos.

Pero ¿no tienen riesgo los valores? ¿No puede ocurrir que las ganancias colapsen? ¿No podría el mercado sufrir otra baja del 40% en el futuro cercano? ¿Acaso no son más seguros los bonos? Las respuestas a estas preguntas son sí, sí, sí y sí.

Recordad que ya tuvimos una baja del 40% en 2000-2003, y estamos en otra en estos momentos. También tuvimos el gran y lento descenso de 1977 a 1982 tras un colapso del 40% de 1973 a 1975. Antes de eso tuvimos declives en 1946-1949, 1937-1942, y el más grande de todos, entre 1929 y 1933.

Sin embargo, las bajas en el mercado de valores que no van acompañadas de colapsos profundos y persistentes de las ganancias son de naturaleza temporal: son provocadas por agudas alzas en la percepción de riesgo; si esos riesgos han sido sobredimensionados, las acciones se recuperan una vez que baja la percepción de riesgo.

¿Y qué se puede decir de los declives del mercado de valores que van seguidos de un colapso pronunciado y persistente de las ganancias, es decir, de las depresiones?

Antes de la II Guerra Mundial, cuando los gobiernos se aferraban al patrón oro, las depresiones eran épocas de deflación. Sin embargo, tras la II Guerra Mundial, tiempos en que los gobiernos socialdemócratas mantienen el gasto social y los asesores económicos keynesianos buscan usar las políticas fiscales para estimular el producto, es mucho más probable que una depresión de las ganancias vaya acompañada por inflación.

Es cierto que un colapso profundo y persistente de las ganancias socavará los fondos invertidos en acciones. Sin embargo, la inflación que lo acompaña producirá una erosión más profunda y grave de la riqueza real invertida en bonos nominales. Como escribiera Edgar L. Smith en The Atlantic Monthly en 1924, cuando los riesgos principales son macroeconómicos, los bonos no son más seguros que las carteras diversificadas de acciones; de hecho, tienen más riesgos todavía.

Todos estos argumentos tienen sentido sólo para inversionistas de largo plazo que pueden permitirse esperar otro declive del 40% en los valores y mantener su dinero invertido hasta que se reduzca la percepción de riesgo. (Y si la percepción de riesgo nunca baja, entonces hay cosas más importantes de qué preocuparse que la rentabilidad de la cartera). Para los jubilados y otras personas que necesitan gastar pronto, la variabilidad de año en año del mercado de valores exige cautela.

Para quienes no necesitan gastar pronto, la reciente baja de los valores es más una oportunidad que una catástrofe. Nos gustaban las acciones de nuestra cartera hace un año por sus perspectivas de largo plazo. La crisis de corto plazo de hoy no altera sus perspectivas de largo plazo. Hoy tenemos la oportunidad de comprar más y barato. -

.© Project Syndicate, 2008.

J. Bradford DeLong es profesor de Economía de la Universidad de California en Berkeley y ex asistente del secretario del Tesoro de EE UU