Una empresa "puente"

La actividad de fusiones y adquisiciones en España está obteniendo un elevado protagonismo en los medios de comunicación debido al crecimiento que está experimentando. Por este motivo, queremos profundizar en la descripción de cómo se estructura una operación de una compra apalancada, sea ésta un MBO (leveraged buy out), un LBI (leveraged buy in), un BIMBO (buy in management buy out) o cualquier otro término que haga referencia a este mecanismo de compra.

Para centrar nuestra descripción, comenzaremos recordando la definición que hacíamos de un MBO como aquella operación financiera que permite al equipo directivo de una compañía hacerse con la propiedad de la misma. ¿Cómo es posible que un equipo directivo, sin disponer de suficiente capital pueda comprar una compañía que en general tiene un valor muy elevado? La respuesta es sencilla, para la compra de la compañía el equipo directivo toma un préstamo aportando como garantía las propias acciones o participaciones de la sociedad adquirida. La amortización del préstamo se realiza con los beneficios (cash flow) que genere dicha compañía en el futuro.

Permite comprar una compañía con un préstamo garantizado con las acciones de la sociedad adquirida

La ley permite estructurar las operaciones apalancadas mediante la creación de una nueva compañía newco (abreviación del término anglosajón new company). Esta newco no deja de ser una sociedad instrumental o SPV (del inglés special purpose vehicle) creada ad hoc. A esta nueva sociedad se incorporarán como accionistas además del equipo directivo aquellos inversores financieros (capital riesgo/inversión) que vayan a financiar parte de la operación vía capital.

En definitiva, la newco cuenta con unos fondos propios aportados por sus accionistas y recibirá financiación ajena complementaria para la compra de la sociedad objetivo. La financiación ajena puede tener distintos orígenes, esto es, deuda (principal y/o subordinada), financiación de los propios vendedores o bien a través de la venta de activos afectos (sale & lease back) o no a la operativa normal del negocio. La idea que persigue esta forma de financiación es la de obtener la propiedad de la sociedad objetivo. Los accionistas son sus propietarios, frente a los suministradores de deuda, que son los acreedores de la misma.

La estructura jurídica concreta debe diseñarse a la medida de cada operación. Hay diversas alternativas de estructura aunque las más utilizadas son cuatro. En la adquisición directa de activos y pasivos, la newco adquiere los activos y pasivos del negocio que constituyen el objetivo último de la operación; en la adquisición de las acciones de la sociedad objetivo, la newco compra las acciones de la sociedad objetivo; en la fusión por absorción, la newco adquiere las acciones de la sociedad objetivo y más tarde se realizaría la fusión de ambas sociedades; en la escisión de la sociedad objetivo, la newco suscribe una amplia proporción de capital de la sociedad objetivo, una vez efectuada dicha ampliación se procedería a la escisión y por último a la fusión de la newco y de la sociedad escindida. Cada una de las alternativas planteadas cuenta con una serie de ventajas e inconvenientes fiscales que deben ser analizados para asegurar el éxito económico de la operación.

Adicionalmente hay que tener en cuenta que la estructura de deuda puede ser repartida entre la newco, con las garantías pertinentes de este vehículo, y otros mecanismos financiadores; como por ejemplo la existencia de deuda subordinada concedida directamente a la sociedad compradora con el condicionante lógico de la futura fusión entre esta sociedad, la adquirida y la newco. Dicha deuda subordinada tiene una naturaleza diferente en lo que se refiere a su condición de fuente financiera ajena o propia, considerándose a estos efectos como recursos propios (por su condición normal de deuda convertible), por lo que los ratios de endeudamiento de la compañía resultante mejorarían.

Manuel Cabeza Peralta es senior analyst de ONEtoONE Capital Partners.