Hogar, dulce hogar

Las características e implicaciones económicas del fuerte aumento del precio de la vivienda están siendo, además de uno de los rasgos más notorios del actual ciclo, uno de los nuevos temas estrellas del analisis macro internacional. El Fondo Monetario Internacional, en su recientemente publicado World Economic Outlook, acaba de convertirlo en uno de "los tres temas" de la actualidad internacional, situándolo al mismo nivel que las lecciones de la adopción de tipos de cambio flotantes por las economias emergentes y que los cambios en el comportamiento fiscal de los países de la Unión Monetaria Europea.

Por otra parte, la mención a la burbuja inmobiliaria se ha convertido en un clásico en los discursos de los gobernadores de Banco Central, de los supervisores e incluso de los políticos de oposición, mientras que ministros en activo y analistas comprensiblemente se esfuerzan por bajarle decibelios a la polémica e insistir que la subida de tipos de interés será gradual y no tendrá efectos devastadores sobre la economía. Cada uno en su papel, como tiene que ser.

Si la experiencia histórica sirve de guía, podemos estar tranquilos. El promedio de ajuste en los ciclos anteriores es un 15% del exceso por año

El análisis del FMI plantea las preguntas tradicionales -¿hay burbuja? ¿cómo será el "ajuste"?- y encuentra las respuestas también habituales. En primer lugar, que en la mayoría de países los modelos que tradicionalmente habían sido capaces de explicar la evolución de los precios continúan funcionando, y que en otros -Australia, Irlanda, España y Reino Unido- se quedan cortos entre un 10% y un 20%. Cálculos realizados por Goldman Sachs con modelos alternativos confirman que, por ejemplo, en el caso español las "variables macro fundamentales" -renta per capita, tipos de interés, disponibilidad de crédito, etc... - explican el 88% de la evolución de los precios de los activos inmobiliarios en el ciclo iniciado en 1998, lo que deja un 12% para ser asignado a "otros factores", o para ser etiquetado como burbuja.

Otra de las respuestas que el FMI encuentra en su estudio es que efectivamente los excesos se corrigen. Ahora bien, si la experiencia histórica sirve de guía, podemos estar tranquilos porque en el pasado los ajustes han sido muy graduales: el promedio de ajuste en los ciclos anteriores es un 15% del exceso por año. Si hace las matemáticas, verá que si el modelo fuese aplicable a España, el riesgo de nuestro mercado sería tener que absorber una caída anual del precio del 1,8% real, lo que en términos nominales equivale a estabilidad o, incluso, a un ligero crecimiento de los precios.

El anterior resultado es más importante de lo que a simple vista parece. En realidad, lo que esa tesis nos dice es que, en lugar de preocuparnos por la catástrofe que pudiera derivarse del estadísticamente improbable estallido de la burbuja, haríamos mejor planteándonos qué se puede hacer para compensar el efecto negativo que sobre el crecimiento económico futuro puede tener la cuasi-cierta desaparición del espectacular efecto riqueza que el 83% de la sociedad española -los propietarios de casas- ha experimentado en los últimos 10 años. La Cuentas Financieras de la Economía española nos sugieren que los incrementos anuales de precios de la vivienda del 10% en términos reales han permitido a las familias españolas reducir su tasa de ahorro neto desde el 6,4% del PIB del año 1996 al 2,6% del año pasado, una reducción de la frugalidad hispana que si bien no llega a la experimentada por los baby-boomers norteamericanos, no está nada mal.

De hecho, este dato permite comprender mucho mejor algunos rasgos del reciente ciclo español: nuestro crecimiento diferencial frente Europa, la creciente brecha de la balanza de pagos, el nivel de apalancamiento financiero del sector privado, etc... La cuestión es que si la acumulación automática de riqueza nacional que ha traído consigo el boom inmobiliario se paraliza, es muy probable que los españoles se ven forzados a ahorrar más y consumir menos, algo que suele cobrarse peaje en términos de crecimiento instantáneo, aunque a medio plazo sea una situacion mas sostenible. Antonio Gamero va acabar teniendo razón: como fuera de casa no se está en ningún lado.