La nueva estrategia gripa a Repsol

A la nueva gasolina de Repsol YPF, su plan estratégico 2003-2007, le faltan octanos. Los objetivos presentados el lunes, con la guinda de un incremento del 30% en los dividendos de 2003, no han sido bien acogidos por algunos analistas y ha truncado su carrera en Bolsa (ganaba en el año un 17,22% y, tras la presentación del plan, ha perdido en la semana un 3,22%). La inversión de 18.800 millones y la reducción de la deuda prevista son objetivos poco ambiciosos, a juicio de estos expertos, que echan en falta un mayor detalle en el plan y dudan que alguna de sus metas pueda ser alcanzada. Otros analistas, sin embargo, ven el vaso medio lleno y califican de creíble y prudente el plan.

Dudas sobre la capacidad del grupo para cumplir todos sus objetivos, incluida la recompra de acciones, si los precios del crudo se moderan

"Mal sabor de boca". Así ha definido un analista de Banesto Bolsa, en su informe, la sensación que le dejó la presentación del plan 2003-2007 de Repsol YPF. Su contenido y las explicaciones del presidente y del vicepresidente de la petrolera, Alfonso Cortina y Ramón Blanco, no colmaron las expectitavas de quienes aguardaban desde hace dos años que la compañía, tras los descalabros de Argentina, hiciese pública su nueva estrategia. Los discretos resultados del grupo en el tercer trimestre y la inestabilidad política y social en Bolivia, derivada de uno de sus más ambiciosos proyectos de futuro (la exportación de gas a EE UU), habían redoblado el interés de analistas e inversores por conocer los planes de Repsol YPF.

La panoplia de objetivos de la petrolera para el próximo quinquenio, que, según sus gestores, conjuga la disciplina financiera, la inversión, el crecimiento rentable y la mejora de la retribucción al accionista, se articula en torno a cinco pilares principales:

1º Producción. Crecerá en hidrocarburos en torno a un 5% por año, con el objetivo de reducir la aportación de Argentina al área de exploración y producción del 68% actual al 56% en 2007. Entre las zonas de mayor relevancia en los planes de Repsol YPF figuran Trinidad y Tobago, Libia, Venezuela y golfo de México.

La tasa de crecimiento prevista situaría a Repsol YPF "en el primer cuartil entre el universo comparable", señala Banesto Bolsa, aunque "no hay que olvidar que la base de partida es más fácil, puesto que es de menor tamaño". En este sentido, Ibersecurities recuerda que el resto de las petroleras europeas presentan crecimientos similares al previsto por la hispanoargentina: Total (5%), Royal (3%) y ENI (6%).

Banesto Bolsa resalta que Repsol YPF reduce el peso de Argentina en sus negocios , pero advierte a renglón seguido que los nuevos destinos de su inversión, casos de Bolivia, Libia y otros países africanos, no son países mucho más tranquilos que el latinoamericano, "por lo que su perfil de riesgo seguirá siendo alto".

2º Inversiones. Se cifran para el periodo en 18.800 millones de euros, un monto algo superior al esperado por los analistas, pero, como reseña un informe de Safei, "por debajo de los 23.000 millones previstos en 2001". "No le va a resultar un esfuerzo excesivo", apuntan en Ahorro Corporación.

Ibersecurities afirma que con este plan Repsol YPF se ha posicionado como una "empresa de valor" frente a una "empresa de crecimiento", y encima con peores ratios de valor que sus competidoras. Según esta firma, "ante una expectativa de cambio de ciclo económico" en la que se prevé una recuperación económica en EE UU y Europa, "lo más acertado" para la hispanoargentina "hubiera sido haber tomado una actitud de inversión más agresiva, con mayor hincapié en la división de exploración y producción, donde los mayores ROACE [retorno sobre capital y activos empleados] permitirían incrementar la rentabilidad global de la compañía".

El objetivo de inversión supone un capex (gasto medio de capital) anual de 3.760 millones, ligeramente superior al esperado por la mayoría de los analistas.

3º Reducción de costes. El nuevo plan estima un incremento de ahorro en costes de hasta 900 millones en el periodo 2001-2007, pero hay que advertir que en el anterior plan, 2001-2005, se preveían 600 millones y que este objetivo se ha superado ya este año (660 millones), según apunta Safei.

4º Endeudamiento. El objetivo del plan es situar el ratio de endeudamiento, tal y como lo define la compañía (deuda sobre capitalización), entre el 15% y el 25%.

La horquilla del objetivo propuesto, dice Safei, equivale al 30%-40% si se incluyen las acciones preferentes para el periodo desde el ratio actual.

Un objetivo poco ambicioso, a juicio de algunos expertos, como María Martínez, de Espirito Santo Securities, dado que la petrolera hispanoargentina registraba ya un ratio de deuda sobre capitalización del 24,3% en el pasado mes de septiembre.

No opinan así los analistas de Urquijo Bolsa, que prefieren medir el endeudamiento con el ratio deuda neta sobre fondos propios, que se sitúa hoy en Repsol YPF en el 42,1%. "Según nuestros cálculos", señalan, "el objetivo de la compañía equivaldría a reducir su deuda neta casi a la mitad y dejar este último ratio en el entorno del 16% en 2007. Esto debería servir a Repsol YPF para alcanzar un rating crediticio [calificacion para sus emisiones] cercano a AA. más acorde con su fortaleza financiera que el actual BBB".

A los analistas de Banesto sí les parece ambicioso el objetivo fijado por Repsol YPF para su deuda, pero lamentan el que la compañía no haya sido más precisa en desglosar sus previsiones de cash flow (flujo de caja). "A la espera de revisar nuestras estimaciones 2004-2006", señalan, "anticipamos que vemos escasa capacidad de generación de cash flow libre, teniendo en cuenta el presupuesto de capex, y que la compañía no ha concretado nada respecto a posibles desinversiones". Reducir deuda, pagar dividendos y recomprar acciones, como quiere Repsol, con unos precios del crudo más normales le va a resultar difícil, aunque si se mantuviera el bárril a 30 dólares sería otra historia, precisa el analista Fernando Bernad.

5º Rentabilidad sobre el capital. Su mejora, junto a la creación de valor para el accionista, son, según los directivos de Repsol YPF, los objetivos prioritarios del plan estratégico. La compañía prevé obtener un ROACE [rentabilidad sobre el capital empleado] superior al 9% en 2007, elevándose por encima del 14% si se ajusta por el fondo de comercio y ateniéndose a la normativa contable española. Unos objetivos que, según Ibersecurities, están en línea con los de su sector: Total (15,5%), Royal (15%) y ENI (13%).