Guerra en las trincheras de Iberdrola

Pocas veces o nunca una OPA, como la presentada el lunes por Gas Natural (GN) sobre Iberdrola, ha suscitado tanto rechazo, en tantos frentes y en tan poco tiempo. La iniciativa de GN, aprobada en su consejo con el voto en contra de la mitad de sus miembros, ha sido calificada de 'hostil' por la propia Iberdrola, por accionistas comunes de la eléctrica y la gasística, como BBVA y BBK, y por los mercados que han castigado su cotización. Tampoco ha sido bien recibida por el resto de las eléctricas y por las asociaciones de consumidores que aducen serios riesgos de posición de dominio de mercado.

La oferta ha provocado un cisma en los consejos de tres de las mayores empresas del Ibex 35 y reacciones airadas en las eléctricas y varios bancos

Los motivos de lanzar esta operación, en estos momentos y de la forma en que se ha hecho, no han sido suficientemente aclarados. Los argumentos esgrimidos por Antoni Brufau, presidente de Gas Natural, de que la concentración tiene "mucha lógica industrial" y va a alumbrar el tercer grupo energético europeo, están muy bien, según los analistas, pero serían igual o más válidos si fuese la empresa grande, Iberdrola (12.800 millones de capitalización bursátil), la que comprase la pequeña, Gas Natural (7.850 millones); o si se hubiesen pactado las condiciones de la fusión. No obstante, algunas claves y aspectos de la operación se han ido conociendo e interpretando en los últimos días:

- Precio. La OPA ofrece 17,01 euros por cada acción de la eléctrica, con una prima del 20%. El pago se realizará en un 60% con acciones de Gas Natural y el resto en efectivo. Precio y forma de pago que no ha gustado, a tenor de lo declarado y por la evolución bursátil de ambas sociedades, ni a los inversores de la eléctrica ni a los de la gasística. La OPA va dirigida al 100% del capital de Iberdrola y está condicionada a su aceptación del 75% del accionariado. Este porcentaje resulta obligado para poder cambiar los estatutos y deshacer el blindaje de Iberdrola, que limita al 10% los derechos de voto.

Gas Natural, que valora Iberdrola en 15.350 millones de euros, tendrá que afrontar pagos en efectivo por 6.129 millones y ampliar en otros 522 su capital social.

- Complementariedad. Mayor en el terreno industrial y financiero que en el de gestión. Las sinergias gas-electridad, con las nuevas centrales de ciclo combinado que generan kilovatios a partir del gas, y en menor medida con la llamada estrategia multiutility (venta conjunta de distintas energías y servicios), es evidente. En el aspecto financiero, aunque la deuda de Gas Natural es muy inferior a la de Iberdrola, 1.600 millones frente a 10.700, el grado de apalancamiento del nuevo grupo sería razonable. Gas Natural, además, plantea desinvertir, en el caso de que prospere la operación, unos 5.000 millones y reducir el conjunto de planes de inversión en otros 4.000. Los modelos de gestión, sin embargo, son muy diferentes, lo que puede generar contratiempos a Gas Natural si prospera la operación y los gestores de la eléctrica abandonan el barco.

- Socios mal avenidos. La OPA ha tenido la virtud casi inmediata de provocar un cisma en los consejos de administración de tres de las mayores empresas del Ibex-35, las dos implicadas directamente en la operación (Gas Natural e Iberdrola) y Repsol-YPF, y de provocar una reacción fulgurante en su contra de dos principales instituciones financieras: BBVA y BBK. Las participaciones cruzadas entre estas compañías (ver el cuadro adjunto) explican que tanto la luz verde a la OPA en el consejo de Gas Natural como el rechazo a la oferta en los de Repsol-YPF e Iberdrola se hayan producido por mayoría simple y tras fuertes enfrentamientos internos.

La guerra, en todos los consejos, se ha planteado entre los patrocinadores de la OPA, La Caixa y Gas Natural, y el resto de accionistas principales. Ha obviado el interés industrial de la operación y ha centrado el enfrentamiento en torno al precio ofertado, a la oportunidad del momento (extremada incertidumbre política), a la falta de una información previa a Iberdrola y a otros socios afectados, y al grado de previsión de los efectos de la concentración sobre el mercado de cara a las autoridades de la competencia.

- Núcleos duros. Muchos analistas ven, tras estos enfrentamientos y con independencia de la suerte final que corra la OPA, el principio del fin del modelo societario de bloques de control, en el que accionistas cualificados, banca y grandes corporaciones consensuaban los destinos y el gobierno de muchas compañías al margen de la mayoría de sus accionistas. La deriva del carácter estratégico al financiero en las inversiones de BBVA y SCH, en los últimos meses, refuerza esta tesis.

- Efectos sobre el mercado. Iberdrola, segunda eléctrica española por cifra de negocios y primera por capitalización bursátil, controla el 28,3% del mercado de generación eléctrica, el 28,3% de la distribución eléctrica (ventas a tarifa) y en torno a un 7% del mercado liberalizado de gas. Gas Natural, por su parte, es el operador dominante en su mercado. El gigante que resultaría de la concentración de ambas coparía más del 70% del mercado de gas y el 40% de la electricidad en España.

Las implicaciones para el mercado son evidentes, máxime cuando ya no se trata de dos negocios separados. sino que, tras las nuevas tecnologías que permiten generar electricidad con gas, cabe hablar en origen de un solo mercado. De hecho, todas las eléctricas han reclamado a las autoridades que extremen su celo a la hora de analizar esta operación. Antonio Basagoiti, presidente de Unión Fenosa, afirma que, si la fusión culmina, "puede deteriorar" la liberalización del sector energético. Desde la CNE y desde el Gobierno, tras el discurso oficial de respeto a las decisiones empresariales se deja entrever que van a imponer serias limitaciones al acuerdo.

- ¿Nuevo modelo energético? Sobre el papel, la OPA abre el camino a una integración vertical de los mercados tradicionales del gas y la electricidad, como se ha puesto en práctica ya en Alemania y se plantea en Francia. La electridad es un mercado maduro, con crecimiento limitado y márgenes cada vez más estrechos por las medidas de liberalización y por las decisiones del regulador. El mercado del gas, por el contrario, crece a tasas anuales del 8,5% y cuenta con grandes expectativas de expansión a través del consumo de las nuevas centrales de ciclo combinado. De ahí que tenga más sentido la adquisición de gasísticas por eléctricas y no al revés. Choca, además, en este caso, que los directivos de Gas Natural estudien deshacerse de ciclos combinados e hidráulicas de Iberdrola para lograr el visto bueno de las autoridades de la competencia.

El secreto del negocio eléctrico, apuntan en una de las compañías del sector, está en el mix de generación. Las centrales de ciclo combinado mejoran ese mix, pero no lo eliminan. Con el precio del barril de crudo por las nubes, al que está referenciado el del gas, y con la abundancia de lluvias de los últimos meses, sale mucho más cara producir kilovatios con gas que en centrales hidráulicas. Otra cosa es que en épocas de sequía o con los precios del petróleo más bajos, la mejor alternativa sean las centrales de ciclo combinado. No se entiende, si Gas Natural quiere vender electricidad, y no perder dinero o clientes, agrega esta fuente, que incluya esos activos entre sus posibles desinversiones.

- Derivadas autonómicas. La OPA sobre Iberdrola se produce, además, cuando está a punto de iniciarse la adjudicación de Naturcorp, que reúne los activos gasísticos del Gobierno vasco, a cuya privatización ha concurrido la eléctrica y Gas Natural. La primera, que tiene su domicilio social en ese territorio, extremo exigido por la Administración autonómica, figuraba como favorita. La OPA de Gas Natural, que ya ha tratado de tranquilizar al Gobierno de Vitoria adelantándole que podría fijar la sede social de sus negocios eléctricos en Bilbao, no sólo ha enrarecido este proceso de adjudicación, sino que también supone un riesgo de deslocalización para uno de los buques insignia del tejido industrial vasco. Y el Gobierno vasco cuenta con gran ascendente sobre uno de los socios de Gas Natural e Iberdrola, la caja BBK.