Entre la credibilidad y la pérdida de confianza

Opina el articulista que la reciente introducción por parte del Banco de España de fuertes restricciones a las operaciones exteriores de las entidades bancarias mediante su Circular 16/1992 ha sido críticada, entre otras razones, por entenderse que es contraria a la legislación comunitaria sobre movimientos de capitales. Un análisis cuidadoso de la legislación no parece apoyar esa interpretación. Pese a ello ha tenido una reacción negativa por parte de los operadores extranjeros.

En primer lugar, hay que distinguir entre las limitaciones contenidas en las normas primera y tercera de la mencionada circular y las que contempla la norma segunda. En cuanto al primer grupo de restricciones (el depósito no remunerado del 100% sobre los incrementos de la posición larga en divisas y la sujección a un coeficiente de caja del 100% del incremento en los saldos pasivos en pesetas de las entidades de crédito españolas con sus sucursals o filiales en el extranjero, así como los de las entidades extranjeras de su mismo grupo), parece ajustarse bien a las "medidas de regulación de la liquidez bancaria" contempladas en el artículo 2 de la Directiva 88/361 sobre liberalización de movimientos de capitales. Estas medidas, recogidas anteriormente en la derogada Directiva 72/156 (directiva de 21 de marzo de 1972 relativa a la regulación de los flujos internacionales y a la neutralización de sus efectos negativos sobre la liquidez interior), se refiere básicamente a la regulación de la posición exterior neta y a la fijación de coeficientes de reservas obligatorias sobre los pasivos exteriores de las entidades delegadas. Como ya ocurriese con el antiguo depósito del 20% sobre el incremento de la, posición corta vencida en divisas de las entidades delegadas (establecido mediante la Circular 1/89 y porteriormente eliminado) y con el límite a la posición cortavalor vencido, las normas primera y tercera de la presente circular encajan bien dentro de las medidas de dicho artículo 2. De hecho, puede decirse que la regulación de las posiciones en divisa de los bancos y el coeficiente de caja caen fuera del ámbito normativo de los compromisos asumidos por los países comunitario en materia de liberalización de movimientos de capitales.

Norma segunda

Algo más complicada es la justificación legal de la norma segunda, es decir, la que obliga a las entidades registradas a constituir un depósito no remunerado del 100% del incremento de los sal dos activos por operaciones de préstamo o depósito a no residentes denominadas en pesetas. En lo que se refiere a las operaciones de depósito y a las operaciones de préstamo a corto plazo (es decir, a menos de un año, según la CE), la norma segunda sería compatible tanto con las medidas transitorias contempladas en la cláusula de salvaguardia del artículo 3 de la Directiva 88/361 como con la posibilidad que tiene España, de acuerdo con esa misma Directiva, de aplazar (en la terminología de la Comunidad, la posibilidad de aplazar la liberalización de determinados movimientos de capital significa que las autoridades españolas pueden incluso establecer, respecto de dichos movimientos, nuevas restricciones no existentes en la fecha de notificación de la Directiva junio de 1988) hasta el 31 de diciembre de este año la liberalización de los movimientos de capitales incluidos en la lista IV del Anexo IV. En realidad, los movimientos de capital incluidos en dicha lista son precisamente los que contempla la cláusula de salvaguardia del artículo 3, es decir, básicamente transacciones a corto plazo (apertura de cuentas corrientes y depósitos en entidades financieras no residentes, operaciones con títulos del mercado monetario, préstamos financieros a corto plazo ... ).

En cuanto a la aplicación del depósito del 100% alas operaciones de préstamo a medio y largo plazo (un año o más), tampoco parecen incumplir la normativa comunitaria, pues los préstamos financieros a medio y largo plazo figuran en la lista III del Anexo II de la Directiva de 1988, es decir, se trata de uno de los movimientos de capital sobre los que España puede hasta el 31 de diciembre de este año mantener o restablecer las restricciones existentes en la fecha de notificación de la Directiva. Dado que en dicha fecha los préstamos en pesetas a no residentes todavía estaban sujetos a autorización previa (es decir, no estaban liberalizados") (En julio de 1989 se permitió a las entidades delegadas conceder libremente a no residentes préstamos en pesetas convertibles siempre que no superasen del 25% del saldo medio de su pasivo de pesetas convertibles del mes anterior. Este límite fue ampliado al 50% en marzo de 1990, límite que permaneció vigente hasta la liberalización total de dichos préstamos en abril de 1991, la norma segunda de la Circular 16/1992 no supone una intensificación de las restricciones existentes en la fecha de notificación de la Directiva, con lo que no viola dicha Directiva.

En definitiva, parece que existen pocas dudas sobre la compatibilidad de las medidas de control de cambios recientemente introducidas por el Banco de España con la legislación comunitaria.

Tiempo limitado

Respecto a la posible duración de las medidas, debe señalarse que, si bien las medidas contenidas en las normas primera y tercera pueden en principio mantenerse indefinidamente, de acuerdo con la normativa comunitaria, la restricción de la norma segunda sólo podrá mantenerse por un tiempo limitado. En efecto, si las autoridades españolas justifican la norma segunda alegando el régimen transitorio concedido a España por la Directiva 88/361 (listas III y IV del Anexo IV), el depósito del 100% sobre los préstamos y depósitos en pesetas sólo podrá mantenerse hasta finales de año. Si, por el contrario, nuestras autoridades recurriesen a la cláusula de salvaguardia del artículo 3, dicho depósito podría mantenerse, "todo lo más", durante seis meses. Aunque también es concebible que hasta finales de año nuestras autoridades hiciesen uso del régimen transitorio de que todavía disfruta España y después invocasen la cláusula de salvaguardia del artículo 3, con lo que la restricción de la norma segunda podría mantenerse nada menos que hasta junio del año que viene.

En realidad, y como han declarado las propias autoridades monetarias, es improbable que las medidas de la Circular 16/ 1992 se mantengan más allá de unas semanas o, incluso, unos días. Esto es así por las siguientes razones: 1. La fuerte restricción de la operativa exterior de las entidades registradas que dichas medidas conllevan produce serias distorsiones en el funcionamiento de las mismas y de los mercados financieros domésticos en general (piénsese, por ejemplo, en el hundimiento del mercado de deuda pública). 2. Las medidas sólo pueden ser eficaces a corto plazo. 3. La imagen exterior de España ha quedado gravemente dañada. 4. Probablemente su objetivo es simplemente ganar tiempo en tanto se negocia a nivel comunitario una solución global a la actual crisis del SME.

Qué duda cabe que a corto plazo las medidas han demostrado ser eficaces. Han permitido la súbita recuperación de la peseta desde su nuevo límite inferior de depreciación, establecido tras la devaluación del día 16, hasta el entorno de su nuevo tipo central frente al marco. Además, las medidas, al restringir significativamente la oferta potencial de pesetas, dan al Banco de España un poder de mercado inusualmente elevado para apoyar a la peseta a través de sus intervenciones cambiarias. No obstante, a medida que pase el tiempo, las medidas irán perdiendo efectividad, pues los mercados irán desarrollando canales para soslayarlas. Un control de cambios basado únicamente en la imposición de un duro corsé a las instituciones financieras, mientras se sigue concediendo libertad absoluta a las empresas e individuos para realizar todo tipo de transacciones exteriores no puede tardar mucho tiempo en hacer agua. Si tan sencillo fuese construir un sistema de control de cambios eficaz para defender una moneda, es evidente que las normativas de control de cambios no serían el complejo entramado de normas, leyes y regulaciones que habitualmente son. Por poner un ejemplo, no puede prohibirse a los bancos prestar pesetas a no residentes y, sin embargo, permitir a las grandes empresas hacerlo. Antes o después los bancos acabarán prestando a no residente a través de las empresas residentes.

Dos tipos de reacciones

En mi opinión, el anuncio de las medidas ha suscitado dos tipos de reacciones. En un primer momento, la decisión fue percibida como un movimiento inteligente y audaz por parte del Banco de España. El Banco de España parecía demostrar a los especuladores quién manda en última instancia en los mercados. Asimismo, la decisión, al subrayar la preocupación de la autoridad monetaria española por el tipo de cambio de la peseta y por la permanencia en el SME, ha podido contribuir a restablecer algo la credibilidad de la política antiinflacionista del Banco de España. Sin embargo, inmediatamente después de esta primera reacción, otra más negativa surgió, sobretodo entre los inversores extranjeros: el Banco de España había traicionado, por sorpresa y por la espalda, su compromiso con la integración financiera internacional, la libertad de movimientos de capitales y la modernidad. Las medidas han sido vistas por los operadores. extranjeros como una decisión de país bananero y les han hecho perder gran parte de su confianza en la economía y autoridades españolas, confianza que no será fácil restablecer en el futuro y que durante un tiempo podrá reflejarse en una mayor prima por riesgo de los activos financieros denominados en pesetas. La salida masiva en los últimos días de los extranjeros de los mercados españoles de deuda pública y bursátil responde, entre otras razones, a este cambio de percepción.

es economista.