La eurozona se resquebraja

Cuando España se planteó la entrada en el euro, los economistas del Banco de España se pusieron a trabajar con diversas hipótesis sobre los problemas que podría afrontar la economía española dentro de la unión monetaria. En una de aquellas reuniones, el jefe del servicio de estudios, José Luis Malo de Molina, concluyó: “Todos los problemas se pueden superar, mejor o peor, salvo si se rompe el mercado interbancario”. Una referencia muy concreta. “Pues eso es justamente lo que está sucediendo ahora”, dice hoy uno de aquellos economistas. Las alarmas han saltado: el interbancario está cerrado desde hace meses, la salida de capitales del euro se acelera, los ahorradores retiran depósitos, el crédito se nacionaliza. El euro hace aguas.

La base del sistema es el mercado interbancario y hace meses que está cerrado. En él los bancos se prestan dinero unos a otros a un plazo, la mayoría a un día o una semana, como máximo. Los bancos europeos hace mucho que han dejado de prestarse dinero. Los datos del último boletín del Banco de España apuntan que las entidades españolas se prestaron en todo el mes de mayo 54.446 millones de euros en total, la mitad que hace un año y tres veces menos que en mayo de 2009.

La conclusión es evidente. No se fían unos de otros y ello ha forzado la intervención del Banco Central Europeo (BCE). “Uno de los motivos que explican las subastas masivas de liquidez del BCE de diciembre y febrero es el cierre total del interbancario”, explica Claudio Ortea, director de inversiones de Lombard Odier en España. También explicaría la relajación en la calidad de los activos que los bancos pueden presentar como colateral ante la autoridad monetaria. Lo que sea para garantizar la liquidez.

Más aún. Peter Praet, miembro del consejo ejecutivo del BCE, admitía en una reciente conferencia en Milán que “la crisis soberana europea ha provocado un retroceso en la integración financiera de la región” y que, de hecho, “la debilidad de la UE para gestionar la crisis es responsable en buena medida de la renacionalización parcial de importantes segmentos del mercado financiero”, algo incompatible con una unión monetaria.

Los analistas hablan de la 'balcanización' de la banca europea

Buena prueba de esa renacionalización financiera es lo que le ha sucedido a Crédit Agricole. La entidad francesa compró en 2006 el banco griego Emporiki, ahora en graves dificultades financieras y que ha sido excluido de las líneas de liquidez de emergencia del banco central de Grecia con el argumento de que la matriz tenía suficientes fondos para recapitalizar su filial. Su consejero delegado, Jean-Paul Chifflet, lo atribuye, sin embargo, a que las autoridades griegas los consideran “extranjeros” y rompen, con ello, las reglas del mercado único.

La libre circulación de capitales es uno de los principios fundacionales no solo de la unión monetaria sino de la propia Unión Europea en sus orígenes, el mercado común. Pero en los últimos meses, y más en las últimas semanas, ese libre movimiento de capitales no se está cumpliendo y ello pone en riesgo el futuro del euro. Porque el de Crédit Agricole no es un caso aislado.

Los medios se hacían eco esta semana de las restricciones impuestas por los reguladores alemanes al banco italiano Unicredit a la hora de repatriar fondos desde su filial alemana a la matriz, golpeada por severas tensiones. Y el ejemplo ha cundido. Las autoridades austriacas han limitado la transferencia de fondos desde las entidades del país a sus filiales en la antigua Europa del Este, una región completamente dependiente del crédito exterior. Pero esas limitaciones se han extendido más allá de los antiguos estados comunistas y se aplican, de facto, a cualquier país.

Un directivo del banco italiano, de paso por Madrid, explicaba hace poco las consecuencias que esa nacionalización del crédito tiene para el día a día de una entidad como Unicredit, con el 57% de su negocio fuera de Italia. “Donde mejor se ven las consecuencias de esa ruptura del mercado es en el Tirol del Sur, una región del noreste de Italia limítrofe con Austria. Las oficinas tienen que cobrar unos tipos de interés muy superiores a los clientes italianos frente a los austriacos, que muchas veces viven en el pueblo de al lado”. Es lo que algunos analistas han denominado la balcanización bancaria europea. “Incluso si la zona euro sobrevive, el mercado único financiero puede que no lo haga”, subrayan.

El BCE admite que la débil gestión de la crisis ha favorecido la renacionalización del crédito

No les faltan razones. El fenómeno de la renacionalización financiera alcanza también a la deuda pública, un proceso que recuerda mucho al de Japón tras la crisis inmobiliaria y financiera de los años noventa. Según datos de Fitch, la proporción de deuda pública española e italiana en manos de inversores extranjeros ha acentuado su tendencia a la baja en los tres primeros meses del año. Si a finales de 2011, el 40% de la deuda española estaba en manos de extranjeros, a finales de marzo, el porcentaje se había reducido al 34%. En 2008, esta proporción ascendía al 60%. En el caso italiano, la deuda en manos de extranjeros ronda el 32%, pero su nivel de partida de hace cuatro años era de apenas el 50%.

“Las salidas de inversores extranjeros han sido compensadas por un aumento significativo de flujos procedentes del eurosistema”, explicaba Fitch en una nota a clientes. Es decir, que los bancos españoles e italianos han utilizado la liquidez facilitada por el BCE en las subastas de diciembre y febrero pasados para cubrir esa marcha de inversores extranjeros y garantizar la financiación de sus Estados, lo que agudiza los vínculos entre la crisis bancaria y la crisis soberana.

Desde que se produjo el rescate de Grecia, en mayo de 2010, la aversión de los inversores a la periferia europea se ha venido acentuando de forma creciente. Solo que ahora lo que se ha reducido, aparentemente, es el apetito inversor por cualquier tipo de activo europeo: apenas 2.000 millones de euros de capital procedente del exterior se destinaron a comprar deuda de la eurozona, según Nomura.

“A finales del año pasado, las salidas de inversores de algunas posiciones en el euro estaban hasta cierto punto limitadas por la relocalización de inversiones en el seno de la unión. Por ejemplo, inversores americanos vendían bonos irlandeses y portugueses para comprar bonos alemanes y franceses. Se huía de la periferia y se apostaba por los países centrales. Pero en estos primeros meses del año, ha habido poca demanda de deuda de la eurozona entre los extranjeros en general”, asegura Ylva Cederholm, estratega de Nomura en Londres.

Así pues, la eurozona no asiste únicamente a la desconfianza creciente de los inversores internacionales, sino que son los propios europeos los que buscan refugio de sus inversiones en el exterior. Los datos del banco japonés apuntan que la eurozona acumula tres meses consecutivos de compras de activos en el exterior por parte de inversores regionales. Solo en marzo, el saldo alcanza los 60.000 millones de euros “la mayor inversión en el exterior en el último año y medio”.

La deuda pública en manos de inversores extranjeros cae

“Una tendencia preocupante desde finales de 2011 es que los residentes europeos han dejado de repatriar capitales del exterior. La repatriación, que supone una compra de euros, limitó, en nuestra opinión, la depreciación del euro durante la última parte de 2011. En el primer trimestre de este año, esa tendencia no solo ha parado sino que ha cambiado de dirección y los residentes de la eurozona empiezan a comprar activos denominados en otras divisas, elevando la caída en la cotización del euro. La tendencia empezó en el primer trimestre de 2012 y parece haber continuado en abril, aunque parece que hubo otra vez algo de repatriación en mayo”, explica Cederholm.

“Es lo que explica en buena medida el desplome del euro en las últimas semanas”, apunta José Carlos Díez, economista jefe de Intermoney. “Y no solo del euro, porque el temor a una recesión mundial ha provocado la caída de las principales divisas emergentes, que buscan refugio en activos considerados seguros como el dólar y el franco suizo”.

La salida de fondos del euro explica el reciente desplome de la divisa 

En España, la tendencia se repite. Los últimos datos difundidos por el Banco de España apuntan que los recursos retirados por los inversores internacionales y los que los españoles colocaron en el exterior alcanzó en marzo los 66.200 millones de euros, un récord histórico. En total, en los tres primeros meses del año la salida de capitales alcanza los 97.090 millones, tanto dinero como en todo 2011.

El ministro de Economía, Luis de Guindos, descartaba en las jornadas organizadas por el Círculo de Economía que esas cifras respondan a una fuga de capitales, que sean fruto del miedo de los ahorradores, y lo atribuía más bien a los problemas de financiación de la banca. Pero lo cierto es que los despachos de abogados de Madrid están inundados de preguntas de sus clientes sobre las consecuencias que tendría sacar sus ahorros del país y cuáles serían los trámites apropiados para hacerlo. Los gestores de fondos de inversión son bombardeados a consultas sobre la conveniencia o no de invertir sus ahorros en activos fuera del euro. “Pero no grandes inversores, sino pequeños ahorradores, eso es lo sorprendente”, admite uno de esos gestores con despacho en Londres. “Nuestros clientes están muy, muy preocupados”, admitía Claudio Ortea. “Claro que su perfil de inversión es diferente. En todo caso, no vemos movimientos de pánico”, matizaba el director de inversiones para España del banco privado suizo.

Matt King, analista de Crédito de Citigroup en Londres, recuerda que “en Grecia, Irlanda y Portugal, una vez que empezó la fuga de capital ha seguido casi sin variaciones y no ha mostrado señales de cambio incluso cuando los mercados registraban subidas”. “Hay pocas razones que hagan pensar que en el caso de España o Italia vaya a ser diferente”.

“La fuga de depósitos es una respuesta totalmente racional a la percepción de creciente riesgo de desintegración de la moneda única”, aseguraba el mes pasado Mike Riddel, gestor de renta fija de M&G Investments, en una carta a clientes. “Creo que la ruptura del euro es el evento que tiene mayor probabilidad”, defiende.

El temor es que se repitan las colas como en Northern Rock

Sin embargo, la opinión de Riddel es minoritaria entre los analistas. Otra cosa es una ruptura parcial. “Yo me pregunto, ¿quién gana con el fin del euro? y no gana nadie. No creo que el euro vaya a desaparecer como tal, sí como lo conocemos hasta ahora. Porque la pregunta en el caso de Grecia no es si va a abandonar el euro, sino cuándo. Es algo inevitable”, asegura Ortea. Analistas e inversores de todo el mundo tienen marcado en su calendario la fecha del 17 de junio, cuando Grecia volverá a celebrar elecciones generales y de cuyo resultado depende mucho el futuro del país en la moneda única. “Incluso si tiene lugar un evento sistémico, las pérdidas relacionadas con la exposición a Grecia serían manejables. Sin embargo, el principal riesgo procedería de un contagio a otras economías”, subrayan los economistas de Deutsche Bank en un informe.

El miedo al contagio es el principal temor entre los inversores, que la posibilidad de una salida de Grecia del euro precipite la huida de depósitos de los bancos, algo que cuando se desata es difícil de frenar. “La señal de alarma de la situación en la eurozona sería una retirada masiva de depósitos, no solo en Grecia sino también en el resto de los países por una desconfianza general hacia el sistema financiero y temor al contagio. Es un episodio que potencialmente puede ocurrir tras las elecciones de Grecia del 17 de junio”, reconoce Cederholm. Un temor compartido por el sector financiero español. “Nuestro temor son las colas en los bancos, esa imagen sí que desataría el pánico”, admite una banquera. La imagen de los clientes del banco británico Northern Rock haciendo colas en las oficinas para retirar sus ahorros está en la retina de todos y nadie quiere ver una repetición de la jugada.

“Llegados a este punto, el problema actual del sistema financiero europeo requiere soluciones que avancen hacia una mayor integración de los mercados bancarios”, subraya José Ramón Iturriaga, de Abante Asesores. Es la tesis defendida esta semana por las autoridades europeas, con el presidente del BCE, Mario Draghi, a la cabeza, en defensa de la creación de una unión bancaria, con un supervisor único, un fondo de garantía de depósitos y un mecanismo que permita inyectar directamente capital en los bancos con problemas.

Unos planes respaldados casi unánimemente por los expertos pero que exigen largos trámites nacionales y comunitarios, para los que el euro carece de tiempo. “No tenemos oxígeno para tanto y los mercados no tienen piedad. Habrá que buscar un camino más corto”, subraya un gestor.