El BCE y el déficit democrático

Paul de Grauwe

Paul de Grauwe y Yuemei Ji acaban de publicar un trabajo que intenta responder a la siguiente pregunta: ¿la caída de las primas de riesgo (spreads) en la eurozona se debe a un cambio de los fundamentos de las economías o es el efecto de un banco central, el Banco Central Europeo (BCE), que se ha convertido en prestamista en última instancia al introducir en septiembre de 2012 el programa Outright Monetary Transactions (OMT), Operaciones Monetarias Directas?

Más allá de la respuesta a esta pregunta, que ahora veremos, interesan las conclusiones que podríamos llamar de "economía política" recogidas en este estudio para el Centre of European Policies Studies (CEPR) en la recta final de las elecciones europeas del 25-M. http://www.ceps.eu/book/disappearing-government-bond-spreads-eurozone-–-back-normal

De Grauwe, economista belga, es actualmente profesor de Economía Política Europea en la London School of Economics, y Ji es investigadora en la Universidad Brunel de Londres. Ambos han sido críticos con la política del BCE y de la Comisión Europea. Han narrado las devastadoras consecuencias de una recesión autoinfligida, innecesaria.

La economía....

Vayamos a la pregunta sobre las primas de riesgo, la diferencia entre lo que pagan España y los demás países de la eurozona por sus bonos públicos a 10 años de plazo respecto a lo que paga Alemania.

 Para llegar a su respuesta han utilizado un modelo econométrico de primas de riesgo (spreads) basándose en criterios generalmente aceptados por la literatura económica. Una de esas variables es la medida de la sostenibilidad de la deuda pública, es decir, la relación deuda/Producto Interior Bruto. Otras son la posición de la cuenta corriente, la tasa real efectiva de cambio y la tasa de crecimiento económico. Todas estas variables afectan a las primas de riesgo. A ellas se añade un índice de sentimiento del mercado que surge de la introducción de muestras temporales en el modelo que son independientes de las principales variables.

Yuemei Ji

Pues bien, los economistas encuentran que una gran parte de la elevación de las primas de riesgo durante 2008-12 se debe a sentimientos negativos en el mercado que carecen de relación con los fundamentos de la economía. "No obstante, esos fundamentos juegan un papel en explicar el aumento de las primas de riesgo en el caso de Grecia y en menor medida Portugal", señala el trabajo.

El modelo dice que desde 2010, los mercados estuvieron influidos primero por sentimientos negativos que tendían a exagerar el riesgo de default (impago) de los países, esto es, empujaron las primas de riesgo muy por encima de los riesgos fundamentales.

¿Qué ocurrió después, cuando Mario Draghi, presidente del BCE, ante el riesgo de desintegración del euro, anunció el 26 de julio de 2012, que el banco "está preparado para hacer todo lo necesario, dentro de su mandato, a fin de preservar el euro"? ¿Qué sucedió después de septiembre de 2012, cuando el BCE lanza el programa OMT?

"Desde el anuncio ha ocurrido lo contrario: las primas de riesgo han caído de manera espectacular a raíz de sentimientos positivos en el mercado sin relación con mejoras (caso de que existan) en los fundamentos económicos", dice.

"Las cosas son muy diferentes en el periodo post-OMT. Encontramos que la fuerte caída de las primas de riesgo desde [el programa] OMT está totalmente disociada de cambios en los fundamentos económicos. Estos últimos no juegan ningún papel para explicar la disminución de los spreads. Este resultado sugiere con fuerza que el [programa] OMT del BCE fue muy eficaz en dar la vuelta a los sentimientos del mercado. Estos llegaron a ser muy positivos y corrigieron el excesivo pesimismo existente antes del anuncio", señala.

Es muy interesante, pues, ver cómo una serie de sensaciones o sentimientos conducen los movimientos en los mercados.

"Estos resultados sugieren que es correcta la idea de que los países pueden ser llevados a una situación de malos equilibrios a través de una [profecía] auto-cumplida".

La conclusión en este punto no puede ser más simple. "Esta visión justifica en mayor medida el papel del banco central como prestamista de última instancia".

.... y la política europea

De Grauwe y Ji sostienen la siguiente paradoja: a la luz de esta experiencia concreta que ha aportado la intervención eficaz del BCE, el desafío democrático que supone su existencia como tal es, si cabe. todavía más flagrante.

Un número de instituciones burocráticas han adquirido responsabilidades significativas sin tener que someterse al control público de los ciudadanos. Ha habido una transferencia de soberanía sin la correspondiente legitimidad democrática.

Es el caso del BCE.

"El poder del BCE se ha incrementado significativamente como resultado de la crisis de deuda soberana. Con el anuncio del programa OMT y dado su éxito ha quedado claro (por lo menos fuera de Alemania) de que el BCE es el garante último de la deuda soberana en la eurozona. En este sentido, el BCE se ha convertido en un banco central como la Reserva Federal [EE.UU] o el Banco de Inglaterra".

Atención.

"Pero hay una diferencia importante. En EE.UU y en el Reino Unido, el gobierno ejercita un control sobre el banco central, es decir, en tiempos de crisis es el gobierno quien fuerza al banco central para que provea liquidez. Cuando en dichos países el gobierno es amenazado [por los mercados] será él quien prevalezca sobre el banco central. Este no es el caso en la eurozona. Aquí los gobiernos dependen de la buena voluntad del BCE para dar liquidez. No tienen poder sobre el BCE y no pueden forzar a la institución, incluso en tiempos de crisis. Por tanto, en la eurozona existe hoy día una primacía del banco central sobre los gobiernos", señala el estudio.

¿Se puede mantener este modelo en una sociedad democrática?

"No", responden los dos economistas.

"El BCE está integrado por funcionarios que no son elegidos por los ciudadanos, mientras los gobiernos se forman con funcionarios elegidos. Es inconcebible que estos gobiernos acepten ser empujados a la insolvencia mientras funcionarios no elegidos en Francfort tienen el poder para evitarlo pero se niegan a utilizar su poder. Cuando se ponga a prueba, cuando llegue la hora de la verdad, éste modelo de gobierno de la eurozona caerá y es bueno que así sea", señala.

La hora de la verdad, o cierta hora importante de la verdad, ha llegado con la Gran Crisis. Y el modelo, lejos de caer, ha salido más que airoso.

Pero es interesante la conclusión final que extraen nuestros autores.

"Por tanto, llegamos al siguiente dilema. El papel del BCE como prestamista de última instancia es esencial para mantener la eurozona a flote. Pero, al mismo tiempo, el sistema de gobierno actual de la función de este crucial prestamista de última instancia es insostenible porque su uso depende de la buena voluntad del BCE, dependiendo así el destino de gobiernos democráticamente elegidos del juicio de funcionarios no electos".

Ajá. El destino de gobiernos elegidos en las urnas está en manos de un equipo de profesionales que se coloca por encima de la democracia.

¿Cómo resolver el dilema?

De Grauwe y Ji tienen buena fe.

"Para sostener este papel del banco central como prestamista en última instancia, se le tiene que subordinar al poder político de funcionarios electos, como es el caso de las democracias como Estados Unidos, Suecia, Reino Unido, y otros países. Esto solo se puede conseguir creando un gobierno de la eurozona que sea respaldado por el Parlamento Europeo y que tenga primacía sobre el banco central. Hasta entonces la eurozona seguirá sienro una institución frágil y vulnerable, lo que se reflejará en la volatilidad en los mercados de bonos públicos".

Temas para debatir en unas elecciones europeas como las del próximo domingo haberlos, haylos.

Pero el caso del BCE, aparte de algún que otro brindis al sol, ha estado ausente.