El futuro de los tipos de interés

El fin de la pandemia marcó también el final de más de una década de tipos de interés cercanos a cero, propiciados por la amplia liquidez que concedían los bancos centrales. Y tras su fin hace año y medio, el péndulo se movió al otro extremo con la Reserva Federal (Fed) y el Banco Central Europeo (BCE) inaugurando las políticas más restrictivas de los últimos 40 años.

Pero las autoridades monetarias no fijan los tipos de interés a su antojo y su actuar sólo obedece al mandato de controlar la inflación. Entonces, ¿qué tipo de interés debemos esperar en el futuro? ¿Los altos niveles actuales o un retorno a los bajos niveles prepandémicos? A fines del siglo XIX, Knut Wicksell definió el “tipo de interés natural” (TIN) como aquel umbral en el que los tipos no ejercen presiones inflacionistas ni desinflacionistas: una política monetaria de tipos más altos al TIN enfriará la economía, mientras que tipos más bajos la sobrecalentará.

Es útil pensar en el TIN como un “precio” que equilibra la oferta de ahorro y la demanda de crédito congruentes con una inflación objetivo del 2%. Durante las tres décadas anteriores a la pandemia, el TIN en países desarrollados cayó continuamente producto de una fuerte expansión de la oferta (es decir, los ahorros) unida a una contracción estructural de la demanda (inversión). La expansión del ahorro surgió tanto de países emergentes buscando activos seguros como de ciudadanos con mayor esperanza de vida y altamente precavidos tras las experiencias de la crisis financiera global de 2008. Por otro lado, la contracción de la demanda fue inducida por diversos elementos, incluyendo una menor productividad, la relocalización de la inversión a países emergentes y el mayor riesgo inherente a las inversiones de tipo digital. Varias estimaciones sugieren que esta confluencia de factores habría reducido el TIN desde un 4% a niveles cercanos al 2,5%. En otras palabras, antes de la covid cabía esperar tipos subiendo al 2,5% una vez controladas las presiones deflacionistas de ese entonces.

Hoy, los tipos alcanzan el 4% con el fin de aplacar las actuales presiones inflacionistas. Pero, ¿cabe seguir esperando el 2,5% en el largo plazo? La pandemia alteró la oferta y demanda de crédito, pero aún se debate si estos cambios son estructurales o temporales. Muchos, incluyendo el Fondo Monetario Internacional, esperan la vuelta al 2,5%. Pero hay quienes argumentan que varias de las fuerzas estructurales que en tres décadas redujeron el TIN al 2,5% están hoy revirtiéndose por la creciente desglobalización y near­shoring, el aumento de la edad de jubilación y mayores déficits fiscales. Una discusión aún en ciernes, pero clave para el futuro de nuestras economías.

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