El reto del BCE

En un contexto económico que está perdiendo inercia, los temores de deflación y la ralentización del crecimiento acentuaron la reacción del BCE en su apuesta por impulsar la economía con una política monetaria extremadamente expansiva. El mensaje de Draghi después de la reunión del Consejo de Gobierno del Banco el pasado 10 de marzo superó las expectativas de los analistas, introduciendo cambios significativos en su política monetaria: reducción de los tipos de interés (el director hasta el 0%, el de la facilidad de depósito hasta –0,4% y el de facilidad marginal de crédito hasta el 0,25%). La penalización para la banca de los tipos negativos se compensa con cuatro nuevos programas de TLTRO (préstamos condicionados a largo plazo) con gran volumen (1,6 billones de euros), con vencimiento en 2020, que asegura un horizonte temporal de tipos bajos, permitiendo reducir el coste de financiación mayorista e incentivando el flujo de crédito a la economía.

La reducción del tipo de interés se ha acompañado además con el aumento de las compras mensuales de activos hasta los 80.000 millones, con horizonte en marzo de 2017, admitiéndose compra de bonos corporativos en grado de inversión, lo que asegura condiciones financieras más expansivas para la economía, incentivando las emisiones de deuda para las empresas europeas. En el entorno financiero nunca se ha vivido una situación de liquidez e intereses tan favorable como la actual y, sin embargo, la demanda de crédito no se recupera y el crecimiento se está ralentizando. En España, por ejemplo, aunque el volumen de nuevas operaciones de crédito está creciendo, las familias y las empresas se están todavía desendeudando, con lo que el crecimiento neto de crédito está aún en tasas negativas, aunque acercándose a cero. Por otro lado, faltan proyectos atractivos y el entorno es muy competitivo para financiar iniciativas solventes, lo que afecta al margen operativo de la banca, que también se ve afectada por las mayores exigencias regulatorias y de cumplimiento.

Con la compra de bonos corporativos se benefician las compañías más apalancadas, abaratando el coste de su deuda. En consecuencia, el BCE está mutualizando no solo la deuda soberana, sino la deuda de las empresas, y su compromiso parece indicar que los bajos tipos de interés se mantendrán en el horizonte próximo. Sin embargo, todas estas medidas son de oferta, mientras que las medidas de estímulo de demanda siguen dependiendo de los Gobiernos que no se atreven a aplicarlas.

¿Qué está fallando? En recuerdo de Japón, hay gran escepticismo sobre la capacidad de la política monetaria en solitario para impulsar el crecimiento, y el propio Draghi sugiere políticas fiscales homogéneas y el acompañamiento de reformas estructurales. La política monetaria será más efectiva si los Gobiernos utilizan la política fiscal y, sobre todo, reformas estructurales. El problema es que, con abundancia de liquidez, los Gobiernos son más reacios a abordar las reformas necesarias para la economía.

Algunos teóricos, sin embargo, plantean que la política monetaria extrema con tipos de interés negativos y curva de rendimiento plana es un terreno inexplorado y crea una coyuntura difícil para el negocio bancario, y pone también en riesgo al sector asegurador. Otro tema que está sobre la mesa es la complejidad y exigencia del nuevo marco regulatorio para la banca. La reforma del marco regulatorio emprendida por el FSB y el BCBS, tanto en lo referente a solvencia como a resolución, exige mayores requerimientos de capital a la banca, lo que implica un nivel menor de rentabilidad del negocio bancario (ROE a la baja).

El BCE, como responsable de la política monetaria y también incluyendo su función supervisora, tiene por tanto que resolver un problema de no fácil solución: sin flexibilidad de la política monetaria es difícil la salida de la crisis, pero una liquidez extrema puede afectar a sectores sensibles y crear otros problemas que hay que controlar. La regulación es imprescindible, pero tiene que ser eficaz porque la complejidad y el exceso añaden costes y crean inseguridad en un sector vital para la economía, como es el financiero, que necesita reinventarse y adaptarse a un entorno de gran dificultad.

Petra Mateos es catedrática de Economía Financiera.