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El agravamiento de la crisis

El desplome de la Bolsa coloca a numerosas empresas a tiro de opa

Las compañías españolas del Ibex 35 valen 226.347 millones menos que hace cuatro años - La falta de financiación obstaculiza movimientos agresivos

La Bolsa española cae un 18,8% en el año y un 49,8% desde sus máximos históricos de noviembre de 2007. Este desplome supone que en cuatro años la capitalización conjunta de las empresas del Ibex 35 se ha visto reducida en 226.347 millones de euros. Y cuanto menor es el valor de mercado de una compañía más expuesta la deja a una posible oferta no deseada. Ya lo advirtió el presidente de Gamesa, Jorge Calvet, el jueves pasado: todas las empresas del índice selectivo están en riesgo de ser opadas.

El ritmo de pérdida de valor bursátil es mayor al recorte de los beneficios empresariales en la mayoría de los casos. La consecuencia de esta asimetría es que el potencial de las compañías se puede comprar a precios mucho más baratos que antes de la crisis. El PER es un ratio que pone en relación la capitalización de una sociedad con sus beneficios. En la última década los grupos cotizados españoles han cotizado a una media de 12 veces sus beneficios mientras que hoy en día el PER del mercado está por debajo de las ocho veces. Es decir, en la Bolsa española las tasaciones actuales son muy baratas. Otro dato que atestigua la acumulación de gangas es el siguiente: más de la mitad de los valores del Ibex 35 cotiza actualmente por debajo de su valor contable o valor en libros, según datos de la consultora Factset.

Más de la mitad de las compañías cotiza por debajo del valor en libros

Las grandes sociedades carecen de un núcleo fuerte de accionistas

"Siempre que la Bolsa cae con esta intensidad hay muchas empresas que se ponen a tiro de competidores más grandes y con mejor balance", reconoce Iván San Félix, analista de Renta 4. "Sin embargo, en el mercado no hay muchos rumores de momento acerca de movimientos corporativos. Todo está muy parado ya que las incertidumbres sobre la economía son muchas", añade este experto.

En los nueve primeros meses de 2011 la actividad de fusiones y adquisiciones (M&A por sus siglas en inglés) en todo el mundo repuntó un 20% frente al mismo periodo del año anterior, con operaciones valoradas en 2,02 billones de dólares (1,5 billones de euros), según datos recopilados por Thomson Reuters. Sin embargo, si se analizan solo los datos del tercer trimestre del ejercicio, periodo en el que se avivaron los temores a una nueva recesión mundial y empeoró la crisis de la zona euro, los movimientos corporativos experimentaron una caída del 23% en comparación con el segundo trimestre de 2011.

"Creo que la pregunta que debemos hacernos no es si las empresas españolas están muy baratas sino si en estos momentos hay alguien en el mercado con capacidad para comprar algo", reflexiona Alberto Roldán, responsable del departamento de análisis de Inverseguros. "El grifo de la financiación bancaria está cerrado y si se acude a una ampliación de capital para captar dinero el mercado lo suele penalizar por su efecto de dilución entre los accionistas. Ahora mismo las únicas empresas con capacidad para afrontar una opa son las del sector tecnológico, principalmente en EE UU, por su elevada posición de liquidez", agrega Roldán.

Pemex ha elevado en las últimas semanas su participación en el capital de Repsol YPF con el objetivo de tener mayor capacidad en la gestión de la compañía gracias a su acuerdo estratégico con el principal accionista de la petrolera española, Sacyr Vallehermoso. Este movimiento ha puesto en evidencia hasta qué punto la caída en Bolsa de las compañías españolas las hace más vulnerables a los intereses de terceros. Además del pulso abierto en Repsol, en lo que va de año se han producido algunas operaciones gracias a las cuales empresas foráneas han comprado o han adquirido (de forma amistosa, eso sí) una participación relevante de grupos locales a buenos precios. El fondo IPIC de Abu Dabi compró en febrero pasado el 100% de Cepsa, en marzo el fondo soberano de Qatar se hizo con el 6,1% del capital de Iberdrola mientras en mayo el grupo chino HNA compró el 20% de NH Hoteles. En los dos últimos casos la entrada en el accionariado se hizo a través de una ampliación de capital.

"Si nos fijamos solo en el precio es indudable que las empresas españolas son ahora más vulnerables a una opa. Sin embargo, el mercado no está para financiar demasiadas operaciones de compra. Hay muchas incertidumbres y pocos bancos con capacidad de prestar. En la parte baja del ciclo económico donde nos encontramos no suele haber muchas operaciones corporativas. La entrada de socios en el capital como en los casos de Iberdrola y NH Hoteles sí sería más factible", argumenta Gonzalo Lardíes, gestor de BPA Global Funds.

Además de la capitalización, el otro elemento clave en los movimientos corporativos es el capital flotante, es decir, el número de acciones que cotizan libremente en Bolsa. En el caso del mercado español en la mayor parte de las compañías existen accionistas de control o núcleos duros de propietarios lo que dificultaría a un tercero cualquier operación hostil. En concreto, el free float medio del Ibex 35 al cierre del ejercicio 2010 era del 47,7% frente al 48,4% de 2009, según datos del informe de gobierno corporativo publicado por la CNMV.

Donde mayor capital flotante hay es en los pesos pesados del Ibex 35. Valores como Telefónica, Banco Santander o BBVA tienen un free float superior al 85% de su capital. Sin embargo, su elevado tamaño dificulta cualquier toma de control. La normativa de opas vigente en España dice que si se supera el 30% de los títulos hay obligación de lanzar una oferta sobre el 100%. Adquirir un paquete de títulos que no supere ese umbral (29,9%) cuesta en estos momentos 18.381 millones en el caso de Telefónica, 14.450 millones en el Santander y 8.186 millones en BBVA.

La reciente supresión de los blindajes, más concretamente la eliminación de la norma que en algunos estatutos limitaba la capacidad de ejercer los derechos de voto, es un factor que podría jugar a favor de los movimientos corporativos, en opinión de los expertos.

Las cajas y la llave accionarial

Hace una década los grandes bancos empezaron a vender su cartera industrial. Necesitaban liquidez para financiar su expansión internacional. El relevo en la influencia histórica que las entidades financieras habían ejercido en la Bolsa española lo tomaron las cajas de ahorro, que empezaron a adquirir participaciones significativas en empresas cotizadas al calor del boom inmobiliario. El objetivo era doble: diversificar su negocio en un momento de caída en los tipos de interés y ejercer influencia en las empresas líderes de sus zonas de origen.

El sector de las cajas se encuentra ahora en plena fase de reestructuración. Entre las alternativas que tienen para obtener liquidez se encuentra la venta de sus paquetes accionariales. La presencia de estas instituciones en el accionariado de muchas cotizadas es significativa. Si decidieran hacer caja con sus títulos podrían desencadenar movimientos de mayor calado en aquellos grupos donde son accionistas.

Abertis, Deloleo (antigua Sos Cuétara), Dinamia, Ence, Fluidra, GAM, Gas Natural, Iberdrola, Indra, Miquel y Costas, Natra, NH Hoteles, Realia, Repsol, Sacyr Vallehermoso, Tecnocom, Telefónica, Tubacex o Unipapel son algunas de las empresas con mayor peso de las cajas de ahorro en su accionariado.

El gran problema para ver desinversiones en este sector son las minusvalías. La mayoría de las tomas de participación accionarial se produjeron durante los años previos al estallido de la crisis económica. Esto supone que muchas de las inversiones acarrean fuertes pérdidas latentes, lo que no soluciona los problemas de capital y solvencia de muchas de las entidades.

* Este artículo apareció en la edición impresa del Sábado, 24 de septiembre de 2011

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