A los refugios

Que el comportamiento de los mercados financieros está lejos de las más exigentes hipótesis de eficiencia que formulara Eugene Fama es un hecho verificado empíricamente. Antes y después de esta crisis. El procesamiento de toda la información relevante, el correcto reflejo en sus estructuras de precios, está lejos del ideal, desde los mercados de divisas hasta los de bonos, sin excluir, desde luego, a los de acciones.

La singularidad y severidad de la crisis financiera que padecemos ha dado lugar a que esos mecanismos de asignación sean extremadamente sensibles a señales o informaciones frecuentemente poco respaldadas. También a que los estados de ánimo condicionen las decisiones de inversión y financiación distanciándose en no pocas ocasiones de la racionalidad que la teoría financiera supone en sus agentes. El temor, el pánico, y cualquier otra consideración más próxima a la psicología que a la estricta racionalidad económica condicionan decisiones de asignación, movimientos de capitales y sus precios correspondientes. La volatilidad es un exponente de ello, pero también lo es el renovado atractivo de algunos destinos considerados defensivos, refugio, frente a la inestabilidad que las autoridades son incapaces de domeñar.

Que en la época actual sea el oro el activo que sirve de trinchera a los inversores con mayor aversión al riesgo es suficientemente expresivo de esas circunstancias excepcionales que dominan hoy los mercados. Tampoco es muy fácil de explicar racionalmente que el franco suizo recupere su carácter de albergue, cuando la emisora de esa moneda y la economía que la sustenta disponen de un peso específico en las finanzas mundiales ciertamente limitado. Más comprensible es que lo sean los títulos de deuda pública emitidos por Gobiernos como el alemán y, aunque en menor medida, el estadounidense.

La rentabilidad con que esos bonos soberanos remuneran a los que buscan protección es excepcionalmente reducida. La justificación no es otra que la excesiva desconfianza con que se contemplan otros activos financieros, las acciones estrechamente dependientes de los beneficios empresariales, y, en todo caso, otros bonos públicos. La crisis de la deuda soberana en la eurozona ha segmentado de forma muy acusada la percepción de la solvencia de los Gobiernos, más allá de lo que señalan los propios indicadores relevantes de las finanzas públicas. EE UU o Japón, por ejemplo, tienen un volumen de deuda pública muy superior al promedio de otras economías avanzadas, pero las exigencias de remuneración de los inversores en bonos son muy bajas. En el caso americano, con un déficit también muy superior al de la eurozona, por ejemplo, está disfrutando de tipos de interés reales negativos: los inversores pagan de hecho por refugiarse en esos títulos que fueron degradados por una agencia de calificación crediticia hace pocas semanas.

Esas anomalías son un reflejo de la desconfianza. A los Gobiernos les corresponde exorcizarlas con políticas económicas reductoras de incertidumbre, creíbles. A las autoridades reguladoras y supervisoras les corresponde compensar esos fallos de asignación y esos distanciamientos frecuentes de la racionalidad. Eso significa regulación. No tanto más cantidad, sino eficaz y armonizada internacionalmente.